股权结构与公司绩效关系的研究

股权结构与公司绩效关

系的研究

集团标准化工作小组 #Q8QGGQT-GX8G08Q8-GNQGJ8-MHHGN#

我国上市公司股权结构与公司绩效关系的研究

会计32班康艳

指导老师王怀明

摘要：股权结构是公司所有权的结构安排，决定着公司投资、经营、治理的有效性，进而影响公司业绩。我国上市公司存在着特殊的股权结构，而股权结构的最大特色是“股权分置”。伴随着2005年我国第二次股权分置改革的进行，本文选取参与股改的33家上市公司为样本，利用其2004、2005年度年报中的相关数据，采用描述性统计、相关分析、回归分析及非参数检验等统计方法，描述了我国上市公司股权结构的现状及特征，通过构建模型进行回归分析，对得出的结果进行检验，并尝试运用非参数检验中两个有联系样本的检验方法来检验股改后公司绩效显着提高这一假设。最后，在所得结论的基础上，提出了相关的建议。

关键词：上市公司；股权结构；公司绩效；股权分置改革

The Empirical Research on the Relationship between Ownership Structure and Company Performance of Chinese Listed Companies

Student majoring in accounting Kang Yan

Tutor Wang Huaiming

Abstract: Ownership structure is the structural arrangement of the company ownership and resolves the effectiveness of investment and management of a company to influence the performance of the ownership structure exists in the listed companies of China and the characteristic of ownership structure is “separation of ownership”.Advancing with China's second non-tradable shares reform in 2005,this paper selects 33 Chinese listed companies which are concerned with non-tradable shanes reform as sampling models ,and uses the data from the annual reports of 2004 and adopt approaches ,such as descriptive

statistica ,correlation analysis，regression analysis and non parametric describe the present status and characteristic of ownership structure ,contruct model to regression analysis,and test the try to use the approach of Test for two related samples and test the assumption that after non-tradable shares reform the company performance is significant ,based on the conclusion,this paper tries to give relevant suggestions.

Key word: Listed Company；Ownership Structure；Company Performance；Non-tradable shares reform

一、问题的提出

股权结构是指股权设置的具体形态，即各种不同出资者所有不同类型的股权在股份公司中的比例及其相互关系。它有两层含义：第一层含义是股权构成，即股东的类型及各类股东持股比例，在我国，就是国家股东、法人股东以及社会流通股东等的比例；第二层含义指股权集中度，即大股东持股比例。股权结构的核心问题是股权结构到底是如何形成对公司价值，即公司绩效的影响，影响多大，以什么方式进行影响，以及是沿何路径起作用的等等。

我国上市公司存在着特殊的股权结构，最大特色是“股权分置”。所谓股权分置是指，上市公司存在着非流通股与流通股两类股票，两者持股的成本存在巨大差异，且流通权不同。其存在的结果是同股不同权、不同利，两类股东之间存在严重的不公平现象。

伴随着我国第二次股权分置改革的进行，笔者拟就股权改革前后股权结构与公司绩效关系是否变化进行初探。通过回顾我国学者在这两者关系实证研究方面所做过的有益探讨，尝试通过描述性统计和建立回归模型进行更深入的研究。

二、文献回顾

关于公司绩效与股权结构关系的研究最早可追溯到1932年Berle与Means。在其经典论着《现代公司与私有财产》（The Modern Corporate and Private Property）中，首次提出了现代公司普遍存在的“两权分离”问题，即所有权与经营权的分离，即现代化大生产对资金的需求使用使得公司的所有权被大量的外部投资者（股东）分别持有，而公司的经营管理权则被具有专业管理知识和经营决策能力的职业经理人行驶，两者之间形成了一种典型的委托代理关系[1]。在这种典型的委托代理关系中，如何加强对代理人的监督和激励，成为任何公司都不可回避的问题。在各种应对措施中，股权结构安排是一种重要、最基础的安排。近年来，我国学者在这方面也进行了一些实证研究。归纳起来，以股权集中度和股权构为切入点。

（一）股权集中度与公司绩效

股权集中度与公司绩效的研究形成三种观点，即正相关、无显着性关系、适中的股权集中度有利于提高公司绩效。

张红军(2000)认为，前五大股东与公司价值有显着的正相关关系[2]；任海云（2006)、赵英林、周在霞（2006）认为，股权集中度与上市公司综合绩效呈正相关关系[3][4]；艾建明（2006）分年度考察，得出股权集中有利于提高公司绩效[5]。而陈湘永、郑学璋、黄雪莉（2000)认为，股权集中度与经营绩效之间在总体上是不存在相关关系，但在某些行业中却存在程度不一的正相关关系[6]。

孙永祥、黄祖辉(1999)通过对股权结构影响公司治理结构的分析，证实有一定集中度、有相对控股权、并且有其他大股东存在的股权结构，公司绩效趋于最大[7]；王永海、毛洪安（2006）实证分析也得出与孙永祥、黄祖辉相似的结论[8]；谭韵清、伍中信(2005)得出：只有保持股权的适中集中才有助于我国上市公司的长远发展和整体绩效的提高[9]；贺家铁（2005）也认为，适中股权集中度有利于提高上市公司经营业绩和社会价值[10]。

（二）股权构成与公司绩效

主要包括国有股、法人股、流通股与公司绩效的关系。

1. 国有股比例与公司绩效

（1）国有股比例与公司绩效正相关

于东智（2001）认为国家股与公司业绩呈弱的正相关关系[11]；耿新、沈孟康（2004）分析得出：国家股与公司绩效ROE具有正相关性，但不具有统计上的显着性[12]。

（2）国有股比例与公司绩效负相关

刘国亮、王加胜（2000）实证研究得出：公司经营绩效与国家股的大小呈负相关[13]；任海云（2006）利用主成份法得出综合绩效指标，建立模型得出：国家股比例与上市公司综合绩效呈负相关关系[3]。

