政治关联影响我国上市公司长期绩效的三大效应_田利辉
政治关联影响我国上市公司长期绩效的三大效应
*
田利辉
张
伟
内容提要：政治关联能否带来上市公司股票的长期超额回报？Fan et al．（2007）认为
政治关联带来的是业绩的减损和长期负回报，
但是于蔚等（2012）提出了不尽相同的观点。综述政治关联文献，本文提出了社会负担效应、产权保护效应和政府偏袒效应三大假
说。分析我国上市公司的面板数据，本文发现政治关联有助于提高我国上市公司的长期绩效。进一步研究发现，
政治关联的长期正回报主要来源于民营企业，政治关联和上市公司长期绩效的关系在国有控股企业中并不显著。政治关联的作用机理是，在国有控股企业中，政治关联不仅引致政府偏袒，而且带来社会负担；在民营控股企业中，政治关联不但
有助于产权保护，而且有助于获得政府的关照。因此，政治关联影响了公平竞争，产生着新型的
“政企不分”。关键词：政治关联
IPO 长期表现
社会负担效应
产权保护效应
政府偏袒效应
*
田利辉（通讯作者）、张伟，南开大学金融发展研究院，邮政编码：300071，电子信箱：LTian@nankai．edu．cn ，
zhangweinku@126．com 。本文受国家自然科学基金（71272179）和教育部人文社会科学研究规划基金（12YJA790124）的资助。本文也是教育部新世纪优秀人才支持计划（NCET-
12-0288）的成果。作者感谢匿名评审专家提出的宝贵修改意见，但文责自负。一、引言
我国证券市场的长足发展需要保护投资者利益，需要为长期持股的投资者提供回报和上市公司绩效的不断提高。但是，很多公司新股上市（IPO ）以来长期回报不佳，这与我国目前的制度安排
相关。宏观层面上，我国经济“转轨”并未完成，政府仍然管控着我国的证券市场，特别是股票一级市场（Tian ，
2011；田利辉等，2013）。微观层面上，不少国有控股企业尚未实现政企分开，众多民营控股企业热衷于寻求政治关联。“政企不分”问题困扰着我国的经济发展。政府与企业关系不仅是我国改革的难点，而且是经济学界长期以来的热点话题。近些年来，经
济学界开始关注企业高管的政治关联的实证研究。Fisman （2001）、
Faccio （2006）等认为，政治关联能够提高公司价值。Khwaja ＆Mian （2005）、Leuz ＆Oberholzer （2005）进一步发现，政治关联能够帮
助企业获得融资优惠。Faccio （2006）、吴文锋等（2009）发现，政治关联有助于带来税收减免。Faccio et al．（2006）认为，政治关联的企业出现财务危机时更容易获得政府救助。Bai et al．（2006）、Li et al．（2006）、余明桂和潘红波（2008）、于蔚等（2012）论述了政治关联有助于企业获得相关资源，存在资源效应，从而带来公司价值的提高。
与上述文献相左，Shleifer ＆Vishny （1998）、Faccio et al．（2006）和Fan et al．（2007）发现政治关联损害了公司价值。Claessens et al．（2008）进而指出政治关联促使银行向无效率企业放贷，导致银
行信贷资源错配。张敏等（2010）发现政治关联企业获得贷款后的过度投资对企业价值造成了负面影响。其中，
在广为引用的Journal of Financial Economics 的中国IPO 长期绩效文章中，Fan et al．（2007）认为政治关联对新股长期绩效具有负面影响。他们发现，相对于其他公司而言，公司总裁（CEO ）存在政治关联的公司股票的长期收益率较低，会计业绩也同时较差。此后，此组文献开始
1
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分别研讨不同产权下的政治关联和IPO长期回报的关系，但是尚缺乏综合性的文献。Chen et al．（2011a）发现政治关联对民营绝对控股的上市公司的长期价值具有正面影响。
那么，政治关联究竟是否有助于为投资者提供IPO长期回报呢？显然现有的政治关联文献尚无一致的结论，需要更为综合的理论框架来分析。其中，IPO长期回报文献尤为单薄，需要对于蔚等（2012）提出的资源效应理论进行检验和发展。以沪深交易所上市公司为样本，本文综合研究了政治关联对不同产权类型公司的新股长期绩效的影响及其作用机制。我们发现，政治关联能够显著提高民营控股公司的IPO长期收益率，但是对国有控股公司的影响并不显著。这与知名文献Fan et al．（2007）是不同的。然后，我们实证检验了政治关联对公司社会负担的影响，发现政治关联增加了国有公司社会性负担，但却减少了民营公司社会性负担。接着，我们回归分析政治关联与产权变量交叉项对新股长期表现的影响，发现政治关联能够为私有产权提供一定程度的保护。本文进而借鉴樊纲等（2010）的市场化指数，考察了制度环境对政治关联与新股长期绩效关系的影响，发现政治关联是较差制度环境的一种替代机制。由此，本文提出了政治关联存在产权保护效应。在尚不健全的制度环境中，政治关联可以作为法治的替代机制来保护私有产权免受侵害。进一步地分析数据发现，在民营企业中，政治关联不仅提供产权保护，而且有助于获得政府的优惠待遇，有助于攫取资源（于蔚等，2012）。具体而言，本文发现政治关联能帮助企业获得更多的贷款、更长的贷款期限、更低的税负以及更多的政府补贴，从而验证了政治关联存在着政府偏袒效应。
本文的学术贡献如下：首先，同时分析了国有控股企业和民营控股企业，综合考察了董事长、总经理和董事会的政治关联作用，发展了Fan et al．（2007）的一些思想。在我国当前的公司治理中，总经理的职权与西方首席执行官（CEO）不尽相同，董事长时常拥有比总经理更大的职权。第二，从政治关联的减损效用、平等效用到增值效用步步深入地构建了新的理论假设框架，提出并分析了社会负担假说、产权保护假说和政府偏袒假说。我们发现，政治关联显著增加了国有公司社会性负担，但却显著减小了民营公司的社会性负担；本文提出产权保护假说，回应和补充了Allen et al．（2005）的猜想①；本文进而分析了政治关联所引致的政府特殊待遇，剖析了政府偏袒的渠道，发现政治关联能够帮助企业获得融资、税收、政府补贴等方面的优惠。第三，分析发现在产权之外，政治关联直接导致政企不分。政治关联给国有企业带来的不仅是更多的政府优惠，而且是更多的社会性负担；政治关联给民营企业带来的不仅是产权保护，而且是政府偏袒，产生着新类型的政企不分。
本文以下内容安排如下：第二部分回顾评述政治关联和IPO长期回报文献；第三部分分析政治关联影响IPO长期回报的机制，提出社会负担效应、产权保护效应、政府偏袒效应和相关的可检验假设；第四部分说明数据来源，设定有关变量；第五部分回归分析政治关联与新股长期表现；第六部分进一步研讨政治关联的作用机制，并且进行稳健性检验；最后总结全文。
二、政治关联和IPO长期回报文献评述
Faccio（2006）认为，政治关联是指高管具有政府工作经历，或与政府官员、国会议员有紧密联系。Ｒoberts（1990）和Fisman（2001）等论证了政治关联能够提高公司价值。Faccio（2006）发现企业家进入政界能够显著提升其公司股价。罗党论和刘晓龙（2009）、Chen et al．（2011a）分析我国上市公司数据，发现政治关联有助于增加公司价值。然而，Fan et al．（2007）发现，在中国上市公司中，政治关联并不一定会提升企业的经营绩效，特别是IPO长期回报率。Faccio et al．（2006）发现
27①Allen et al．（2005）发现，中国的法律制度不健全和金融发展水平不高，然而中国却是世界增长最快的经济体之一。这与
传统的法与金融理论不符。他们认为，在中国可能存在某种非正式制度，如声誉和关系，替代了正式制度发挥作用。
政治关联企业在陷入困境后更容易获得政府支持，但是政府支持并不能够提高企业的长期业绩。
在新近实行私有化的企业中，
Boubakri et al．（2008）发现存在政治关联的企业有着更低的销售利润率、营业收入增长率和利润增长率。实证分析巴西企业，
Claessens et al．（2008）发现政治关联企业投资效率低下，企业价值受损。综述文献，我们可以看到政治关联的价值影响尚无定论。
Ｒitter （1991）指出，新股回报率衡量长期持有股票的投资收益，是公司价值表现形式之一。当前有关政治关联与IPO 长期回报的文献尚且有限。在广为引用的Fan et al．（2007）一文中，政治关
联是以CEO 在政府或军队工作经历来定义的。该文详细分析了新股上市后12个月、
24个月以及36个月的股票收益率，发现存在政治关联的公司IPO 长期回报显著差于无政治关联的公司。该文
也检验了利润增长率、营业收入增长率和销售利润率指标。Fan et al．（2007）认为，有政治关联的CEO 都是由政府任命的，并且这些企业高管缺乏经营企业的专业才能，公司治理水平低下，所以这些企业IPO 长期回报相对不佳。详细分析该文，我们认为Fan et al．（2007）所开启的IPO 长期绩效和政治关联文献可以在以下四点有所发展。
第一，在我国企业经营管理中，不能忽视董事长的影响。1993年版、
1999年版以及2004年版《公司法》规定“董事长为公司的法定代表人”，而2005年版《公司法》规定改为
，“董事长可以担任法定代表人”。在当前我国大多数企业中，董事长通常担任公司的法定代表人，并兼任党委书记。①《民法通则》第三十八条明确规定，法定代表人是公司的负责人。同时，《公司法》规定董事会负责
制定生产经营决策，有权“聘任和解聘公司总经理”，董事长有权“召集和主持董事会会议，检查董
事会决议的实施情况”。1993年版、1999年版以及2004年版《公司法》中甚至明确规定，在董事会闭会期间，
董事长“行使董事会的部分职权”。事实上，我国部分公司的董事长往往“亲自”负责公司的具体经营管理，成为公司的“一把手”，甚至形成“一言堂”。譬如，首都机场董事长李培英、德隆董事长唐万新等。然而，
遗憾的是Fan et al．（2007）一文数据未能涵盖董事长的政治关联。第二，根据《公司法》，我国公司的总经理职权不同于美国公司的首席执行官（CEO ）。在美国公司治理结构中，CEO 负责公司的日常经营管理，并且在一定的职权范围内代表公司对外签约，并
且可以提名董事会成员，是兼有我国董事长的一些职权的。与之不同，我国公司的经理层是经营决策的执行机构，总经理在经理层中处于“班长”角色，主要负责日常行政管理和董事会决策的执行。
第三，Fan et al．（2007）有关政治关联的定义未包括高管的人大代表或政协委员的政治身份。但是，没有过在政府或军队工作经历的企业家可以通过人大或政协来参政议政，从而建立起政治关联（Li et al．，
2006）。根据2012年胡润百富榜，我国有83.8%上榜企业家曾经或正在担任各级人大代表或政协委员，
例如吉利集团董事长李书福等。我们认为，Fan et al．（2007）至少应该将企业家人大代表或政协委员身份纳入政治关联的范畴来进行稳健性检验。
第四，Fan et al．（2007）研究样本主要是国有企业，未对产权影响进行对比分析。在其后续文献中，Chen et al．（2011a ）提及政治关联增加民营控股公司价值，但他们的研究样本仅局限于民营上市公司。我们需要综合对比研究不同产权企业的政治关联问题。
综上，
Fan et al．（2007）开创的政治关联和IPO 长期表现的文献需要新的发展。三、政治关联的影响机制和研究假说
前文指出，产权类型可能影响政治关联和IPO 长期回报的关系。总结文献，本节提出政治关联
和企业绩效之间的关系存在着社会负担、
产权保护和政府偏袒三大效应，并进而提出三个逐步深入3
7①1999年秋，中共十五届四中全会通过《关于国有企业改革和发展的若干重大问题的决定》，指出国有独资和国有控股的
党委负责人可以通过法定程序进入董事会、监事会，党委书记和董事长由一人担任。
的可检验假设：政治关联与国有公司社会性负担正相关，而与民营公司社会性负担非正相关；政治关联可以作为较差制度环境替代机制保护私有产权，而对国有产权无此效应；政治关联有助于企业获取更多的政府偏袒。
（一）社会负担效应
我国部分上市公司承担着众多社会负担，譬如就业、养老、社会稳定等；部分上市公司融资机制存在扭曲，出现了影响效率的预算软约束；部分上市公司高管热衷于政治，运用公司财富追逐政府职位。这些现象是否与政治关联显著相关？
的确，在我国部分上市公司中，国有股权仍占很大比重。在政府控股公司中，政府可以通过其选派的董事长和总经理来影响上市公司行为，产生了政策性负担、预算软约束和经理行为政治化等问题。Lin et al．（1998）、Lin＆Tan（1999）指出国有企业承担着就业、养老、医疗、社会稳定等种种社会负担，从而绩效低下，进而他们提出了政策性负担理论。国有上市公司的控股母公司通常承担着企业改制的巨大成本，存在着将部分政策性负担转嫁给资产较为优质的上市公司的现象。曾庆生、陈信元（2006）发现国有股份较多的上市公司比民营控股的上市公司雇佣了更多的员工。由于政策性负担的存在，当国有企业出现财务危机时，作为所有人的政府往往通过贷款支持、财政补贴等方式对国有企业实施救助，进而导致了预算软约束预期。林毅夫、李志赟（2004）、Lin＆Tan （1999）认为政策性负担是导致预算软约束的根本原因。政策性负担及其导致的预算软约束损害了国有企业绩效（林毅夫、李志赟，2004；田利辉，2005a；Chen et al．，2011b）。