（3）国有股比例与公司绩效无显着性关系

张红军（2000），认为国有股比例与公司绩效之间的关系不显着[2]；陈湘永、郑学璋、黄雪莉（2000），分析研究表明：总体上上市公司的国家股比例与经营绩效之间不存在相关关系，而具体行业则不能一概而论[6]；赵英林、周在霞（2006）研究结

果表明：表示股权性质的国有股比例与公司绩效关系并不明显[4]；王永海、毛洪安（2006）研究得出：股权构成与公司绩效无显着相关，无可靠证据表明国有股持股比率于企业绩效负相关[8]。

此外，吴淑琨（2002）认为国家股比例与公司绩效呈显着性U型相关关系[14]；徐炜、胡道勇（2006）从相对托宾Q的角度进行实证研究，结果表明：国有股比例变化对公司绩效的影响呈U型区间效应[15]。

2. 法人股比例与公司绩效

关于法人股比例与公司绩效之间的关系，不同的研究也得到了不同的结论。

于东智（2001）的研究指出，法人股与公司绩效呈弱的正相关关系[11]；任海云（2006）的研究认为，法人股比例与上市公司综合绩效成正相关关系[3]；张红军（2000）认为，法人股东的股权比例对公司绩效有显着的正效应[2]；吴淑琨(2002)发现境内法人股比例与公司绩效呈显着的U型关系[14]。

此外，赵英林、周在霞（2006）研究发现，法人股比例与公司绩效无显着关系[4]；陈湘永、郑学璋、黄雪莉（2000)认为，总体上上市公司的法人股比例与经营绩效之间不存在正相关或负相关关系，但在具体的行业中情况却不完全一样[6]。

3. 流通股比例与公司绩效

研究者对流通股比例与公司绩效的关系研究主要集中在流通A股上，当然结论也并不统一。

任海云（2006）认为，流通股比例与综合绩效呈微弱的正相关关系[3]。

佘晓明（2003）研究则认为，公司绩效与流通股比例呈负相关关系，呈现出由强制弱的变化[16]；赵英林、周在霞（2006）认为，股票流通性与公司绩效成显着的负相关，但流通股比例与净资产收益率的曲线关系不存在[4]。而陈湘永、郑学璋、黄雪莉（2000)认为，总体上上市公司的流通股比例与经营绩效之间是不存在明显的相关关系，但在某些行业范围内存在较弱的负相关关系[6]；张红军（2000）认为，流通股对提高公司业绩没有影响[2]。

（三）总结与启示

1.国内研究状况评析

从以上的文献回顾可以看出：一、大部分研究者在具体考察二者关系时，考虑到除股权结构外其他因素对公司绩效的影响，引入例如干扰二者关系的控制变量，如行业因素、企业规模、财务杠杆、资本结构及增长等等。二是样本选择不统一。三是研究角度不同。四是从实证分析的角度，目前对股权结构与公司绩效的关系还没有形成较为一致的意见，研究结论不一致甚至相反。

2.业绩衡量指标选取的思考

关于衡量指标的选取，理论界众说纷纭，尚无定论，概括起来，主要有以下两种：一种是以会计指标衡量公司的绩效，如净资产收益率（ROE）、总资产利润率（ROA）、每股收益及综合指标等。另一种是以Tobin’s Q值（公司的市场价值与公司资产的重置价值的比率）衡量公司的绩效。国际上一般采用对托宾的Q值与股权结构之间的回归分析来进行股权结构与绩效关系研究，托宾的Q值是经济学家托宾提出的一个衡量公司绩效的参数。使用前一种衡量指标的学者认为，Q值不能真正反映公司绩效。而使用后一种衡量指标的学者认为，会计方法有容易被人操纵的缺陷。

3.启示

伴随着股权分置改革的进行，我国股权同股同权、同股同利将真正得以实现，我们可以研究和对比股权分置改革前后，股权变化对公司绩效的影响，并逐渐从研究不同性质的股权对公司绩效的影响转到内外部股东的差异对绩效的影响上来。

三、研究假设与变量定义

（一）研究假设

1.国有股与公司绩效

根据委托代理理论，国有股由于其特殊的委托—代理关系，没有形成人格化的产权主体，在公司治理中不能积极行使监督权，难以对经营管理者做出正确的评价和奖励，容易导致内部人控制和引发道德风险，从而对公司绩效产生较大的负面影响。因此，提出假设一：国有股比例与上市公司绩效呈负相关关系。

2.法人股与公司绩效

法人股进行投资的动机在于获得投资收益，跨行业经营以及实现规模经济等。由于目前法人股尚不能在股票市场上自由流通，所以上市公司的分红派息是其获得投资收益的主要途径，因此，法人股东一般不会以“投机”代替“收益”，倾向于从事长期投资，他们也有能力在董事会中占一席之地，直接参与公司的决策。因此，提出假设二：法人股比例与上市公司绩效呈正相关关系。

3.流通股与公司绩效

流通股股东的特点是资金有限，承担风险的能力较低，他们容易由投资转为投机，企图从股价波动中获得资本增值的机会。从理论上来讲，流通股股东可以通过参加股东大会投票选举和更换董事会成员来对公司管理层实施监控。然而，在我国目前阶段，流通股比例较小且分布较为分散，小股东为了参加股东大会，履行监督职责需要付出一定的成本，当他们认为对企业进行监控的成本超过预期收益时，就不会参加股东大会。因此，一定程度下，由于无法进行监督，提出假设三：流通股比例与上市公司绩效呈负相关关系。

4.自然人持股与公司绩效

股权结构理论的奠基者Jensen和Meckling（1976）将股权划分为两大类，一是指公司内部股东，主要指持有公司股票的董事会成员及公司其他高级管理人员；二是公司外部股东。在股权结构与公司绩效的关系方面，他们认为，内部股东可以通过特权消费来增加现金流，在此情况下，管理人员存在机会主义行为。其观点是:“在公司的委托代理关系中，经理人员会追求自身效用的最大化，外部股东也会理性地预见到经理人员在利益和目标上的背离，但随着经理人员持股比例的增加，双方利益将会向趋同的方向发展，从而形成内部人持股与公司价值的正向关系。”[17]因此，提出假设四：自然人持股比例与上市公司绩效呈正相关关系。