而且，我国国有控股企业中的高管和政府官员的职业生涯界限并不清晰。譬如，上市公司中国石化前董事长苏树林在2007年7月前任辽宁省委组织部长，担任了三年多的中石化集团董事长兼总经理后，于2011年3月直接改任福建省委副书记；又如，中国石化另一前董事长陈同海曾任宁波市市长和国家计划委员会副主任；再如，在2005年，苗圩直接从东风汽车董事长兼总经理的职位上改任为武汉市委书记，现任我国工业和信息化部部长。这意味着，国有企业高管可能存在政治晋升的职业诉求，从而迎合政府，让其管理的上市公司主动承担社会负担。的确，Shleifer＆Vishny （1994，1998）认为，政府官员可能利用其控制的国有企业追求政治目标。Li＆Zhou（2005）发现省级官员的升迁概率与省区GDP的增长率呈显著的正相关关系。周黎安（2007）指出，地方官员之间的政治晋升博弈容易损害该地国有上市公司的效率。Chen et al．（2011b）发现，出于政治晋升的考虑，国企高管倾向于利用国有企业承担政府所赋予的政策性负担。这或许有利于国计民生和社会福利；但是，毋庸讳言，就企业本身而言，政治目标扭曲了企业行为，损害了企业效率和利润。
我们认为，在其他条件一致的情况下，如果存在政治关联，国有控股上市公司的高管更有动力追求政治上的提升；该公司也就更加积极地承担社会性负担，逢迎政府需求，减损上市公司的价值（Chen et al．，2011b），IPO长期收益率也随之下降。这就是说，存在政治关联的国有企业倾向于将上市公司的部分财富转移给政府或社会，这种转移可以称之为政治关联的“社会负担效应”。相对而言，民营控股企业建立政治关联的目的是为了获得公平竞争的环境或者政府给予的优惠待遇，而非追逐政治晋升以及承担相应的社会性负担。所以，本文提出可检验假设1：政治关联与国有公司社会性负担正相关，而与民营公司社会性负担非正相关。
（二）产权保护效应
相对于国有控股公司而言，民营控股公司的政治关联可以保护其免遭“政府之手”的盘剥，提供公平的竞争环境。当前，我国法制尚不完善，法律执行并非严格，市场准入壁垒较高，这造成了投资者保护不到位。Allen et al．（2005）指出，在中国经济转轨过程中，法律和司法体系不健全，缺乏产权保护，部分民营企业面临着所在地政府的“掠夺之手”。这样，在我国投资者保护不落实的情况下，民营企业主动寻求政治关联等非正式机制保护他们的权益（Xin＆Pearce，1996）。余明桂、47
潘红波（2008）和罗党论、唐清泉（2009）指出民营公司的政治关系是一种非正式的产权保护机制。Bai et al．（2006）研究表明，政治关联可以作为法律保护的替代机制来保护民营企业的利益。Chen et al．（2011a）发现，在政府寻租活动较强烈的地区，民营企业更为积极主动地建立政治联系，对于企业财富进行产权保护。这就是说，政治关联是民营企业与政府沟通的方式之一，能够替代较差制度环境发挥作用保护私有产权，有助于提高企业价值。然而，政府股权居主导地位的国有企业的政治关联不具有此种效应。
上述文献表明，在我国法治不完善的情况下，政治关联可以作为较差制度环境的一种替代机制保护民营控股公司免受政府“掠夺之手”的侵害，产生“产权保护效应”。这一效应意味着政治关联营建了国有公司和民营公司之间公平的竞争环境，搭建了民营公司与国有公司平等竞技的平台，某种程度上有利于资源的优化配置。故此，本文提出可检验假设2：政治关联可以作为较差制度环境替代机制保护私有产权，而对国有产权无此效应。
（三）政府偏袒效应
于蔚等（2012）指出，与国有控股公司不同，民营控股公司建立政治关联的目的主要在于降低投资者与上市公司之间的信息不对称和拥有更强的资源获取能力。出于政治目标或私人利益，政府及其官员分配资源时往往偏袒倾斜于相关联的企业。所以，我们认为，在我国法制不健全以及执法不严格的情况下，政治关联可能有助于民营控股公司获取更多诸如银行贷款、税收减免、直接补贴、进入管制行业等政府援助。
政治关联有助于缓解企业的融资约束。Khwaja＆Mian（2005）、Leuz＆Oberholzer（2005）发现政治关联公司更容易获得贷款。Fan et al．（2008）、余明桂和潘红波（2008）发现，拥有政治关联的民营企业能够获得更多的银行贷款和更长的贷款期限。Faccio（2006）发现相对于没有政治联系的企业，政治关联企业具有更高的资产负债率、更低的税赋。吴文锋等（2009）发现，有政治关联公司的实际税率低于无政治关联公司。政治关联还有助于民营企业获得政府补贴。Faccio et al．（2006）发现政治关联公司比非政治关联公司得到了更多的政府救助。余明桂等（2010）发现我国部分地方政府补贴的授予标准模糊不清，与地方政府建立政治联系的企业比无政治联系的企业获得更多的财政补贴。当然，享有预算软约束的国有控股企业实质上已经享有上述资源。
另外，政治关联还有助于民营企业突破行业管制壁垒，获得经营牌照。陈斌等（2008）、罗党论和刘晓龙（2009）发现，民营企业的政治关联能帮助其进入管制行业，提高企业利润。胡旭阳（2006）认为，董事长鲁冠球的政治关联导致了万向集团先后获得财务公司、证券、信托、保险等金融业务的经营资格。相对而言，我国行业管制壁垒由政府所设，国有控股企业很少受到限制。
上述文献表明，政治关联有助于企业获取资源，包括融资、税收、政府补贴、突破管制壁垒等。我们称之为“政府偏袒效应”。与产权保护效应不同，这组文献实质上认为，政治关联营建了政治关联民营（国有）公司与无政治关联民营（国有）公司之间的不公平竞争环境，导致新型的政企不分和市场扭曲。据此，我们提出假说3：政治关联有助于民营（国有）公司获取更多的政府援助。
四、数据与变量
（一）样本说明
本文选取了2001年1月至2008年12月在沪深证券交易所上市的A股公司为研究样本。这是因为，2001年之前IPO公司的招股说明书尚不规范，众多公司信息披露不足。由于本文需要研究新股上市三年后的表现，公司样本选择截止到2008年底意味着，本文的股价等绩效数据是截止到2011年底的。在样本选取过程中，我们剔除了招股说明书中高管个人信息披露过少的公司，只
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保留公司最终控制人可以辨认为地方政府、中央政府、个人和家族的公司。①经过上述筛选，本文最终的研究样本为561家上市公司。
本研究所需的企业层面数据涉及公司财务数据、股价回报率、最终控制人以及高管政治关联数据四个方面。年度财务数据、股价月度回报率以及公司员工规模数据来自CSMAＲ数据库。我们手工收集了最终控制人、政府补贴数据和高管的政治关联数据。我们搜集了各上市公司的招股说明书，查阅招股说明书中的“董事、监事、高级管理人员”、“公司控股股东、最终控制人、其他发起人及持有5%以上股份的股东情况”等章节获取最终控制人以及高管政治关联信息。其中，高管包括董事长、副董事长、总经理、副总经理、执行董事、非执行董事。政府补贴数据则来自于上市公司年报的财务报表附注。
表1报告了样本分布情况。我们按照最终控制人将上市公司分成国有控股和民营控股两种类型。国有控股是指最终控制人为中央政府或地方政府的上市公司，而民营控股是指最终控制人为个人或家族的上市公司。我们分别报告了董事长政治关联、董事长或总经理政治关联、董事会政治关联公司的家数以及所占比例。董事长政治关联比率在全样本、国有控股以及民营控股所占比例约为40%，董事长或总经理政治关联比率在全样本、国有控股以及民营控股所占比例为46%左右，董事会政治关联在三者中所占比率在81%左右。
表1样本描述
家数董事长总经理
董事长
或总经理
董事会
全样本
N561225111259459Ｒatio（%）40.119.846.281.8
国有控股
N31512955146267Ｒatio（%）41.017.546.484.8
民营控股
N2469656113192Ｒatio（%）39.022.845.978.1
（二）变量设定
1．因变量
本文的企业长期绩效考量包括了市场和财务两个方面。现有文献中，市场指标通常采用市场超额累计收益率或买入并持有收益率进行度量。遵循Fan et al．（2007）和Chen et al．（2011a）的方法，本文也选取了公司上市后12个月、24个月和36个月股票收益率，然后经过等值加权收益计算出超额累计收益率CAＲ。类似地，我们也计算出买入并持有收益率BHAＲ。本文同时使用了经过市值加权收益调整的超额累计收益率和买入并持有收益率等指标进行稳健性检验。参考Fan et al．（2007），本文选取多个会计指标，包括资产收益率变化ΔＲOA、销售利润率变化ΔＲOS、利润增长率EAＲN等。②公司行业划分遵循2001年中国证监会发布的《上市公司行业分类指引》，制造业企业划分根据两位数行业代码，其余企业根据一位数行业代码。
67①
②
参照Fan et al．（2007），本文研究样本中没有剔除金融类上市公司。不过，未剔除金融类公司分析结果与剔除之后的分析
结果没有变化，表格结果来函可索。
销售利润率（息税前利润除以销售收入）和息税前利润率是较好测度公司业绩财务指标。感谢匿名评审专家提出的宝贵建议。
另外，参考曾庆生和陈信元（2006）、刘慧龙等（2010），本文分别选取公司雇佣规模Emp1—Emp2、超额雇佣规模ExEmp1—ExEmp2，以及劳动力成本Lab_Cost1—Lab_Cost2检验政治关联的社会负担效应。参考Khwaja＆Mian（2005）、吴联生和李辰（2007）、余明桂和潘红波（2008）以及唐清泉和罗党论（2007）、余明桂等（2010），我们选取公司上市之后三年的贷款总额Total_Loan、贷款期限Loan_Term、实际税率TAX1—TAX2①以及政府补贴Subsidy1—Subsidy2②来分别检验政治关联的政府偏袒效应。具体定义请参见表2。
2．政治关联POL
当前文献通常以高管的政治背景作为企业政治关联的代理变量。余明桂和潘红波（2008）等采用董事长或总经理是否具有政治关联作为解释变量，罗党论和唐清泉（2009）、Chen et al．（2011a）以具有政治背景的董事占董事会的比例来定义政治关联，Fan et al．（2007）则只以CEO政治身份来界定政治联系。上文指出，我国公司中并没有CEO的头衔，“一把手”通常为董事长；我国公司的董事长实际上具有更大的职权。所以，虽然本文在稳健性检验中也分析了董事和总经理的数据，但所汇报的主要表格是采用董事长的政治身份来衡量政治关联POL的。本文也选取了董事长或总经理政治关联和董事会政治关联作为董事长政治关联的替代变量进行稳健性检验。
3．控制变量
参考Fan et al．（2007），我们选取了以下控制变量：Leverage表示财务杠杆；Stateshare表示国有股比例；Lnasset表示公司总资产取对数；Market_Book表示市净率；Ｒegulated表示管制行业哑变量。表2汇报了上述变量的具体计算。
五、政治关联与IPO长期表现
本节首先通过数据统计描述政治关联对不同产权类型公司的新股长期表现的影响，然后通过计量回归分析政治关联与市场指标和财务指标的关系。
（一）数据描述
图1—图3分别描述了全样本、国有控股、民营控股1—36个月CAＲ的变化情况。表3报告了全样本、国有控股公司、民营控股公司的市场指标和财务指标的数据特征。图1—图3、表3给我们以初步印象，政治关联显著增加了民营控股公司价值，但对国有控股公司的影响并不明显。上述图表表明，政治关联公司长期表现好于无政治关联公司主要是由民营控股公司的政治关联导致的。③（二）回归分析
上述图表和其统计描述所总结的现象，是否由其他因素导致？我们需要运用模型（1）来进行多元回归来分析政治关联对新股长期绩效的影响：
CAＲi/Finance=α
0+β
1
POL+β
2
Leverage+β
3
Stateshare+β
4
Lnasset
+β
5Market_Book+β
6
Ｒegulated+ε（1）
7
7
①②③实际税率能够综合衡量企业真正的税负，它不仅考虑了企业税收优惠，而且考虑了税基优惠和税额优惠。本文也使用了
其他方法度量实际税率，譬如，实际税率=（所得税费用－递延所得税费用）/息税前利润。计算方法请参阅吴联生和李辰（2007）、余明桂和潘红波（2008）。
政府补贴包含诸多项目，比如增值税返还、财政补贴、创新和新产品奖励、专项扶持基金、所得税返还等。由于增值税返还大部分由中央政府制定，地方政府自由裁量权并不大（唐清泉和罗党论，2007；余明桂等，2010），因而，本文将政府补贴Subsidy1和Subsidy2分别定义为经过营业收入和资产总额调整的扣除增值税返还的政府补贴乘以100。具体计算参见表2。另外，本文分别选择经过营业收入和资产总额调整的政府补贴乘以100作为政府补贴替代变量进行稳健性检验，实证结果没有变化。
囿于篇幅所限，本文对图1—图3、表3的数据描述进行了大幅缩减。有兴趣读者可通过邮件索取。
表2变量说明
变量说明
CAＲi 经过沪深两市等值加权调整的月度超额累计收益率（从第2个月算起），其中i=12个月、24个月、36个月。
ΔＲOA 资产收益率变化ΔＲOA定义为发行后三年的平均资产收益率与发行前三年平均资产税率之差，其中，资产收益率为息税前利润率除以资产总额。
ΔＲOS 销售利润率变化ΔＲOS为发行后三年的平均销售利润率与发行前三年平均销售利润里之差，其中，销售利润率为息税前利润除以营业收入。
EAＲN 利润增长率EAＲN为发行后三年的平均净利润与发行前平均净利润之差除以发行前三年平均净利润。
POL 政治关联哑变量。如果董事长现任/曾任职于政府部门、军队，或者现任/曾任人大代表或政协委员则取1；否则取0。
POL_GOV_FOＲMEＲ曾任政府官员哑变量。如果董事长曾任职于政府部门、军队，则取1，否则取0。POL_GOV_CUＲＲ现任政府官员哑变量。如果董事长现任职于政府部门、军队，则取1，否则取0。
POL_NPC_CPPCC 人大代表、政协委员哑变量。如果董事长现任/曾任人大代表或政协委员则取1，否则取0。
Leverage财务杠杆。IPO当年的资产负债率。Stateshare国有股比例。
Lnasset总资产取对数。
Market_Book市净率。IPO当年的市值与账面值之比。
Ｒegulated 管制行业哑变量。如果公司所处行业为自然资源、公用事业、金融或房地产行业，则取1，否则取0。
Emp1、Emp2Emp1、Emp2分别为经过公司资产总额和营业收入调整的员工规模。
ExEmp1、ExEmp2ExEmp1、ExEmp2为超额员工规模，采用Emp=α
+β
1
Size+β
2
Leverage+β
3
ＲOA+β4Growth+β5PPE+ε的残差表征。
Lab_Cost1、Lab_Cost2Lab_Cost1、Lab_Cost2分别为经过公司资产和营业收入调整的劳动力成本。
Total_Loan、Loan_Term 贷款额度Total_Loan=（长期贷款+短期贷款）/总资产；
贷款期限Loan_Term=长期贷款/（长期贷款+短期贷款）。
TAX1、TAX2实际税率TAX1=所得税费用/（税前收益－递延所得税费用/适用税率）；实际税率TAX2=（所得税费用－递延所得税费用）/（税前收益－递延所得税费用/适用税率）。
Subsidy1、Subsidy2Subsidy1=（政府补贴（扣除增值税返还）/营业收入）*100；Subsidy2=（政府补贴（扣除增值税返还）/总资产）*100。
Private、POL*Private 私有产权哑变量Private。如果上市公司最终控制人为个人或家族，则取1，否则为0。POL*Private表示政治关联与私有产权交叉项。
State、POL*State 国有产权哑变量State。如果上市公司最终控制人为政府，则取1，否则为0。POL*State表示政治关联与国有产权交叉项。
Index_Mar、POL*Index
_Mar
Index_Mar市场化水平，POL*Index_Mar为政治关联与市场化水平交叉项。Index_Gov、POL*Index_
Gov
Index_Gov为政府干预程度，POL*Index_Gov政治关联与政府干预程度交叉项。Index_Law、POL*Index
_Law
Index_Law为法制水平，POL*Index_Law政治关联与法制水平交叉项。
87
图1
全样本
图2
国有控股
图3
民营控股
模型（1）中，
CAＲi 表示经过等值市场加权收益调整的超额累计收益率。
①其中，i =12、24、36分别表示12个月、24个月、36个月。
Finance 表示资产收益率变化ΔＲOA 、销售利润率变化ΔＲOS 和利润增长率EAＲN 等财务指标。其他变量为控制变量。表4检验了政治关联与市场指标、财务指标的关系。
表4Panel A 汇报了政治关联与股票收益率的实证结果。在全样本中，政治关联与IPO 长期回报率显著正相关，表明政治关联能显著提高公司价值。这与上文的数据描述基本一致，但与Fan et al．（2007）结论明显不同。同
时，政治关联对一年期、两年期、三年期CAＲ回归系数从0.088逐步增加至0.121；这说明，随着时间的推移，政治关联增加公司价值的作用逐渐增大。而在Fan et al．（2007）中，政治关联回归系数从－0.069逐步下降至－0.153，
政治关联减少公司价值的程度逐步增大。在国有控股公司中，政治关联与CAＲ12—CAＲ36的关系也均不显著。这与Fan et al．（2007）结果不一致。在国有控股的上市公司中，政治关联与IPO 长期表现不相关。这可能是因为，政治关联对于国有企业的正面和负
面影响胶着在一起，故而不显著。的确，政府不仅有着“掠夺之手”，而且还存在“帮助之手”（田利辉，
2005b ）。在社会负担之外，政府能够在银行贷款、税收减免、政府补贴等方面给予关联企业诸多优惠。本文将于下节作详细阐述。有趣的是，在民营控股公司中，政治关联与IPO 长期回报率显著正相关，并且政治关联哑变量的系数从0.102逐步增加至0.224。这说明，政治关联对民营控股公司价值的正面作用随着时间增长而逐步增强。表4Panel B 汇报了政治关联与财务指标的实证结果。表4Panel B 财务数据的检验与表4Panel A 股价数据的检验基本一致。我们的实证检验具有稳健性。下文需要进一步研究政治关联的作用机制。
9
7①我们采用经过市值加权收益调整的超额累计收益率得出的结论没有变化。
表3数据描述
变量
平均值中位值
Total
有政治
关联
无政治
关联
平均值
比较
Total
有政治
关联
无政治
关联
中位值
比较
Panel A全样本
CAＲ12－0.110－0.057－0.145 2.491＊＊－0.093－0.062－0.115 1.969＊＊CAＲ24－0.113－0.051－0.154 2.352＊＊－0.116－0.086－0.153 1.910* CAＲ36－0.132－0.0764－0.169 1.646－0.169－0.123－0.178 1.259ΔＲOA－0.063－0.055－0.068 2.804＊＊＊－0.056－0.049－0.066 2.613＊＊＊ΔＲOS－0.104－0.096－0.109 1.570－0.073－0.067－0.074 1.494 EAＲN0.885 1.0200.794 2.143＊＊0.7830.9270.574 2.299＊＊Panel B国有控股
CAＲ12－0.095－0.059－0.120 1.440－0.084－0.068－0.1110.801 CAＲ24－0.117－0.112－0.1200.147－0.144－0.116－0.1550.247 CAＲ36－0.152－0.168－0.1410.384－0.195－0.276－0.1740.682ΔＲOA－0.057－0.048－0.063 1.334－0.048－0.040－0.056 1.364ΔＲOS－0.105－0.115－0.1000.632－0.079－0.079－0.0750.712 EAＲN0.8720.9580.8130.9620.7370.8510.574 1.09 Panel C民营控股
CAＲ12－0.129－0.054－0.177 2.034＊＊－0.096－0.041－0.143 1.938* CAＲ24－0.1080.030－0.196 3.118＊＊＊－0.0920.016－0.132 2.639＊＊＊CAＲ36－0.1060.046－0.203 2.824＊＊＊－0.1320.030－0.182 2.638＊＊＊ΔＲOA－0.103－0.064－0.074 1.878*－0.063－0.057－0.072 1.679*ΔＲOS－0.103－0.076－0.119 2.001＊＊－0.064－0.044－0.071 1.876* EAＲN0.902 1.1100.770 2.281＊＊0.816 1.0500.598 2.287＊＊注：平均值比较采用Student-t检验，中位值比较采用Ｒanksum中位值检验。＊＊＊、＊＊、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著。
表4政治关联与IPO长期回报率实证结果
全样本国有控股民营控股
CAＲ12CAＲ24CAＲ36CAＲ12CAＲ24CAＲ36CAＲ12CAＲ24CAＲ36 Panel A：政治关联与市场指标
POL 0.088＊＊0.115＊＊0.121＊＊0.0720.0240.0100.102*0.206＊＊＊0.224＊＊（2.47）（2.55）（2.08）（1.64）（0.43）（0.13）（1.72）（2.80）（2.58）
N561561560315315314246246246 adj．Ｒ20.0200.0190.0250.011－0.0000.0010.0410.0690.101
F 2.849 3.185 3.003 1.600 1.164 1.114 3.700 4.835 6.369 Panel B：政治关联与财务指标
ΔＲOAΔＲOS EAＲNΔＲOAΔＲOS EAＲNΔＲOAΔＲOS EAＲN
POL 0.011＊＊0.030＊＊0.172*0.007－0.004－0.0480.014＊＊0.043＊＊0.295＊＊（2.33）（1.97）（1.72）（1.02）（－0.18）（－0.33）（2.00）（2.07）（2.04）
N541491561295252315246239246 adj．Ｒ20.1590.0240.1310.1220.0480.1400.1770.0870.114 F8.853 2.99813.0077.833 2.14610.279 5.059 2.888 4.407（1）（2）（3）（4）（5）（6）（7）（8）（9）注：实证回归控制了Leverage、Stateshare、Lnasset、Market_Book、Ｒegulated等变量。限于篇幅，本文没有汇报控制变量实证结果。括号内为t值，＊＊＊、＊＊、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著。表5、表6、表7同。
08
六、政治关联的作用机理
本节首先分析政治关联社会负担效应，然后检验产权保护效应和政府偏袒效应，最后通过回归分析作稳健性检验。
（一）社会负担效应
本文通过模型（2）来实证检验政治关联与不同产权公司承担的社会负担的关系：
Burden/Favor=α
0+β
1
POL+β
2
Leverage+β
3
Stateshare+β
4
Lnasset
+β
5Market_Book+β
6
Ｒegulated+Industry+Year+ε（2）
模型（2）中，Burden表示公司承担的社会负担，Favor表示政府偏袒（下文详述）。参考曾庆生和陈信元（2006）、刘慧龙等（2010），本文分别选取采用经过公司资产和营业收入调整的员工规模Emp1—Emp2、超额员工规模ExEmp1—ExEmp2①和劳动力成本Lab_Cost1—Lab_Cost2②作为社会负担的代理变量。表5Panel A汇报了政治关联与社会负担的检验结果。研究表明，政治关联增加了国有控股公司的雇佣规模、超额员工规模以及劳动力成本，但是却减少了民营控股公司的员工规模、超额员工规模以及劳动力成本。本文研究验证了刘慧龙等（2010）、Lin et al．（1998）、曾庆生和陈信元（2006）等文献。总之，表5Panel A说明，政治关联增加了国有控股公司的社会负担，但却减少了民营控股公司的社会负担；假说1得到了支持。
表5政治关联与社会负担、政府偏袒实证检验结果
国有控股民营控股
Panel A：政治关联与社会负担
Emp1Emp2ExEmp1ExEmp2Lab_cost1Lab_cost2Emp1Emp2ExEmp1ExEmp2Lab_cost1Lab_cost2
POL 0.003＊＊＊0.005＊＊0.003＊＊＊0.003*0.005＊＊0.009*－0.002＊＊－0.003*－0.002*－0.004＊＊－0.006*－0.012＊＊＊（2.78）（2.35）（2.85）（1.71）（2.03）（1.90）（－1.97）（－1.84）（－1.89）（－2.17）（－1.94）（－3.40）