5.股权集中度与公司绩效

我国目前正处于经济转轨过程中，具备了转轨经济国家共有的某些特征，如不发达的法律体系和法律执行机制、弱的证券市场监管体系、不完善的外部治理机制等。法律和外部治理机制无法对公司管理层实施有效监控，股权集中对限制经理人员掠夺行为有着重要的作用。因此，可推断，股权集中在我国上市公司治理中具有相对优势，有利于改善公司绩效。因此，提出假设五：股权集中度与上市公司绩效呈正相关关系。

（二）变量定义

1.公司绩效的衡量

国内一些研究使用托宾Q值（即公司的市场价值与公司资产的重置价值的比率）来衡量公司的价值（孙永祥、黄祖辉1999；张红军2000等），但是由于中国上市公司的股票价格背离股票价值很大，而且公司资产的重置价值也难以估算，且股票市场真正交易的股票只占总股份的40%左右，在这种情况下，托宾Q值并不能真正反映公司的绩效，因此，本文采用综合性程度较高的公司会计指标净资产收益率（ROE）来衡量公司的绩效。

2.股权结构的衡量

股权结构变量主要包括股权集中度和股权构成两个方面。

本文衡量股权集中度选用三种计量方法。（1）CR指数，指公司前n位大股东持股比例之和。该指标主要反映了公司股权分布情况。本文分别计算了CR1、CR5、CR10,且在回归分析中以前十大股东持股比例（CR10）来衡量。（2）HerfindahI指数，指公司前n位大股东持股比例的平方和。该指标的作用在于对持股比例取平方后，会出现马太效应，也就是比例大的平方后与比例小的平方后之间的差距拉大，从而显示股东持股比例之间的差距，本文计算H5和H10。（3）Z指数，指公司第一大股东与第二大股东持股比例的比值。Z指数越大，第一大股东与第二大股东的力量差异越大，第一大股东的优势越明显。

股权构成包括国有股、法人股、流通股等。正如前面的分析，在股权结构中，不同性质的股东在追求利益极大化目标过程中，委托代理方式各有不同，其持股比例会影响上市公司的绩效。本文分别对国有股、法人股、流通股、自然人持股进行实证检验。以国有股比例（PS）、法人股比例（PL）、自然人持股比例（NP）、流通股比例（PT）作为衡量其控股程度的指标。为了使2004年数据与2005年进行比较，境内自然人持股比例为高管持股和职工股比例之和。样本中存在职工股的只有一家。

3.控制变量

由于公司股权结构对绩效的影响取决于系统的效应（如公司规模、资本结构、行业类别等因素），为了评估股权结构本质上的效应，必须控制如下因素：（1）财务杠杆（DAR）：公司负债总额与账面总资产之比，即公司资产负债率。该指标反映了公司的资本结构及债务的治理作用，由于债务融资相对于权益融资来说具有税收屏蔽作用，因而较高的资产负债率可能带来短期内企业营运成本的降低，从而有利于公司业绩和价值的提高。（2）公司规模（SIZE）：以公司账面总资产的自然对数来表示，其中总资产=（年初总资产+年末总资产）/2。由于本文选择样本相对较少，行业特性并不十分明显。

四、研究样本选择及数据来源

笔者选用参加全面股权改革首次、第二次试点及第一批的56家上市公司作为样本数据。样本公司来自在上海和深圳证券交易所上市的公司，但并不是把这56家上市公司都作为研究样本，而是剔除掉一部分，剔除的条件包括：（1）选择2001年1月1日之前上市的A股样本公司，共有35家上市公司，这提高了样本数据的真实性；（2）不考虑金融类上市公司，35家公司中金融类上市公司共有1家。这是鉴于国际上作此类研究时因金融类上市公司自身特性而一般将其剔除于样本之外；（3）不考虑在2005年12月31日

五、全部样本上市公司股权结构的描述性统计分析

为了对我国上市公司股权结构现状及其特征有一个整体性的了解，我们整理出2004年度和2005年度全部样本各类股权构成和股权集中度的描述性统计数据资料分

别如表1、表2、表3所示。

表1 不同股权结构下上市公司的经营绩效

年份项目全部样本无国有股有国有股无法人股有法人股

2004样本个数33528924 ROE%%%%%

2005样本个数33528924 ROE%%%%%

33家上市公司截至到2005年底，每家公司都有流通股，28家有国有股，5家无国有股，24家有法人股，9家无法人股。从总体上看，不同股权构成的公司，ROE 的差异较明显，且2005年的ROE比2004年的ROE有所下降。具体如表1[18]。

表2 上市公司2004年度、2005年度股权构成的描述性统计

年份统计指标ROE 资产负债率ln总资产国有股法人股流通股自然人

2004年样本数（33家）最大值 % % % % % 最小值 % % % % % 均值 % % % % % 标准差

2005年样本数（33家）最大值% % % % % 最小值 % % % % % 均值% % % % % 标准差

在表2中，从2004、2005年度股权分置改革前后总体上看，国有股和法人股所占比例有了明显的下降，流通股比例有所提高，自然人持股较少，变化不明显。尽管如此，从绝对数角度看，国有股所占比重较大，在公司中的控制地位显而易见。在2004年度，国有股比例最小值为0，而最大则达到%，均值为%。2005年，最小值为0，最大值为%，均值为%。

表3 上市公司2004年度、2005年度股权集中度的描述性统计

年份统计指标

C

1

C5C10H5H10Z

2004年样本数（33家）最大值% % % 最小值% % % 均值% % % 标准差

2005年样本数（33家）

最大值% % %

均值% % % 标准差

从表3中可以看出，2004、2005年度第一大股东的平均持股比例分别为%、%。前五大股东持股比例分别为%、%。这表明2005年较2004年第一大、前五大股东的

持股比例下降，但前五大股东的持股比例仍基本控制了上市公司的投票权，不利于保护中小投资者的利益。为进一步分析上市公司的股权结构分布情况，我们计算出前五大股东和前十大股东持股比例的平方和即2004年H 5和H 10分别为和，2005年H 5和H 10分别为和。这表明样本中前五大股东和前十大股东的持股比例相差很小，也说明第五位到第十位大股东得持股比例非常低，各大股东之间股权分布极不平衡，也表明股权分置改革后，大股东持股比例相对下降。