N731715602602935890538595438486736736 adj．Ｒ20.3340.2750.0750.0470.2750.1110.2560.2710.1600.0240.2940.270 F12.788＊＊＊10.041＊＊＊ 2.687＊＊ 2.422＊＊12.803＊＊＊ 6.549＊＊＊7.145＊＊＊8.342＊＊＊ 3.783＊＊ 1.403*11.536＊＊＊11.082＊＊＊Panel B：政治关联与政府偏袒
贷款税收补贴贷款税收补贴Total_Loan Loan_Term TAX1TAX2Subsidy1Subsidy2Total_Loan Loan_Term TAX1TAX2Subsidy1Subsidy2
POL 0.013＊＊＊0.044＊＊－0.022＊＊－0.023＊＊0.091＊＊0.038＊＊0.012*0.088*－0.027＊＊－0.044＊＊0.094＊＊＊0.062＊＊（2.77）（1.97）（－2.28）（－1.99）（2.03）（2.08）（1.86）（1.68）（－2.07）（－2.22）（2.64）（2.41）
N789740484439881926691661358367680680 adj．Ｒ20.1340.0740.1220.1170.0850.0820.0300.0160.1090.1210.2220.226
F 4.809＊＊＊ 3.974＊＊＊ 3.917＊＊＊ 3.516＊＊＊ 3.905＊＊＊ 4.256＊＊＊ 1.739＊＊＊ 1.503＊＊ 2.810＊＊＊ 2.941＊＊＊7.247＊＊＊7.390＊＊＊
（1）（2）（3）（4）（5）（6）（7）（8）（9）（10）（11）（12）注：实证回归控制了Leverage、Stateshare、Lnasset、Market_Book、Ｒegulated、Industry、Year等变量。
（二）产权保护效应
本节运用模型（3）深入检验不同产权类型与政治关联的交互作用对IPO长期持股回报的影响：
CAＲ36=α
0+β
1
POL+β
2
Property+β
3
POL*Property+β
4
Leverage
+β
5Stateshare+β
6
Lnasset+β
7
Market_Book+β
8
Ｒegulated+ε（3）
1
8
①②具体计算请参阅刘慧龙等（2010，第113页）。
劳动力成本为公司年度现金流量表中“支付职工以及为职工支付的现金”项目（曾庆生和陈信元，2006）。
模型（3）中，Property表示产权哑变量。我们选取私有产权哑变量Private、国有产权哑变量State。具体变量定义请参见表2。传统的产权理论认为，在信息不对称的常态下，政府股东难以约束代理人问题，故而国有企业效率低下。我们预期，私有产权与IPO长期回报率正相关；政府产权与IPO长期回报率非正相关。我们进而引入政治关联与产权变量交叉项POL*Private和POL* State。倘若POL*Private的符号为正，政治关联可以保护私有产权免受侵害；如果POL*State符号非正，那么政治关联并不能保护国有产权。
表6报告了政治关联与国有产权、私有产权对IPO长期回报率实证结果。研究表明，政治关联不仅不能保护国有产权，甚至可能加剧对公司价值的侵害；国有产权在政治关联样本中对公司价值具有负面影响，而在无政治关联样本中对IPO长期回报率的影响并不显著。同时，政治关联在我国较差制度环境下可以保护私有产权免受政府“掠夺之手”（Shleifer＆Vishny，1998）的侵害；私有产权在政治关联样本中显著提高了公司价值，而在无政治关联样本中对IPO长期回报率影响不明显。表6政治关联与国有产权、民营产权对IPO长期回报率的实证检验结果
国有产权（Property=State）民营产权（Property=Private）
全样本政治关联无政治关联全样本政治关联无政治关联POL0.217＊＊＊0.249＊＊＊0.0420.018
（2.80）（2.97）（0.59）（0.24）
Property-0.0130.086-0.236*0.039-0.092-0.0860.242＊＊-0.034
（-0.16）（0.99）（-1.93）（0.43）（-1.13）（-0.99）（2.07）（-0.37）POL*Property0.011-0.175*0.016-0.231＊＊0.210＊＊＊0.175*0.249＊＊＊0.231＊＊
（0.16）（-1.81）（0.21）（-2.06）（2.74）（1.81）（2.97）（2.06）
N560560560560224336560560560560224336 adj．Ｒ20.0170.0290.0150.0290.0260.0150.0300.0290.0300.0290.0340.025
F 2.571 3.352 2.203 3.055 2.265 1.858 3.857 3.352 3.489 3.055 2.870 2.459
（1）（2）（3）（4）（5）（6）（7）（8）（9）（10）（11）（12）注：实证检验控制了Leverage、Stateshare、Lnasset、Market_Book、Ｒegulated等变量，限于篇幅，本文未作汇报。
Allen et al．（2005）、Bai et al．（2006）、Chen et al．（2011a）等提出，政治关联能够替代较差制度环境保护民营产权。那么，上文所发现的政治关联对于不同产权公司价值的作用，是否包含了产权保护的影响？借助模型（4），我们继续检验本文假设2：
CAＲ36=α
0+β
1
POL+β
2
Institution+β
3
POL*Institution+β
4
Leverage
+β
5Stateshare+β
6
Lnasset+β
7
Market_Book+β
8
Ｒegulated+ε（4）
模型（4）中，Institution是制度变量。制度变量包括市场化指数Index_Mar、政府干预程度指数Index_Gov和法治水平指数Index_Law。我们使用樊纲等（2010）编制的指数体系中的市场化水平总得分、政府与企业关系得分以及中介组织发育与法律得分，来分别作为本文市场化水平、政府干预程度以及法制水平指标。由于各地区的市场化指数在不同年度有所变动，我们将2005—2007年度数据进行了平均（雷光勇等，2009）。POL*Institution表示政治关联与制度变量的交叉项。我们预期，在国有公司中，POL*Institution符号非正，在制度环境较差的情况下，政治关联对公司价值影响不明显；民营公司中，POL*Institution符号为正，在制度环境较差的情况下，政治关联能够提高公司价值。表7分别报告了数据统计、实证检验的结果。
数据统计结果表明，在较差制度环境下，国有公司政治关联并未提高公司价值，而民营公司的政治关联则能显著提高公司业绩。①表7汇报了实证检验结果。Panel A中，政治关联与制度变量
28
①限于篇幅，本文没有汇报数据统计结果。
交叉项对IPO 长期回报率均不显著，表明较差制度环境下政治关联对国有公司IPO 长期回报率影
响不明显。然而，Panel B 则表明，在市场化水平较低地区、政府干预程度较大的地区以及在法治水平较低的地区，
政治关联能够显著提高民营公司长期回报率。数据统计和表7说明，在较差制度环境下，政治关联显著提高了民营公司价值，但对提高国有公司价值影响不明显。①从新股持股回报的角度，本文印证了Allen et al．（2005）的猜想。一定程度上，政治关联可以作
为不完美市场的一种非正式机制保护民营产权。进而言之，在较差的法治环境下，产权保护效应为民营企业赢得了相对公平的竞争环境，减少或者中和民营产权所受到的歧视。但是，政治关联是否帮助企业获得政府偏袒和攫取社会资源，形成相对于无政治关联企业的新型不公平竞争呢？接下来，我们将进一步检验政治关联的政府偏袒效应。表7
不同制度环境下政治关联对公司价值的实证检验结果
市场化水平（Institution =Index _Mar ）
政府干预程度（Institution =Index _Gov ）
法制水平
（Institution =Index _Law ）
Panel A ：国有控股POL －0.176－0.269－0.250（－0.57）
（－0.66）
（－1.41）
Institution －0.027
－0.035－0.019
－0.031－0.024*－0.036＊＊
（－1.39）（－1.53）
（－0.66）（－0.98）
（－1.71）（－2.33）
POL *Institution 0.001－0.0000.0200.0010.0000.0300.0020.0090.036（0.11）（－0.05）（0.53）
（0.14）（0.02）（0.63）（0.23）（0.81）（1.55）N 313313313313313313313313313adj．Ｒ20.001－0.004－0.0070.0010.003－0.0040.0010.0130.011F
1.111
0.807
0.880 1.109
1.116
0.981
1.106
1.689
1.436Panel B ：民营控股POL 0.2410.354＊＊
0.293*（1.56）（2.03）
（1.89）
Institution －0.018
－0.019－0.045
－0.053－0.010－0.008
（－0.67）（－0.78）（－0.87）（－1.06）
（－0.72）（－0.66）
POL *Institution 0.024＊＊＊0.021＊＊
0.0160.023＊
＊0.020＊＊
0.016*0.025＊＊＊0.026＊＊＊
0.016*（2.61）（2.39）
（1.56）（2.58）（2.22）（1.68）
（2.84）（2.87）（1.85）
N 246246246246246246246246246adj．Ｒ20.1020.0880.1070.1020.0870.1120.1060.1040.111F
6.398 4.380 5.070 6.415 4.325 4.877 6.552 5.649 4.822（1）
（2）
（3）
（4）
（5）
（6）
（7）
（8）
（9）
注：实证检验控制了Leverage 、Stateshare 、Lnasset 、Market _Book 、Ｒegulated 等变量，限于篇幅，本文未作汇报。
（三）政府偏袒效应
借助模型（2），本节采用稳健OLS 估计方法检验政治关联是否会引致政府的优惠待遇。模型
（2）中，Favor 是政府偏袒变量。根据相关文献，我们用银行贷款、税收减免和政府补贴来描述政府偏袒待遇的具体措施。参考Khwaja ＆Mian （2005）和余明桂和潘红波（2008），本文的银行融资优惠待遇使用贷款数量Total _Loan 和贷款期限Loan _Term 来检验。参考Faccio （2006）和吴文锋等（2009），本文使用两种方式来衡量实际税负率TAX 1、TAX 2。参考Faccio et al．（2006）、唐清泉和罗党论（2007）、
余明桂等（2010），本文使用两种方式来衡量政府补贴Subsidy 1、Subsidy 2。表5Panel B 3
8①
本文同时以樊纲等（2010）的知识产权分指数2005年至2007年的平均值来衡量法制水平，并且以世界银行（2006）调查
报告中的有关数据来衡量各地区的产权侵害程度（余明桂和潘红波，2008），重新检验上述结论，结果相当稳健。
汇报了政治关联与政治偏袒的实证检验结果。
表5Panel B表明，政治关联能够帮助国有控股公司获得更多银行贷款、更长贷款期限、更低的实际税率以及更多的政府补贴；对民营公司来说，政治关联有助于缓解其融资约束，减轻其承担的实际税负，获得更多政府援助。本文的研究验证了余明桂和潘红波（2008）、Faccio（2006）吴文锋等（2009）、Faccio et al．（2006）、余明桂等（2010）文献。另外，我们还参考陈斌等（2008）、罗党论和刘晓龙（2009），通过Logit回归和OLS回归实证检验了政治关联与行业管制壁垒的关系。研究发现，政治关联能帮助国有公司、民营公司进入管制壁垒较高的行业。①
总之，政治关联有助于企业获得更多贷款、更长的贷款期限、更低的实际税率以及更多的政府补贴。政治关联存在着政府偏袒效应。本文的假设3得到了支持。
（四）稳健性检验
我们考察了政治关联与买入并持有收益率BHAＲ的关系。②研究结果与上文相同。同时，我们还利用营业利润替代息税前利润度量资产收益率、销售利润率，以及以利润总额替代净利润衡量利润增长率，重新检验政治关联与财务指标的关系。鉴于公司上市时存在不同程度财务包装，上市后存在盈余管理行为（Fan et al．，2007），本文选取经过行业中位值调整的资产收益率、销售利润率和营业收入增长率，重新检验政治关联与财务指标关系。研究表明政治关联与财务指标关系保持稳健。
本文检验了政治关联的内生性问题。参考Fan et al．（2007）和余明桂、潘洪波（2008），我们采用两阶段最小二乘法（2SLS）来检验政治关联内生性。同时，我们还采用Durbin-Wu-Hausman （DWH）检验研究政治关联的内生性问题。我们发现政治关联内生性问题对本文主要结论无影响。
除了以董事长政治关联判断企业的政治关联以外，我们还以董事长或总经理政治关联以及董事会政治关联判断企业的政治关联，重新检验表4的研究结论。研究结论与上文一致。同时，我们将董事长政治关联分解成曾是政府官员、现任政府官员以及曾任或现任人大代表或政协委员，检验了政治关联类型对IPO长期绩效的影响。
七、结论
本文采集了在2001年至2008年期间上市的561家A股公司样本，检验了2012年以前的股价数据和财务数据，分析了政治关联对新股长期回报的影响以及政治关联的作用机制，并指出了Fan et al．（2007）一文的需要改进之处，进而得到了不同于该文的结论。我们发现，政治关联在长期中能显著增加民营控股公司股票的长期收益率，而对国有控股公司的作用并不显著。通过识别政治关联的作用机制，我们发现国有公司的政治关联虽然有助于获得更多政府偏袒，但是也导致了更多的社会性负担。在民营公司中，政治关联不仅能够减少公司承担的社会性负担，而且能够在较差制度环境中产生一定的产权保护效应。然而，政治关联带给民营企业的不仅是有助于公平竞争的产权保护，而且是扭曲市场机制的政府优惠待遇。
在转轨过程中，我国法治尚且不完善，政府依旧干预着市场运作，所以政治关联对国有控股公司和民营控股公司也产生了不同的影响。在国有控股公司中，可能因为国有产权的影响重于政治关联，并且政府股东同时具有“掠夺之手”和“帮助之手”（田利辉，2005b），所以政治关联对新股长期价值影响并不显著。在民营控股公司中，政治关联带来了新股长期正回报。在我国投资者保护不到位的情况下，政治关联能够作为较差制度环境的替代机制来保护民营企业产权（Allen et al．，
48①
②
限于文章篇幅，本文未汇报相关实证回归结果。如有兴趣，请向作者索取。
为节省篇幅，稳健性检验的结果均未制表报告，检验结果的汇报亦有大幅删减。如有需要，请向作者索取。
2005），能够减少政府对于相关民营企业的歧视。然而，政治关联的作用没有止步于产权保护，反而发展成为政府偏袒。本文发现，有政治关联的民营企业能够获得更多贷款、更长的贷款期限、更低的税负以及更多的政府补贴。政治关联成为了相关企业获取政府特殊待遇的渠道。也就是说，在民营企业中发现的政治关联能够带来新股长期回报较高这一现象，不只来源于产权保护，而且来源于政府偏袒。既然政治关联能够产生经济效益，也就导致了寻求政治关联的不当激励，民营企业行为产生了扭曲。有的民营企业家热衷于获得政治关系，而非着眼于企业效率的提升。面对全球化的市场竞争，我国的企业需要打造核心竞争力，而非争相获得政府的优惠待遇。我们认为，社会负担是有问题的，它容易形成国有企业与民营企业之间不公平的竞争环境；产权保护是正义的，它营造着国有企业和民营企业之间的公平竞争环境；政府偏袒是不良的，它扭曲了有政治关联的企业和无政治关联企业之间公平竞争的环境。
国有企业中政企难分已是我国经济体制的痼疾，然而部分民营企业刻意主动寻求政治关联。政治关联影响了公平竞争，产生着新型的“政企不分”。从本质上来说，政企不分问题的来源是我国法治尚不健全。只有“市场的归市场，政府的归政府”，实现法治经济，才能约束政治关联，防止政企不分，实现公平竞争，打造我国经济的“升级版”！
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Three Effects of Political Connections on Long-term
Performances of the Chinese Firms after IPOs
Tian Lihui and Zhang Wei
（Institute of Finance and Development，Nankai University）
Abstract：Can political connections improve the long-term performance of the firms after public listing？Fan et al．（2007）find that political connections bring about the negative returns in the long run in China，but it is inconsistent with the arguments of Yu et al．（2012）．Based on the literature of political connections，we suggest the theoretical framework of social burdens，property protections and government partialities for the relationship between political connections and corporate performance．With the panel data of the Chinese public listed firms，we find that political connections can improve corporate performance in the long run，which comes from the firms controlled by families instead of government-controlled firms．We further find that political connections of the family-controlled firms result in not only property protections，but also better access to bank loans，tax rebates，and government subsidies．We argue that government patronage associated with political connections gets the market twisted．
Key Words：Political Connection；IPO；Long Term Performance；Social Burdens；Investor Protection；Government Patronage
JEL Classification：G12，G23，G28
（责任编辑：宏亮）（校对：昱莹）68
上市公司财务业绩分析
上市公司财务业绩分析 ——以中色股份为例 摘要： 本文以对比分析为主，结合报表分析、比率分析等方法对中国有色金属建设股份有限公司2013-2015年的财务报表进行全面分析，并对其近三年的账务业绩进行综合评价。本文的写作目的在于通过对上市公司中色股份财务报表的分析，使投资者等财务报表使用者可以更直观的去了解上市公司的财务报表，进一步对公司的运营水平、盈利能力和未来发展能力形成一个更加直观的认知与判断，从而对其他上市公司的财务管理情况也能掌握一个分析其报表、评价其业绩的方法。 关键词：上市公司财务报表分析账务业绩分析杜邦分析法 目录 一、公司概况 (2) （一）公司简介 (2) （二）公司现状 (2) （三）主营业务构成 (3) 二、财务报表分析 (4) （一）财务报表分析的意义 (4) （二）财务报表分析的种类 (4) （三）财务报表分析的基本程序 (4) 三、中色股份财务报表分析 (4) （一）资产负债表分析 (4) 1.总资产情况 (5) 2.流动资产上涨明显 (5) 3.负债情况 (5) （二）利润表分析 (6) （三）现金流量表分析 (6) 四、中色股份账务业绩分析 (7) （一）盈利能力分析 (7) （二）企业偿债能力分析 (8) （三）运营能力分析 (9) （四）发展能力分析 (10) （五）综合指标分析—杜邦分析法 (11) 五、结束语 (13) 参考文献 (14)
一、公司概况 （一）公司简介 中国有色金属建设股份有限公司（英文缩写NFC，简称：中色股份）是一家1983年经 国务院批准成立，于1997年上市的有色金属版块龙头企业。中色股份由中色集团相对控股，其主营业务主要有以下四项： 1.有色金属矿产资源开发（铅锌、稀土、铝土矿等）； 2.建筑工程承包； 3.装备制造； 4.有色金属相关贸易及服务。 中色股份公司作为有色金属行业领域的龙头企业,在有色金属国际工程承包领域享有崇高的国际声望和大量人才、项目资源，其项目地域分布十分广阔，在全球各地都有负责的工程项目，如中东、中亚、西亚、南美洲等。 例如在2016年11月9日的公司公告中，公司宣称11月8日与印度的HZL公司签署了《印度HZL公司16万吨锌渣处理有价金属回收项目合同》，合同价款为8200万美元。根据合同，中色股份将负责该项目承担设计、设备和材料供应、土建、安装、试车等工作。（二）公司现状 目前公司在国内外市场上都具有相当强的实力，主要表现在以下几个方面： 1．品牌优势 中色股份作为有色行业国际矿业工程承包领域的尖兵，在国际上有着很高的市场知名度，具有丰富的项目开发和管理经验，所负责的项目地域分布广阔，在中东、中亚、非洲和东南亚都有涉及。公司由1995年的中色集团优质资产剥离重组构成，随后实现上市。 经过多年的发展与壮大，中色股份在国际市场上逐渐形成了名为“NFC”的知名工程承包品牌，曾多次获得国际工程殊荣和项目所在国所颁发的优秀工程奖。 中色股份公司的子公司--沈冶机械的铝电解多功能机组正向系统集成、技术融合的方向发展，逐渐形成具有国际影响力的“SMMC”品牌。 珠江稀土作为中色股份控股的另一家子公司，在南方离子型稀土分离企业中生产规模及销售量均属前列。珠江稀土目前是多家国际知名灯具厂商的主要供货商，其“珠江”品牌在国际市场也有着较高的知名度。 2．技术优势 公司在铅锌冶炼、稀土分离等方面的技术水平处于国内领先地位。在装备制造领域，中色股份技术领先，拥有比较完整的自主知识产权。 公司子公司--沈冶机械在国内铝电解多功能机组设计、制造领域技术水平处于领先地位。 公司子公司--中色泵业自主研制多种技术具有很强的创新性，解决了许多设备运行的关键问题，其技术和产品性能指标都达到了当今国际同类先进水平。 中色股份参股公司--中国瑞林曾获得国内科技奖项五百多项，拥有专利300多项，主编国家及行业标准规范72项，组建多个工程技术中心，在冶金、矿山、市政、环境保护、民用建筑等行业积累了比较丰富的设计经验和科研成果。 公司参股公司--东大设计院迄今为止已申报专利共52项。 3．资源优势 作为全球化的技术管理型企业，中色股份在国际业务合作中拥有着以下资源优势： (1)相对完善的商务、技术管理体系； (2)高素质的工程师队伍； (3)强大的海外机构。
上市公司关联交易及其监管
上市公司关联交易及其监 管 上市公司关联交易是指上市公司与其关联方之间相互转移资源或义务的一种商业交易行为由于其普遍存在并具有与一般商业交易不同的特殊性因而成为证券市场监管工作的一个重点和难点我国上市公司的关联交易现象极为普遍根据深圳证券交易所上市公司年度报告统计结果2002年上市公司关联交易总金额达2544.92亿元在510家上市公司中有412家公司发生关联交易占上市公司总数的80.78%关联交易金额占主营业务收入的比例为44.36%. 一、关联交易的必然性体制因素透视理性地看当今我国资本市场中关联交易的存在既有经济因素的影响更有体制因素的制约和驱使其中经济因素是导致上市公司存在关联交易的普遍原因诸如规避税负转移利润或支付；取得控制权形成市场垄断；分散或承担投资风险等但就体制因素而言我国上市公司的关联交易则有其存在的特殊性和必然性首先我国绝大部分上市公司都是由国有企业改制而来即在既有的国有企业集团中“改制”出子公司上市其结果表现为绝大多数上市公司都有一个投资关系明确的母公司并且兄弟姐妹公司众因而先天就带有关联性其
次由于受上市额度的限制和《公司法》对公司股票上市财务标准的严格要求公司上市之前均需要进行一系列的资产剥离、重组和包装最后将核心企业或核心资产拿来上市更有甚者将一个车间或某套装置拿来上市这样的上市公司原材料采购和产品销售两头在外不能独立面对市场就像一个不能独立于父母的孩子一样衣食生活完全依赖于父母这种公司与其母公司及兄弟姐妹公司之间存在着不可分割的联系关联交易因而也就不可避免再次我国的上市公司规模普遍较小在激烈的市场竞争中尤其是要应对加入WTO后的巨大冲击公司必然要通过投资、收购和兼并来实现规模扩张向集团公司和跨国公司的方向发展以期增强市场竞争的能力而关联性的并购重组则是我国资本市场上实现低成本扩张的一条捷径此外公司股票上市实行审批制也是导致我国上市公司关联交易频繁的另一体制方面的原因从我国证券市场发展的历史看我国上市公司关联交易行为大部分是由体制方面的因素引起的具体表现为三种较为典型和突出的情况第一资金往来型关联交易公司上市后一方面募股资金被大股东非法占用另一方面大股东向上市公司支付一定数额的资金占用费以及日后的还债或以资产抵债（包括用商标、品牌等无形资产抵债）从而导致大股东与上市公司之间产生大量的多重的关联交易如“三九医药”、“ST猴王”等均属此类据深圳证券交易所统计结果显示2002年有118家上市公司控股股东发生占用上市公司资