为了更好得界定大股东对公司的控制能力，我们计算出Z 指数，2004年，其平均值为，最大值达到，2005年Z 指数平均值下降为，其最大值仍达到。表明第一大股东在股权控制上具有绝对的优势。

综上所述，从股权构成和股权集中度两方面来看，我国大多数上市公司国有股和法人股的比重太大，从而导致大股东之间的实力分布极不平衡，因此从理论上讲，很难形成对第一大股东的约束与制约，不利于公司绩效的提高。

六、股权结构与公司绩效关系的实证分析

（一）模型构建

Model ROE =α+1θDAR+2θSIZE+3θF+4θCR 10+ε 令F=PS,PL,PT,NP

国有股、法人股、流通股、自然人持股比例、股权集中度与公司绩效的相关性通过Model 1检验，其中3θ、4θ的显着性和符号是我们所要关注的。

（二）相关分析、回归分析和非参数检验

本文利用spss for 统计软件，进行了相关分析、回归分析和非参数检验。 1．相关分析。见表4和表5.

表4 2004年度各变量之间的相关关系

DAR SIZE PS PL PT NP CR10 ROE

Sig. SIZE Pearson

Sig.

PS Pearson

Sig.

PL Pearson

Sig.

PT Pearson

Sig.

NP Pearson

Sig.

CR10 Pearson

Sig.

ROE Pearson

Sig. 表4是2004年度各变量之间的相关系数，可以看出国有股比例与法人股比例、流通股比例负相关，前十大股东持股比例与国有股比例正相关。各变量与ROE 的关系较为显着的只有SIZE 、PS 、PT 、CR 10，且公司规模、国有股比例、前十大股东持股比例与ROE 正相关，流通股比例与ROE 负相关。

表5是2005年各变量之间的相关系数，可以看出国有股比例与法人股比例、流通股比例负相关，前十大股东持股比例与国有股比例正相关。各变量与ROE的关系较为显着的只有PS、PT、CR10，且国有股比例、前十大股东持股比例与ROE正相关，流通股比例与ROE负相关。

表5 2005年度各变量之间的相关关系

DAR SIZE PS PL PT NP CR10ROE DAR Pearson

Sig.

SIZE Pearson

Sig.

PS Pearson

Sig.

PL Pearson

Sig.

PT Pearson

Sig.

NP Pearson

Sig.

CR10Pearson

Sig.

ROE Pearson

Sig.

2．回归分析。见表6。本文变量引入方法的采用全部引入方法。由于过程过于繁琐，同时考虑到篇幅的限制，为了表述更为清晰，未将过程一一列出，只列出主要结果。

从表5中的回归结果看，2004年的可决系数R2都在以上，考虑到所采用的截面数据，认为模型的拟合程度可以接受，但2005年的可决系数R2较小，拟合程度较差；给定显着性水平，每个模型的解释变量个数为4，样本数为33，通过查表，得下限临界值d L=,上限临界值d U=,.值在d U与4-d U之间即在~~之间不存在自相关，可以看出，回归模型全部通过检验，不存在自相关。

若解释变量所在回归方程的F检验值的检验概率小于，即sig.（F）值小于，则说明回归方程通过检验，且F值越大，回归效果越显着。可以看出，2004年度，所有回归方程均通过F检验，则方程有意义，且回归效果都显着。2005年度，除含流通股所对应的回归方程未能通过检验外；其他三个方程均通过检验，且回归效果显着。

关于回归系数的检验，通过T检验值来检验，即sig.小于则通过显着性的检验。在表6中可以看出在控制了规模变量、财务杠杆这两个变量之后，2004年，国有股、法人股、自然人持股比例与公司绩效的关系不具有显着性；在四个模型中，财务杠杆、前十大股东持股比例与公司绩效呈显着的正相关关系；2005年，国有股比例与公司绩效呈微弱正相关关系，法人股、自然人持股比例与公司绩效的关系不具有统计上的显着性。前十大股东持股比例与公司绩效呈正相关关系。流通股比例与公司绩效不存在相关关系。

综上所述，前十大股东持股比例与公司绩效呈显着的正相关关系。国有股、法人股、自然人持股比例与公司绩效的关系不具有统计上的显着性，流通股比例与公司绩效不存在相关关系。

3．非参数检验。笔者尝试运用非参数检验中两个有联系样本的检验方法来分析实施股权分置改革前后的变化是否显着的检验。所谓两个有联系的样本检验一般用于比较一个现象在采取了某项措施前后的变化是否显着，或者说采取的措施是否有效。为比较2004、2005年度公司绩效变化的显着程度，通过威尔克科森秩和检验来完成。首先，建立假设H0：股改前后的公司绩效没有显着差异；H1：股改前后的公司绩效明显提高。结果见表7--a和表7—b。

表7—a Ranks秩和表

N Mean Rank Sum of Ranks 股改后 - 股改前NegativeRanks17a

PositiveRanks16b

Ties0c

Total33

a 股改后 < 股改前

b 股改后 > 股改前

c股改后 = 股改前

表7—b Test Statistica检验表b

股改后 - 股改前

Z-0.420a

.(2-tailed)

a Based on positive ranks.

b Wilcoxon Signed Ranks Test

表7--a和表7--b是威尔克科森秩和检验的秩和表及检验表，检验统计Z值为，假设检验的P值为，大于，未通过检验，说明股改前后的差异不是显着的。

七、结论

本文用描述统计的方法分析了我国上市公司股权结构的现状，并运用相关分析和多元回归模型探讨了股权结构与公司绩效的关系，运用非参数检验中两个有联系样本的检验方法探讨股改前后的差异是否显着，结果表明：

1．股权集中与公司绩效呈显着的正相关关系，与假设一致。正相关关系可能是因为我国证券市场处于不发展阶段，由适当身份的大股东持有适度集中的股权可以提高公司治理的效率，有利于公司绩效的提高。

2．国有股比例与公司绩效呈微弱正相关关系，说明国有股的存在有助于公司绩效的提高，与假设一相矛盾。正相关关系可能是因为本文所选样本上市公司有相当一部分是从以前的国有企业改制而来的，和其他类型的上市公司相比，这种由国有企业改制后上市的股份制公司存在明显的政策性优势，在我国目前市场经济体制尚不健全的情况下，这种优势就可能成为影响企业经营绩效的一个重要的因素，使企业在经营发展中处于一个更为有力的地位。同时，这也进一步体现出目前我国许多上市公司还有明显的计划经济特色，社会主义市场经济制度亟待完善。

3．法人股、自然人持股比例与公司绩效的呈微弱的负相关关系，但不具有统计上的显着性，与假设矛盾。

4．流通股比例与公司绩效不存在相关关系，与假设矛盾。尽管实证的结果表明流通股比例与公司绩效没有显着的相关关系，但是随着股权分置改革的完成，股份全流通的实现，为公司治理外部机制发挥作用创造了条件，最终社会公众持有更多的股份，会促进股市的发展，达到提高公司绩效的目的。

6．股改前后的差异不显着。笔者认为可能是因为2005年股改进程刚刚进行，股改所带来的正面作用还不显着，且需要一定的适应和发展过程。

本文的不足之处：样本选取数量较小；由于所选样本股权分置改革刚刚开始，股权结构尚不稳定，股改上市公司还需要一定的适应和发展过程，股改的正面效应还不明显。

致谢

在论文即将结束之际，我要向在论文写作过程中给予我悉心关怀和指导的王怀明教授致以深深的敬意和谢意。王老师渊博的知识、严谨的治学态度、一丝不苟的作风使我受益匪浅。在论文的写作期间，从选题、搜集资料、数据收集、模型构建直至最终完稿，王老师都给予我莫大的帮助和耐心的指导，在此深表感谢。

最后还要感谢同学们和朋友们在学习和生活中给予的鼓励和支持，以及培养我成人、资助我完成学业的父母。

参考文献：

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[19]杜志渊.常用统计分析方法—SPSS应用[M].济南：山东人民出版社，

[20]苏金明.统计软件 for windows应用及开发指南[M].北京：电子工业出版社，

股权结构与经营业绩和企业价值的关联性

股权结构与经营业绩和企业价值的关联性 国内有若干分析报告试图通过统计分析说明国有股比重大对经营业绩会计指标的负面影响。例如，Xu和Wang（1997）研究了中国上市公司股份结构与企业经营绩效会计指标之间的关系，发现股权集中程度与公司经营业绩正相关，而且法人控股的上市公司比国家控股的上市公司表现得更显著，公司业绩与公司法人股比例呈现高度正相关，国家股比例则与公司业绩呈负相关关系。孙永祥、黄祖辉（1999）以1998年底上海和深圳证券交易所503家上市公司为样本，研究托宾Q值与公司第一大股东控股比例的相关性，认为法人股为公司第一大股东时，公司托宾Q值和公司治理好于第一大股东为国家股的上市公司。上海证券交易研究中心（2001）的一份研究报告认为，"国有股比重过大与公司业绩呈负的相关关系，而法人股比重与公司业绩呈正相关关系。"国内研究的结论倾向于认为，"国有股权的集中对企业价值产生负面影响，将国有股法人多元化有助于改善公司治理和经营业绩。"但从个案角度看，不同股权结构均有优质和劣质上市公司。例如，家电行业国有控股、法人控股、流通股比例超过非流通股的三类股权结构中，分别有四川长虹、青岛海尔、粤美美的等名牌优质企业，也分别有ST黄河科技、ST双鹿电器和第一家退市的水仙电器等业绩差的企业。股权相对分散的上市公司，例如ST海洋以及郑百文（第一大股东只有14%）等，公司治理和经营业绩并不比国有控股的上市公司好，甚至更差。 此外，国内上市公司非流通股结构的形成机制和流通约束影响法人股的公司治理行为。（1）国内上市公司多元或分散的法人股权结构形成机制并

非国外公司上市前后根据竞争环境和融资需求动态、商业化选择，而是主要由国有或法人控股股东按照股份有限公司设立要求选择或按排，通常将客户、供应商、业务相关的金融机构或集团下属的关联企业选择为法人股东，形成名义上多元、分散的法人持股结构，控股股东以外的单独一家法人股的比例通常比例低，因此基本上是第一大股东控制。如胜利股份1999年末十大股东中，除两家后来进入的证券投资基金持有5%的股份外，其他股东都直接或间接为胜利体系成员。尽管胜利股份第一大股东仅为24%，但"胜利体系"实际控制的股权远高于此比例；（2）参与股份公司设立的法人股与控股股东股权一样不能上市流通，又没有控股股东的内部关联利益；（3）不少法人股东与控股股东有业务往来关系，入股往往为了保持业务关系。大多数法人股东缺乏经济参与治理、改善公司业绩的激励能力。因此仅以上市公司名义上的股权比例来说明股权结构与经营业绩及其市场价值的关系很不可靠，其结果难以断定国有股"一股独大"对经营业绩是否存在负面影响。此外，国有控股的境外上市公司同样"一股独大"，但其投资、关联交易和红利分配行为比国内A股公司规范得多。 实际上，不同股权结构的上市公司经营目的和管理行为相似，例如，（1）大多数上市公司都强调业主单一的风险，致力于寻求新的利润增长点，追求多元化，希望通过持续融资实现持续发展；（2）利润管理行为盛行。一方面努力达到配股资格的会计业绩要求，另一方面，获得较高的配股或增发新股的价格。上海证券交易所研究部2000年一项大范围的问卷调查显示：国内上市公司内部治理特征相似，普遍是关键人大权独揽的控制模式，法人结构基本上有名无实，形同虚设。关键人往往是控股股东代表、