上市公司绩效考核管理制度
字〔XX〕第00X号 关于公司员工实行绩效考核的管理办法一、总则 为了完善公司整体管理体系，客观公正、合理准确地评价公司员工的业绩并有效实施激励措施，特制定本管理办法。 二、适用范围 本办法适用于公司所有在职正式员工(含公司副总级)。 三、考核用途 （一）薪酬分配 （二）职务调整 （三）岗位调动 （四）员工培训 四、考核周期与对象 绩效考核分为月度考核、半年度考核和年度考核。其中，每月初完成上个月考核工作；每年7月份上旬完成半年度考核工作；每年1月份完成年度考核工作。也可依据公司实际财务审计情况，适当调整年度考核时间安排。 考核周期、职务类别、考核对象的对应关系详见下表：
五、考核成员与职责 六、考核内容 （一）营销副总与市场营销部见附件1《年度目标责任书》。（二）生产副总与生产基地见附件2《年度目标责任书》。（三）工程副总与工程管理部见附件3《年度目标责任书》。（四）技术副总与技术部见附件4《年度目标责任书》。（五）分管副总与供应管理部见附件5《年度目标责任书》。
（六）分管副总与市场企划部见附件6《年度目标责任书》。 （七）除以上六个系统人员外，其他所有正式员工年度考核与直接参与考核的六个系统年终考核总得分的均值挂钩。 注：以上各系统《责任书》中所设置的权重适用于所有考核周期。七、考核薪资的构成 （一）月薪制与年薪制的标准 1、月薪制：年度总薪资在十二万元以下的员工为月薪制(不含各类补助)，半年度与年终无考核薪资，年度总薪资全部月度发放。 月薪=基本工资（月薪*80%）+绩效工资（月薪*20%） 2、年薪制：年度总薪资在十二万元及以上的员工为年薪制(不含各类补助)，半年度与年终有考核薪资，发放公式见下： 有工程月薪=总年薪*70% ÷12个月 无工程月薪=总年薪*50% ÷12个月 月薪=基本工资（月薪*80%）+绩效工资（月薪*20%） 半年度考核工资=总年薪*10% 年终考核工资=总年薪-全年月薪总额-半年度考核工资
关于上市公司财务绩效评价研讨
关于上市公司财务绩效评价研讨实证分析 （一）描述性统计分析木文对所有农业上市公司样本进行变诞特征的统汁性描述分析，2006、2008两年相同的农业上市公司的30个样木，每个样木选择12个财务指标进行分析，其次对22个财务指标数据作标准化处理，得出各财务指标的均值，再求出各自的标准芳郴平均值。首先将农业样本公司2006、2008两年业绩的进行对比分析，其次刈2008年度30家农业样木公司经营业绩的均值进行比较、排序、分析⑴2006年变量的描述性统计分析。如表2所示（表略）。将选取的12个指标的样木数据输入到SPSS统计软件中，经整理计算后，得到各个变量的描述性统计值如表2所示。从上述得到的描述性统计结果显示：每股收益的平均为0?23%,表明每股收益水平一般，标准差较小表明农业上市公司各样本之间每股收益水平相差不太明，X：、x（Mean）为其它盈利指标平均值，为正值，但与x. 一样，普遍偏低。资产负债率x均值为47. 3987%,反应出企业总体偿债能力良好，流动比率的均值为1. 7023倍，稍偏低，速动比率X均值为0. 998 倍，处于适中水平。总资产周转率x的平均值为0. 5919,不到1次，周转速度较慢，应收账款周转率x平均值为16. 885,比全部上市公司应收账款周转率慢，且总体水平相差很大，存货周转率X,的平均值为2. 4955,远远低于全部上市公司的这一指标。每股收益增长率和营业利润增长率都m现了负值，表明农业上市公司的每股收益、营业利润都m现了负增长，孩指标的标准差为112.34%和71. 29% , 表明农业上市公司之间每股收益增长和利润增长水平之间差异很大。⑵2008年
关联方关联交易认定法规
1、《公司法》 关联关系，是指公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员与其直接或者间接控制的企业之间的关系，以及可能导致公司利益转移的其他关系。但是，国家控股的企业之间不仅因为同受国家控股而具有关联关系。 2、《深交所上市规则》 2、具有下列情形之一的法人或其他组织，为上市公司的关联法人： （一）直接或间接地控制上市公司的法人或其他组织； （二）由前项所述法人或其他组织直接或间接控制的除上市公司及其控股子公司以外的法人或其他组织； （四）持有上市公司5%以上股份的法人或其他组织及其一致行动人； （五）中国证监会、本所或上市公司根据实质重于形式的原则认定的其他与上市公司有特殊关系，可能或者已经造成上市公司对其利益倾斜的法人或其他组织。 不 具有下列情形之一的自然人，为上市公司的关联自然人：（一）直接或间接持有上市公司5％以上股份的自然人； （二）上市公司董事、监事及高级管理人员； （四）本条第（一）、（二）项所述人士的关系密切的家庭成员，包括配偶、父母及配偶的父母、兄弟姐妹及其配偶、年满18周岁的子女及其配偶、配偶的兄弟姐妹和子女配偶的父母； （五）中国证监会、本所或上市公司根据实质重于形式的原则认定的其他与上市公司有特殊关系，可能造成上市公司对其利益倾斜的自然人。 3、会计准则 第三条一方控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响，以及两方或两方以上同受一方控制、共同控制或重大影响的，构成关联方。 控制，是指有权决定一个企业的财务和经营政策，并能据以从该企业的经营活动中获取利益。 共同控制，是指按照合同约定对某项经济活动所共有的控制，仅在与该项经济活动相关的重要财务和生产经营决策需要分享控制权的投资方一致同意时存
某上市公司人事绩效考核规程
某上市公司人事考核规程 第一章总则 第一条目的 1、鼓励员工的工作热情，有效改进员工工作绩效。 2、发掘员工潜能，帮助员工成长与发展。 3、促进完善公司人事管理工作的公正、民主、奖惩公平合理，提高员工工作热情，并为晋升、提薪、奖励、教育培训和自我开发等提供依据。 4、增进管理者与被管理者之间的相互了解。 第二条考核对象 适用于公司所有员工。 考核期内有下列情况者除外： 1、入职不满三个月（不参与年度考核）。 2、仍在试用期内(按试用期培训考核规定执行)。 3、于考核期内辞职、辞退人员。 4、受行政警告以上处分者。 第三条考核依据 以员工在考核期内工作成果与工作表现为依据，各级管理人员对直接下属员工平时成绩随时记录，严密考核。 第四条考核原则 做到客观、公正、公平。各级管理人员对所管辖员工的工作评价，应尽可能用数字化指标或典型事例来衡量工作成果及进步成长状况，不可只凭主观感觉或印象等方式来考核，以免造成不公平现象。 第五条考核形式 分月度（日常）绩效考核、季度绩效考核、年度绩效考核、特殊情况考核四种。 （一）月度（日常）绩效考核及运用 主要针对主管级(含主管)以下岗位员工的日常考核。 1、一般员工（操作层）的考核内容 完成任务、工作质量、服从执行、工作纪律、团结协作、班组活动、安全节能。 2、基层管理员工（督导层）的考核内容 完成任务、工作质量、现场督导、服从执行、协调沟通、安全节能、考评培训。 3、日常考核结果运用。 当月绩效考核为A、B等级的员工将获得奖励，考核为C等级的员工绩效工资不奖不罚，考核为D、E等级
的员工将扣罚绩效工资。连续3次考核为D级或连续2次考核为E级的员工作降薪或降职处罚。半年中有4次考核为D级或有3次考核为E级的员工作辞退处理。 月度（日常）员工考核绩效奖惩标准表 （二）季度绩效考核 主要针对承担部门、公司管理责任的中层以上管理岗位人员的考核。 1、考核内容 计划执行、成本控制、协调沟通、责任心、品德言行、安全管理、绩效考核管理。 2、考核结果运用。 季度绩效考核为A、B等级的员工将获得奖励，考核为C等级的员工绩效工资不奖不罚，考核为D、E等级的员工将扣罚绩效工资。连续3次考核为D级或连续2次考核为E级的员工作降薪或降职处罚。半年中有4次考核为D级或有3次考核为E级的员工作辞退处理。 季度（日常）绩效考核奖惩标准表 （三）年度绩效考核及运用 可分为上年度和下年度考核，对象为全体员工。 1、主管（含主管）以下员工的年度考核结果主要运用：薪资调整，人事调整、年终效益奖励（服务奖励）、评比优秀员工及奖励、外出培训或参观考察学习。
上市公司管理者薪酬与公司绩效
上市公司管理者薪酬与公司绩效 【摘要】本文通过对上市公司有关管理者薪酬存在的问题进行探讨，指出管理者可能出于自身利益考虑，可能通过不同手段来扩大自身利益。建议上市公司分散股权结构，建立合理的激励和内部制衡机制，有效促进上市公司绩效，维护股东权益。 【关键词】管理者薪酬；股权结构；公司绩效 目前中国股市的大部分上市公司在公司治理方面存在内部治理结构不尽合理、外部治理市场难以有效发挥作用、法律法规还有待完善等问题。表现在上市公司中国有企业占大多数，民营企业数量少；上市门槛不一致，国有企业上市要易于民营企业；上市公司股权集中度高，大股东和中小股东利益冲突。管理者作为企业经营的实际执行者，管理者的行为对企业和投资者都有很大的影响。管理者薪酬也一直是管理者行为研究的焦点。 管理层的薪酬一般包括货币薪酬、股权激励以及以在职消费为主的福利。前两者为显性薪酬，后者通常被视为隐性薪酬。在职消费也称职务消费，是企业管理层在行使职权、履行职责过程中所发生的应由企业支出的货币消费以及由此派生出的其它消费。与西方企业相比，我国上市公司，特别是国有上市公司管理层所面临的较低货币薪酬、尚不成熟的股权激励、相对宽松的市场监管以及社会普遍接受的商业价值观等，使得在职消费成为管理层薪酬中的重要部分，甚至远超过货币薪酬。
1.管理者影响、决定个人薪酬 当股权高度分散时，管理层拥有相当大的权利，公司高管在很大程度上影响甚至决定自己的薪酬。main发现一些ceo牢牢控制着董事的提名过程。在调查ceo是如何操纵薪酬委员会从而获得高薪酬的过程中，发现外部董事成员往往不是ceo业绩的客观公正评价者而是合作伙伴。bebchuk和fried提出了决定经理人薪酬契约的两种理论：最优契约理论和管理层权力理论。前者认为股东能够控制董事会，并按照股东价值最大化原则设计管理层薪酬安排；后者则强调管理层有能力影响自己的薪酬，并运用权力寻租，这种理论适合解释存在内部人控制的公司。 国外的研究都是基于“强管理者，弱股东”、股权分散的基础上，而在我国上市公司高股权集中度、外部人内部化特征的情况下，因为控制权与所有权分离形式的不同，在股权分散的情况下，全体股东所有权与管理层实际控制权分离，其所反映的是全体股东与管理层之间的利益冲突。在股权集中的情况下，多数股权所有者或少数股权控制者的表决权大于所有权，其所有权与实际控制权结合，对于更多的少数股东们来说，所有权与控制权几乎完全分离，其所反映的是大股东与小股东之间的利益冲突，而公司管理者很可能更多的为大股东服务，很可能。 2.管理者的在职消费 李增泉等的研究涉及了在职消费问题，他们认为，在股东控制论
研发投入对上市公司财务绩效的影响研究——以医药制造业为例
研发投入对上市公司财务绩效的影响研究——以医药制造业为例 发表时间：2017-12-11T14:56:16.653Z 来源：《知识－力量》2017年8月下作者：丁瑞 [导读] 研发活动是创新的主要来源，而创新又是形成企业核心竞争力的关键因素，因此，R&D投入对企业财务绩效的影响，一直为国内外学者所关注。 摘要：研发活动是创新的主要来源，而创新又是形成企业核心竞争力的关键因素，因此，R&D投入对企业财务绩效的影响，一直为国内外学者所关注。本文以2014-2016年医药制造行业上市公司数据为样本，研究其R&D投入对公司财务绩效的影响，回归发现研发投入对财务绩效具有显著的正向影响，最后基于研究结论提出我国医药制造企业应该加大R&D投入力度以提升企业财务绩效的建议。 关键词：医药制造业研发投入财务绩效 1.引言 研究和开发(research & development简称R&D)活动是科学技术创新的源头所在，企业核心产业竞争力的不断提升，社会建设的快速发展，经济建设的高效运行，乃至整个国家综合国力的显著增强都离不开科技的创新，而研究与开发的重要作用则是显而易见的。因此，我国需要不断加大研发投入的力度和强度来提高我国科技创新水平。 2017年2月9日国务院办公厅印发《关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的若干意见》提出，推行药品购销“两票制”。两票制下，生产企业需要在每个市县分别找商业公司，由这些商业公司将药品销到医院。而各医院与药店为了保障自己本身的效益，会更趋向于选择利润率较高的药品，各个制药企业都将会想方设法降低自己的制药成本。本文将通过对2014-2016年医药制造行业上市公司数据进行实证研究分析，得出结论并提出相关建议。 本文后续结构安排如下：第二部分是理论分析与假设提出；第三部分是研究设计；第四部分展开实证分析；第五部分为研究结论与启示。 2.理论分析与假设提出 学术界对研发投入与财务绩效关系研究的文献较多，且大部分学者认为两者呈正相关关系。Hu,A.G和Jefferson(2004)的研究结果表明研发投入与企业绩效呈正相关，不同行业的显著程度随着时间而变化。臧真（2013）以2009-2011年我国创业板上市的制造业及信息技术业为对象研究，发现研发投入对财务绩效有显著的积极影响。但也有学者得出不同的结论：游春(2010)选取2005-2007年深市中小企业连续三年的数据为样本，发现研发投入与公司绩效并无相关关系。 市场经济的日益成熟使得公司之间的竞争加剧，产品更新换代进程也随之加快；企业的研发投入能提升企业的盈利能力，开拓企业的发展空间，进而使得财务绩效得到提高。因此，本文提出如下假设： 假设1：医药制造业研发投入与财务绩效存在显著的正相关关系。 3.研究设计 3.1变量设计 （1）解释变量 根据《企业会计准则第6号——无形资产》，企业内部研究开发项目的支出分为研究阶段支出与开发阶段支出。其中，研究阶段的支出在发生时计入当期损益；开发阶段的支出满足会计准则规定条件的应确认为无形资产，否则计入当期损益。由于不同资产规模的公司对R&D投入存量数据存在较大的个体差异，因此，研发投入强度用研发投入和营业收入的比值来衡量。 （2）被解释变量 被解释变量是企业的财务绩效，财务绩效是企业战略及其实施和执行是否正在为最终的经营业绩作出的贡献。本文选择Tobin Q值和资产收益率（Roa)来反应公司的财务绩效并作为被解释变量。 回归模型中相关变量定义如下表所示： 3.2模型构建 本文将总资产收益率作为被解释变量，将研发投入作为解释变量来设计模型，模型如下： 4.实证研究 4.1样本选择与数据来源 按照中国证监会的行业划分为标准，本文选取了医药制造业的上市公司。之所以选择医药制造行业，是因为通过以往的经验和观察发现，这类行业中的有关上市公司的研发投入相对明显，研发投入的信息披露也较为充分。本文选取2014-2016年205家医药制造行业上市公
我国上市公司绩效评价的现状及存在的问题分析.docx
1绪论 1.1研究背景和意义 1.1.1研究背景 2011年底，国务院颁布了《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》，请求推动国有本钱和财产会聚的紧张症结范畴，加速国有大型企业改革成股份公司，全体国有大型企业已逐渐成为公司的多元化股东结构调整，鼎力推动结构调整而国有企业的上市和全体上市。特别是上市的核心业务资产或资产品质企业的踊跃支撑《看法》，市场不停勉励国有控股公司增资，收买资产等方法，将主业资产注入上市公司。可以看出，中国的资本市场正在改善，上市国有企业的数量将不会继续增长，不断提高资本市场的有效性，上市公司一直处于重要的地位，因此，建立一个新的与绩效评价体系的公平适应机制，使公司的业绩评价体系上市进一步修改完善不可避免。在当今市场经济不断完善和发展，激烈的市场竞争面前，企业面临着严峻的考验，上市公司越来越多地主导市场的今天，其经营业绩的好坏，对国家的发展有直接影响作用。能否保证绩效评价工作的顺利进行，能否在最大程度上真实地反映公司的经营业绩，能否为国家监督、公众投资以及内部管理提供有价值的信息，取决于能否正确地选择上市公司绩效评价指标体系 1.1.2研究意义 上市公司已日益凸显的重要性，随着市场的逐步完善，人们已经开始建立市场信心，人们也越来越关注上市公司的业绩。在信息期间的提高使信息更快地流传，获得信息的人的疾速反应和适应能力比较强，对上市公司的事迹评估，好处相关者充足留意细节，敏捷做出调剂，以是市场也是绩效评估系统的指导下，以反应和增进市场的康健有序成长。在我国今朝并无构成一个完备的实践系统去对上市公司的事迹停止评估。我国当局只评估国有本钱资金的绩效环境，而由中介机构、学者和消息序言等对上市公司的绩效停止评估则，但是这些官方构造也是在国有本钱金的评估办法的基础上停止评估，有的乃至加倍简化，上市公司的实在绩效不克不及实在地展示。近几年，海内有关部门、研讨机构和专家学者们对企业事迹评估目的导向的蜕变，财政目的与非财政目的好坏的评论辩论，事迹评
广告公司绩效考核方法
广告公司绩效考核方法 Pleasure Group Office【T985AB-B866SYT-B182C-BS682T-STT18】
绩效管理方案 一、绩效管理概念 第一条：概述 人力考核工作紧紧围绕公司企业文化的要求对公司所有人员的工作表现、工作业绩、工作能力及综合素质进行考核和认定，主要分为普通员工考核与管理人员考核两部分，普通员工考核是针对不同部门、不同岗位、不同专长得员工进行全方位、多层次的评比考核，重点评选先进和奖励优秀，强化好的工作作风和行为习惯，调动员工的工作热情，发掘员工的潜能。管理人员考核是对主管（含）以上管理人员的评估考核，是公司在个人自我评估的基础上，尤其直接经理考核及上级领导确定考核级别，针对不同的岗位分别采取相应的措施，培养优秀，提高中间，淘汰末位。 第二条：目的与使用范围 人力考核工作的直接目的是真实反映员工的工作表现和工作成绩。落实公司的政策和各项管理制度，规范员工行为；根本目的是为公司业务发展发现、选拔优秀人才、刷选、淘汰不胜任者，实现“能者上、庸者下”的用人机制。最终的目的是将合适的人员放在合适的岗位上，将优秀的人员推向更高的岗位，为公司业务发展提供持久的人力资源支持和保障。 第三条：评估考核 指的是对所有普通员工和管理人员进行的系统考核，本考核是个人发展、岗位变换、薪资调整的重要依据。指的是针对不同岗位的特点及不同时期的业务需要，在员工中发展的选拔考核。 第四条：考核的种类 根据员工考核工作的主要目的，可分为业绩考核、综合管理及综合能力考核。
1、业绩考核就是在考核期内，对员工业绩指标的完成情况进行考核。 2、能力考核是在提升员工时，根据过去的情况，按职务高低和级别所要求的职 务知识、计划力、判断力、协调力、指导力等进行测评。 3、综合素质考核是在作风纪律、责任心、工作积极性、协作性及服务态度上做 出测评。 第五条：考核者的基准 对员工进行业绩指标、综合能力及素质等考核，考核者应把考核当作自己的重要职责。 第六条：考核者原则 为了使员工考核做到公正严格，考核者必须严守下列原则： 1、在整个考核期内，必须根据日常观察所得到的资料和自己确定的事实进行 考核。 2、不被个人情感左右，同时须排斥对上妥协，对下强硬的倾向，按本公司规定 进行考评。 二、项目组考评方案 一、项目经营目标责任考核 在取得项目销售确定以后，以项目销售进度与收益测算为基础，公司对项目销售目标进行统一设定。目标主要包括利润目标和销售进度两部分。 1、与利润目标相关的指标包括： ①销售总指标：万元/年（相关部门需提供销售总指标及《月分解销售指标/月销售进度表》）
某上市公司员工绩效考核管理办法
办字[2003] ## 号 关于印发《员工绩效考核管理办法》的通知 公司各部门： 《员工绩效考核管理办法》已经公司第##届董事会第##次会议通过，现印发给你们。请将文件精神传达到本部门全体员工并认真执行。 二○○三年五月二十八日 主题词： 中国####股份有限公司总裁办公室 2003年6月2日印发
打字：## 校对：### 共印15份 员工绩效考核管理办法 第一章总则 第一条员工绩效考核是组织对“员工及其工作”的制度性评价，是对员工的贡献、价值、潜能进行认可和反馈的管理行为。 第二条作用与目的 （一）导向作用。通过员工考核，传递组织价值观和目标。 （二）分配作用。科学、公正地评价员工的绩效和技能，为薪资调整、绩效薪资发放、晋升等企业内部价值分配提供量化依据。 （三）沟通作用。反馈员工表现，为员工的绩效改进、人力资源开发和职业生涯发展提供依据。 第三条原则 （一）公正原则。以客观事实为依据，公正地评价员工的表现。 （二）分层分类考核原则。建立全体员工分层分类考核体系。 （三）全方位考核原则。多渠道反馈、多侧面展示员工的表现。 （四）同向原则。业绩考核结果与员工所在团队绩效同向变动。 （五）考核要面向未来原则。以团队绩效提升和人力资源开发为追求目标。
第四条适用范围 本办法适用于公司总部除高级管理人员以外的员工绩效考核工作。公司总裁、副总裁、总监和董事会秘书等高级管理人员由董事会按规定程序实施考核。 第二章考核体系 第五条职位/人员分类 按照所负职责或应职要求的类别与性质，将公司总部职位划分为三大序列，职位序列之间不存在重叠。公司总部所有人员按照所在职位相应地归属于不同序列： （一）管理序列：管理序列职位是指负有领导管理职能的职位。按职位等级可分为高级管理职位、事业部级管理职位、部门级管理职位和业务主管职位。 （二）专业技术序列：专业技术序列职位是指从事专项管理，技术研究、设计和生产等工作的职位。按职位的等级可分为专家级专业技术职位、高级专业技术职位、中级专业技术职位和初级专业技术职位。 （一）行政事务序列：行政事务序列职位是指专门从事事务性工作的职位。按人员类别可分为高级文员、中级文员和文员。 第六条考核内容与项目 （一）员工考核的基本内容包括工作绩效、工作能力和工作
创业板上市公司财务业绩评价及指标体系
创业板上市公司财务业绩分析与评价 摘要：本文以我国28家首批创业板上市公司为研究对象，构建了包括财务效益、营运能力、偿债能力状况和发展能力状况等指标的创业板上市公司财务业绩评价指标体系，并运用基本指标计分法和修正指标计分法，对我国首批28家创业板上市公司进行了打分，判定了其整体财务业绩水平。 关键词：创业板上市公司业绩评价指标体系 创业板市场gem （growth enterprises market）是与主板市场相对应的概念，特指主板市场以外的有发展潜质的为高新技术企业和新兴产业提供筹资渠道的资本市场。经国务院同意，证监会批准在深圳证券交易所设立创业板，并于2009年10月23日举行了开板仪式。共28家公司通过审核于2009年10月30日在深交所创业板挂牌上市，成为我国首批创业板上市公司。 一、创业板上市公司特征分析 （一）创业板上市公司的规模及分布特征创业板是地位次于主板市场的二板证券市场，其目的主要是扶持中小企业，尤其是高成长性企业，因此，创业板上市公司的总体规模较之主板小。而且创业板上市公司之间的规模差距较显著。从2009年年报中发现在创业板上市公司中神州泰岳软件股份有限公司的资产总额和营业 收入居首位，分别为242322.78万和16671.89万元。而排名最后的是杭州华星创业通信技术股份有限公司，其资产和营业收入为28425.08万元、3071.29万元，分别占神州泰岳股份有限公司的
11.73%和18.42%，从这两个比值可以看出，我国创业板上市公司之间的规模差距比较明显。 （二）创业板上市公司的行业结构及分布特征我国创业板上市公司具有如下行业分布特征：（1）创业板上市公司行业分布更具高科技特征。证监会数据显示，截止至2009年9月29日，149家已受理的企业主要集中于电子信息、新材料、生物医药、现代服务等行业，占比约为68%，制造业占比约15%；还包括部分新能源、文化教育传媒、现代农业等新兴行业企业。此外，在首批上市的28家公司中软件企业为5家，其余企业则包括医药、船舶设计、电气机械、医疗器械、通风与空气处理等高科技行业。上述企业所属行业都具有明显的高科技行业特征。（2）创业板上市公司行业分散特征比较明显。2009年创业板首批上市的28家公司分布在16个行业中，行业分散特征显著。相对集中在计算机行业和医药行业，其数量各占5家，以下的排序依次是电子信息行业3家、输配电及控制设备制造业2家、广播电影业2家；此外，在创业板首批上市公司中也有文教体育用品制造业、专业设计服务业、生物制品业、铁路运输设备制造业、专业科研服务业、仓储业、化学原料及化学品制造业、农林牧副渔水利机械制造业、其他零售业、通信服务业、专用设备制造业各1家。从以上行业分布可以看出，我国首批上市的28家创业板公司相对集中在计算机行业和医药行业，占总数的35.71%。其余分布在14个行业中，行业分散特征明显。（3）各行业之间财务收益差异较大。从总资产报酬率来看，2009年创业板首
上市公司关联交易实施指引
上市公司关联交易实施指引上交所最新发布，供各位参考。个人认为，这个实施指引的内容比原来上市规则第十章关联交易的规定更为细致，也更加合理，反映了上交所对于关联交易，更加注重实质监管，对于关联交易，更注重通过其审核的流程的设定来防范风险。 上证公字〔2011〕5号 关于发布《上海证券交易所上市公司关联交易实施指引》的通知各上市公司： 为规范上市公司关联交易行为，提高上市公司规范运作水平，切实保护上市公司和全体股东的合法权益，本所制定了《上海证券交易所上市公司关联交易实施指引》，现予发布，并自2011年5月1日起执行。 特此通知。 附件：上海证券交易所上市公司关联交易实施指引 上海证券交易所 二○一一年三月四日