股权结构与公司绩效关系文献综述_以一个内生的视角分析

汕头大学学报人文社会科学版（第26卷2010年）一、引言 1932年Berle 和Means ［1］在他们的著作《现代公司与与私人财产》中指出由所有权的分散而改变了 所有权与控制的联系，从而就破坏了公司利润最大化对资源配置的指导作用。股票所有权分散被说成股票所有者不再具有制约职业经营者的能力，这一观点受到Demsetz (1983)［2］强有力的挑战,他认为股权 结构是股东们寻求股东权益最大化的内生约束。股权结构的变化与公司业绩的变化之间并不存在系统的相关性。这一观点引起了学术界的注意，越来越多的学者对所有权结构与公司绩效之间的关系进行了研究，但得出的结论却不相一致。关于股权结构与公司绩效的关系一直是困扰公司金融学术界的一大难题，股权结构是如何可以通过影响公司内部的权力配置从而对公司治理产生影响，同时公司绩效是否对股权结构产生影响这样的问题直到今天没有得出统一的结论，在我国上市公司国有股与法人股不断流通的今天，是否有必要构建一个合理的产权结构，或是公司自然会在寻求价值最大化中形成一个合理的股权结构这样的问题具有很大的现实意义。本文对20世纪30年代以来国内外股权结构与公司绩效关系的理论与实证文献作一个综述。 二、关于股权结构与公司绩效的理论综述 （一）代理成本假说 代理成本的产生源自于两权分离造成的委托人和代理人之间目标的不一致。而在股权分散的企业中，多个股东的存在更加剧了代理问题的程度，从这个意义上讲，分散的所有权不是一种很好的公司治理结构。Jensen 和Meckling(1976)［3］进一步发展Berle 和Means （1932）［2］的观点，提出，当公司管理者同 收稿日期：2009-08-31 作者简介：杜沔（1959-），女，广东澄海人，汕头大学商学院教授，硕士研究生导师。 顾亮（1983－），男，江苏徐州人，汕头大学商学院硕士研究生。刘振杰（1984-），男，山东菏泽人，汕头大学商学院硕士研究生。 基金项目：广东省自然科学基金（2008）（8151503101000034） 汕头大学学报（人文社会科学版）第２６卷第２期 SHANTOU UNIVERSITY JOURNAL （HUMANITIES ＆SOCIAL SCIENCES BIMONTHLY ）Vol.26.No.22010 股权结构与公司绩效关系文献综述 ———以一个内生的视角分析杜 沔，顾 亮，刘振杰 （汕头大学商学院，广东汕头 515063） 摘要：股权结构与公司绩效的理论有代理成本、信息不对称、管理者堑壕、大股东掏空与股权结构内生假 设，经过实证研究，其结果存在较大的分歧，各种结果都有理论支持，越来越多的文献发现股权结构与公司绩效是内生决定的，国内关于股权结构内生性的文章刚刚开始，不管是理论机理还是实证方法都需要进一步研究。 关键词：股权结构；公司绩效；内生性；文献回顾；综述中图分类号：F 121.26 文献标识码：A 文章编号：1001－4225（2010）02－0080-08

上市公司股权结构分析

目录 摘要 (2) Abstract (3) 一、上市公司股权结构与股利理论的理论基础 (4) （一）股权结构 (4) （二）股利政策 (5) 二、上市公司股权结构与现金股利分配的现状分析 (5) （一）股权结构的现状 (5) （二）现金股利分配的现状 (6) 三、上市公司股权结构对现金股利的影响分析 (7) （一）从股权集中度角度分析 (8) （二）从股权属性角度分析 (9) 四、完善我国上市公司现金股利分配的对策建议 (11) （一）实施国有股减持计划 (11) （二）使非流通股流通 (11) （三）积极培育规范的机构投资者 (12) （四）提高广大流通股股东的素质 (12) 参考文献 (14)

摘要 越来越多的金融专家投入到现金股利政策的理论和实证研究，显示出现金股利政策在公司发展中的重要地位。近年来关于股权结构的研究逐渐成为公司财务研究的热点，因为股权结构问题一直是证券市场中最基本的问题，也是影响现金股利政策的最重要因素之一。而且我国上市公司的股权结构复杂，特殊的股权结构在很大程度上造成了我国上市公司现金股利分配的不合理现象。如何认识股权结构对现金股利分配政策的影响己经成为当前人们越来越关注的焦点问题。 文章主要通过实例分析方法来研究股权结构对现金股利政策选择的影响。我国的股权结构非常特殊，这种特殊性造成了我国上市公司的现金股利分配的非理性化程度较高。从股权结构角度研究我国上市公司现金股利政策无论是对于公司管理者制定合理的股利政策，还是对于普通投资者研究公司合理的投资价值都具有现实的指导意义。 文章在对股权结构和现金股利政策的定义进行诠释的基础上，分析了我国股权结构和现金股利的现状，并对上市公司从股权集中度和股权属性两方面探讨了股权结构对现金股利政策选择的影响。最后从股权结构角度提出了完善我国上市公司现金股利分配的对策建议。 关键词：上市公司，股权集中度，股权属性，现金股利