附件 上海证券交易所上市公司关联交易实施指引 第一章 总则 第一条 为规范上市公司关联交易行为，提高上市公司规范运作水平，保护上市公司和全体股东的合法权益，根据《上海证券交易所股票上市规则》（以下简称“《股票上市规则》”）、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号<年度报告的内容与格式>》等规定，制定本指引。 第二条 上市公司关联交易应当定价公允、决策程序合规、信息披露规范。公司应当积极通过资产重组、整体上市等方式减少关联交易。 第三条上市公司董事会应当规定其下设的审计委员会或关联交易控制委员会履行上市公司关联交易控制和日常管理的职责。 银行等特殊行业上市公司董事会应当按照有关监管规定下设关联 交易控制委员会。本所鼓励关联交易比重较大的上市公司董事会设立关联交易控制委员会。 第四条 上市公司临时报告和定期报告中非财务报告部分的关联人及关联交 易的披露应当遵守《股票上市规则》和《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号<年度报告的内容与格式>》的规定。
广告公司绩效考核制度
绩效考核制度 一、考核目的 通过对员工工作绩效进行管理和评估，提高员工的工作能力和工作绩效，从而提高组织整体的工作效能，最终实现公司发展战略目标。 评估和提升公司各部门员工的工作绩效，确保公司绩效考核的顺利实施和日常工作的规范管理。 本考核制度可作为各部门员工转岗、培训、晋升、调薪、发放年终奖金的重要依据。 二、考核对象 本考核制度适用于公司所有正式聘用员工。 三、考核原则 考核者在进行考核时要客观、公正，不得徇私舞弊，切忌带入个人主观因素或武断猜想。 只对员工在考核时期和工作范围内的表现进行考核，不得对此以外的事实和行为作出评价。 考核要客观地反映员工的实际工作情况，避免因光环效应、主观偏见等而产生误差。 考核者与被考核者在绩效考核过程中需要进行充分沟通，以确保考核结果的准确、合理。 考核者应及时将考核结果反馈给被考核者，同时应当就考核结果进行说明解释。 四、考核周期 （一）、月度考核
对员工当月的工作绩效进行考核，考核时间为下月的1日～5日，遇节假日顺延。 （二）、年度考核 对员工当年的工作绩效进行考核，考核时间为下年度一月份的3日～8日，遇节假日顺延。 年度考核得分＝月度考核得分平均值×70%＋年末考核得分×30%。 五、考核职责 （一）、人事行政部 1、制定并不断完善企业的绩效考核管理制度。 2、建立企业各部门岗位的绩效考核指标及考核标准体系。 3、定期组织实施、推进企业的绩效考核工作。 4、监控、稽查各部门绩效考核的过程与结果。 5、接受、协调处理员工的考核申诉。 6、负责绩效考核结果的应用管理。 （二）、各部门负责人 1、确定本部门员工的考核指标、标准及权重。 2、协助被考核者制定个人绩效目标。 3、考核实施过程中，与被考核者进行持续沟通，并给予必要的资源帮助和支持。 4、记录、收集被考核者的绩效信息，为绩效评估提供事实依据。 5、考核评价被考核者的工作绩效。 6、与被考核者进行绩效沟通，提出绩效改进建议，共同制订绩效改进计划。
XX金融上市公司绩效管理制度
XX金融服务控股有限公司 绩效管理办法 第一章总则 第一条目的 （一）本管理办法是公司依据目前实际情况订立的管理制度之一，作为试行版本，将根据内外部环境变化进行适时调整。 （二）通过确定公司和岗位的关键绩效因素，以责任结果为导向，建立员工绩效管理体系，使公司实际经营管理行为与战略目标统一，员工绩效与组织绩效统一，通过员工绩效的持续改善提高各部门工作效率，带来公司绩效的不断改进，增强公司的核心竞争力。 （三）在绩效与公司目标和价值观之间建立清晰的联系，公平合理地评价员工绩效，为浮动薪酬发放、优秀员工评选、薪酬分配、晋升与调配等积累数据，为人事管理与开发提供准确的员工绩效信息。 第二条原则 1. 以提高部门绩效为导向的原则； 2. 结果导向和过程导向相结合的原则； 3. 客观、公平、公正的原则。 第三条考核小组 (一)考核小组职能： 1.制定绩效考核目标。 2.组织、实施、监督年度绩效考核工作。
3.负责修正公司现有考核制度、薪酬制度与实际情况可能存在的矛盾，从而使制度最终简明有效并易于操作，最终提高员工工作业绩和积极性。 4.负责处理绩效考核过程中员工申诉工作，以确保绩效考核工作公正公开地开展。 (二)考核小组成员如下表： 第四条适用范围 (一)适用于常规性的绩效考核，不适用于临时性考核或其他非常规考核。
(二)适用于与公司签定劳动合同的所有正式员工(不包括试用期员工和特殊岗 位)： 1.试用期员工（试用期考核:试用期前台业务类员工原则上在三个月内没达到试用期业绩目标额的＜定为本部门转正员工目标的50%＞，公司将不予录用。根据综合考虑，适当延长试用期限，如果在延长后的一个月内，业绩仍旧为零的，当月基本工资降至70%，且将作辞退处理；若有产生业绩，当月将发全额基本工资；但要全部达成试用期业绩目标额和综合考量后方可转正）； 2.特殊岗位：清洁工、司机。 (三)不参加考核的人员 1.月度考核期内累计不到岗超过10天（包括请假与其它各种原因缺岗）的员工不参与本月度考核； 2.季度考核期内累计不到岗超过1个月（包括请假与其它各种原因缺岗）的员工不参与本季度考核。 第三章绩效实施 第五条绩效考核流程 (一)季度绩效考核流程 1.公司领导与部门负责人沟通后根据公司目标确定本部门工作目标，部门负责人根据本部门工作目标、员工岗位职责、工作计划与员工沟通后制定相应的工作业绩考核指标、态度指标。各部门负责人在每季度末前5天提交下一季度相关考核指标及标准，经公司领导审批后，交至人力资源部备案。 2.在每季度第一个月10日前，依据绩效考核表上相关指标对上季度工作绩效进行评定。各员工根据对每项指标实际情况进行打分，得出的总分为当季度的绩效考核分数。季度考核只做季度考核分数核算，不进行绩效工资发放。以上经双方沟通
房地产上市公司财务绩效评价研究
房地产上市公司财务绩效评价研究 摘要：房地产业在过去十五年来都是我国国民经济的基本承载体，在国民经济的高速增长中发挥着重要的作用。而近十年里，房地产行业的发展成了我国经济的“晴雨表”。从总体上说，房地产业在经济体系中发挥着“基础性、先导性和支柱性”的作用，房地产行业发展的健康与否也关系在整个国民经济发展的状况作为一个典型的资本密集型产业，房地产行业受宏观经济政策的影响非常大。房地产上市公司作为整个发展企业的“领头羊”，代表了整个房地产行业的发展。本文主要研究的是房地产上市公司财务绩效评价，从理论和实证的角度出发,在参阅国内外关于财务绩效评价的文献的基础上,对我国房地产上市公司的经营过程中的财务绩效评价体系进行分析，在反映企业经营的真实情况的基础上分析实证分析的结果，并提出针对性的建议，找出房地产上市公司整体存在的问题，为房地产企业财务绩效评价的改进做出一定的贡献。 关键字：房地产财务绩效评价
Financial performance evaluation of listed real estate companies Abstract: the real estate sector over the past 15 years is the basic carrier of China's national economy and played an important role in the rapid growth of the national economy. In nearly a decade, the real estate industry has developed into China's economic "barometer". General says, the real estate industry plays in the economy, "fundamental, guiding and pillar" role of health but also for the development of real estate industry in the development of the national economy as a whole as a typical capital-intensive industries, the real estate industry is greatlyinfluenced bymacroeconomic policy. Real estate companies as a whole development enterprise "bellwether" represents the development of the entire real estate industry. Paper main research of is real estate listed company financial performance evaluation, from theory and empirical of angle starting, in see both at home and abroad on financial performance evaluation of literature of based Shang, on China real estate listed company of business process in the of financial performance evaluation system for analysis, in reflect enterprise business of real situation of based Shang analysis empirical analysis of results, and proposed targeted of recommends, find real estate listed company overall exists of problem, for real estate enterprise financial performance evaluation of improved made must of contribution. Keywords: performance evaluation of real estate finance
关联交易法律法规
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关联交易法律法规检索 1、《公司法》的相关规定 第二十一条公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。 违反前款规定，给公司造成损失的，应当承担赔偿责任。 第一百二十五条上市公司董事与董事会会议决议事项所涉及的企业有关联关系的，不得对该项决议行使表决权，也不得代理其他董事行使表决权。该董事会会议由过半数的无关联关系董事出席即可举行，董事会会议所作决议须经无关联关系董事过半数通过。出席董事会的无关联关系董事人数不足三人的，应将该事项提交上市公司股东大会审议。 第二百一十七条（四）关联关系，是指公司控股股东、实际控制人、董事、 监事、高级管理人员与其直接或者间接控制的企业之间的关系，以及可能导致公司利益转移的其他关系。但是，国家控股的企业之间不仅因为同受国家控股而具有关联关系。 2、《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》的相关规定 第十八条发行人资产完整，业务及人员、财务、机构独立，具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力。与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在同业竞争，以及严重影响公司独立性或者显失公允的关联交易。
3、《公开发行证券公司信息披露的编报规则（第12号）--公开发行证 券的法律意见书和律师工作报告》的相关规定 第三十八条关联交易及同业竞争 （一）发行人是否存在持有发行人股份5%以上的关联方,如存在，说明发行人 与关联方之间存在何种关联关系。 （二）发行人与关联方之间是否存在重大关联交易，如存在，应说明关联交易 的内容、数量、金额，以及关联交易的相对比重。 （三）上述关联交易是否公允，是否存在损害发行人及其他股东利益的情况。 （四）若上述关联交易的一方是发行人股东，还需说明是否已采取必要措施对其他股东的利益进行保护。 （五）发行人是否在章程及其他内部规定中明确了关联交易公允决策的程序。 （六）发行人与关联方之间是否存在同业竞争。如存在，说明同业竞争的性质。 （七）有关方面是否已采取有效措施或承诺采取有效措施避免同业竞争。 （八）发行人是否对有关关联交易和解决同业竞争的承诺或措施进行了充分披 露，以及有无重大遗漏或重大隐瞒，如存在，说明对本次发行上市的影响。 4、《深圳证券交易所股票上市规则》的相关规定 9.1 本章所称“交易”包括下列事项： 购买或出售资产；