股权结构与公司业绩的实证研究

股权结构与公司业绩的实证研究 以万科股份有限公司为研究对象，采用描述性统计、相关分析及回归分析的方法，分别对其股权集中度和股权属性与公司业绩的影响进行实证分析。通过研究发现，分散所有权结构适度增加和流通股比例合理增加可以提高公司业绩。基于研究结果，提出了在研究成果的基础上改善股权结构，进而提高公司业绩的建议。 标签：公司业绩；股权集中度；股权属性 1引言 如今，人们越来越开始关注公司股权结构与公司业绩之间的关系，回顾过去几年，我国众多的公司因股权结构的问题，而遭遇了恶意收购的厄运。安邦在开始的时候选择收购民生银行，后期又选择万科股份有限公司作为收购对象，一是股权分散，股东持股比例低，没有绝对控股股东或实际控制人；其次，由于万科第一大股东仅持有15%左右的股权，股东实力相对较弱。从万科的股权之争可以看出，股权结构作为公司治理问题的关键，对于一个企业的经营业绩和未来发展也是至关重要的。 万科从上市以来一直作为房地产行业的领导者和龙头股，其每年的经营业绩在行业尤为突出。但是该公司属于是一个大众持股的股权结构，其持股较高的前几个股东也都是流通股，并且股权分散。另一方面，房地产行业的股权结构大多属于股权集中，而万科公司在股权设置有其自身的特点。综合上述考虑，万科有着特殊的股权结构与其较好的公司业绩，所以选用万科公司作为股权结构与公司业绩的研究内容，探讨分散的股权结构对公司业绩的影响，以期在理论上对改进公司治理提出一定的建议。 2研究假设 公司的股权结构就是指不同的股份所占的比例及其相互关系，主要包括两方面：股权集中度和股权属性。本文选用股权集中度和股权属性这两方面来研究对公司业绩的影响，提出以下假设： H1：前五大股东持股比例与公司业绩呈正相关关系 股东持股比例越高，则股东的利益就会受到公司发展的影响。在这种影响下，股东想要获得更多的利益，就会对公司的管理和发展更加重视，可以激励他们不断完善对公司的治理。而是股东为了更好的保护自己的利益，就会持有较集中的股权。因此，可以认为随着前五大股东持股比例的增加，公司的经营情况才会越好，业绩越高。 H2：流通股比例与公司业绩呈正相关关系

上市公司股权结构设计.pdf

上市公司股权结构设计 最近碰见几个企业的实际控制人、控股股东都在问一个问题，是直接持股上市好呢，还是先设一个控股公司再持股拟上市公司上市好呢，正好前面也做过一些分析，拿出来分享一下。 或者 自然人直接持股与控股公司持股只是持股方式不同而已，不影响控股股东的合计持股比例。但是基于以下原因，一般而言，我们是建议实际控制人最好成立一个控股公司对拟上市公司持股，然后再去上市，当然可以留少量一部分用于直接持股。 一、集中股权，提高对上市公司的控制力，提高在并购重组过程中以股权作为支付方式能力。

看两个例子一目了然。 某上市公司（信息来源于招股书） 公司控股股东、董事长钱忠良为实际制人。管理团队主要成员雷斌、汪建军、卜文海、王海滨、尹显庸、杨燎、张军、李远恩、张曹、龚崇明、王浩、姚兵、田琳、杨勇、黄文勇、李成静、贾云刚、冯嫔、盛科、叶娟、蓝灵以及王定英、睢迎春共23人为一致行动人。 股权如此分散，首发上市后控股股东、实际控制人钱忠良的股份更被稀释。按照2014年11月26日的收盘价计算，钱忠良的股份市值仅为3.5亿元左右，也就是说目前只要收购一个标的以股份支付的话，价值超过3.5个亿其控股地位就不保（虽然有一致行动协议，但是多麻烦啊）。如果将这些一致行动人全部放在一个公司然后对上市公司持股，那么控股股东的持股比例就会高很多，对外并购股权支付的空间就会大很多。 另一上市公司 公司控股股东为长江润发集团，实际控制人为郁全和、郁霞秋、邱其琴及黄忠和四位自然人。其中，郁霞秋为郁全和之女，邱其琴为郁全和之堂侄女婿，黄忠和为郁全和之妻侄。要是他们都非得要直接持有股份公司的股份，四个人合起来也就是16%左右股份，淹没在众多自然人股东中，根本谈不上控制长江润发。 二、简化上市公司信息决策流程，不用等到在上市公司的股东大会上再进行决策。 由于通过将自然人股东放在控股公司层面，在股份公司进行重大决策时，可以先在控股公司层面通过法定程序将不同意见排除，便于股份公司重大决策的进行。比如在改制重组、IPO等会议时，若是持有控股股东极小股权的股东不同意，那么在控股股东层面通过公司法对有限公司的决策权限的界定，

股权结构、公司治理与公司价值()

股权结构、公司治理与公司价值 (Ownership Structure，Corporate value) 一、引言 伯利和米恩斯(Berle & Means)1932年出版《现代公司和私有产权》一书，从此以后股权结构一直被视为公司治理研究的根本出发点。近年来的研究结果表明，除美国、英国、加拿大等少数国家外，大部分国家的上市公司都存在着家族、银行或国家等控股股东，这一现象在东亚、拉美、东欧等新兴市场国家最为普遍(LaPorta,1999)。 存在控制性股东的情况下，股权结构对公司治理和公司价值会产生两种相反的效应，即利益趋同效应和利益侵占效应。施而弗和维施尼(Shleifer & Vishny，1986)指出，股价上涨带来的财富使控股股东和中小股东的利益趋于一致，它们具有足够的激励去收集信息并有效监督管理层，从而避免了股权高度分散情况下的“免费搭车”问题；此外，大股东在某些情况下直接参与经营管理，解决了外部股东和内部管理层之间在投资机会、业绩表现上“信息不对称”问题。可见，控股股东既有动机去追求公司价值最大化，又有能力和必要对企业管理层施加足够的控制以实现自身利益，从而较好地解决了传统的代理问题，因而股权集中型公司相对于股权分散型公司要具有较高的盈利能力和市场表现。另一方面，德姆塞茨(Demsetz，1985)和拉波特等认为(LaPorta，1999)，控股股东的利益和外部小股东的利益常常并不一致，两者之间存在着严重的利益冲突。在缺乏外部控制威胁，或者外部股东类型比较多元化的情况下，控股股东可能以其他股东的利益为代价来追求自身利益，通过追求自利目标而不是公司价值目标来实现自身福利最大化。此时，股权分散型公司的绩效和市场价值要优于股权集中型公司。 根据上述两个相互对立的假说，理论显然无法对股权结构和公司绩效的关系给出唯一的结论，而大量的实证研究也并没有得到一致的结果。德姆塞茨(Demsetz，1983)1980年对511家美国公司进行的实证研究表明，利润率和股权集中度之间并没有显着的相关性存在。列维(Levy，1983)等人的研究发现，美国公司的股价和股权集中度之间存在正相关性。克拉塞斯(Claessens，1997)对捷克上市公司的研究表明，股权集中度和该公司的盈利能力及在二级市场上的表现之间存在正相关性。克拉塞斯(Claessens，1999)等对九个东亚国家中2980个上市公司的研究显示，家族绝对控制是许多东亚国家企业生产能

上市公司股权结构与绩效的研究的文献综述

上市公司股权结构与绩效的研究的文献综述 11级会计（CPA）2班汪宇浩 11020537 【摘要】股权结构作为公司治理的基础，通过股权集中度和股权属性两个方面，影响着上市公司的经营治理，进而影响公司绩效水平。本文回顾分析了国内外学者对上市公司股权结构和公司绩效的相关性等问题的研究方式、研究结论，在此基础上，进一步总结了目前研究方法、研究结论的不足之处，期望探求未来写作毕业论文的方向及思路。 【关键词】上市公司; 股权结构; 公司绩效 一、引言 随着市场经济不断繁荣，上市公司也在不断的调整自己的策略和治理方案，以求公司利益最大化；资本市场上的中小股东也都希望公司业绩不断上升，使得个人利益最大化。但股权结构作为公司治理的基础，通过股权集中度和股权属性两个方面，影响着上市公司的经营治理，进而影响公司绩效水平。20世纪30年代，Berle和Means在《现代公司和私有财产》一书提出“股东高度分散并且经理人员拥有较少股权，企业的资源就很有可能被用来最大化经理层的利益而非股东的利益”这一观点引发了学界对于上市公司股权结构和公司业绩关系的研究。 在如何量化对于“公司业绩”进行评价时，学者们常用的绩效指标有RoA、RoE、cRoA、托宾Q值、EVA等可见公司财务指标依然是首选。其中,由于公司资产市值和资产重置成本在我国现行资本市场环境下很难衡量,导致托宾Q值指标的使用受到极大的限制,而经济增加值(EVA)是一个绝对一值指标,不能反映不同企业的规模差异,并且在计算时所进行的调整可能会不符合成本效益的原则,因此的使用也极为有限"对于经济学学者常用的主营业务资产收益率(CROA)指标而一言,虽然表面看来主营业务利润指标的引入增强了利润指标的可信度,但容易忽略了该比率分子与分母不匹配的事实,主营业务利润与总资产的比值缺乏充分的会计学意义，相比而言净资产收益率(ROE)作为反映资本收益能力的国际通用指标,是所有财务比率指标中综合性最强、最具有代表性的“指标”。与此同时，还有使用市净率(PB)作为评判标准，市净率避免了公司为了在股市获利而使用盈余管理，改变ROE的大小。对于银行等特殊行业，往往从规模、创新、稳定性、盈利能力、配置、公司治理、股权结构以及营业范围等软性因素去考量公司绩效。

上市公司股权结构对公司绩效的影响分析

龙源期刊网 https://www.sodocs.net/doc/fe245919.html, 上市公司股权结构对公司绩效的影响分析 作者：张小玉国慧 来源：《商情》2012年第21期 摘要不同股权结构下，由于委托人对代理人行为承担的风险和获取的收益不同，对代理 人的监控能力和积极性也就不同。因此，只有股权结构合理，才能完善公司治理结构，进而才能保证公司取得良好的经营绩效。 关键词股权结构公司业绩 一、引言 随着市场经济的发展，我国很多企业的股份制改造并不彻底，其中由于股权结构的不合理从而导致上市公司治理效率低下、公司绩效不佳等问题，所以，近年来，股权结构与公司治理问题受到了极大地关注，并寻求解决的办法，以提高公司绩效从而达到股东价值最大化。股权结构对公司治理、公司行为有着不可忽视的作用，进而影响到企业的经营成果。本文从股权结构出发分析了我国上市公司股权结构的现状及其对公司经营业绩的影响，以进一步推动我国上市公司规范化发展和公司股权结构的完善。 二、相关理论 （一）股权结构 1.股权属性：持股股东的经济类型就代表了其持有股份的股权属性，股权属性有三种类型：国有股、法人股和社会公众股。 2.股权集中度：指全部股东持股比例的不同所表现出的股权集中或是分散的数量化指标。一般的上市公司股权集中度分为三种：第一是股权高度集中，第二是股权相对集中，第三是股权相对分散。 （二）大股东理论之利益侵占效应 公司控股股东的利益与中小股东的利益在大部分情况下是不一致的，存在着很多冲突。 三、股权结构与公司绩效的关系 现代经济下，股东价值最大化就是公司利润最大化，股权结构是决定公司治理有效性最重要的因素，从而也使影响公司绩效好坏的根本。一个公司的股权结构决定了其委托代理关系的性质，现在我国上市公司大多是控股股东一股独大，其直接干预公司管理，有些治理措施无法

上市公司股权结构与股利政策关系的研究

上市公司股权结构与股利政策关系的研究 [关键词]上市公司、股权结构、股利政策 股利政策是现代公司理财活动的三大核心之一，也被认为是当代理财学上的一个难解之谜。影响股利政策的因素有很多，如国家的宏观经济状况、公司的持续盈利能力、资产变现能力、筹资能力等等。本文采用实证分析的方法，主要从股权结构角度比较分析我国不同股权结构公司的股利政策，通过研究我国上市公司的股权结构和股利政策的关系，提出规范我国上市公司的股利分配行为的一些措施。 为了考察我国上市公司股权结构与其股利政策关系，本文选择上海证券交易所的100家上市公司作为研究样本，通过分析其连续5年(1999—xx年)的财务数据，试图找出我国上市公司的股利分配方式的特点及其与股权结构的内在联系。本文选取的样本公司主要涉及八大行业，包括交通业(10个)、制造业(15个)、农业(9个)、房地产业(10个)、商业(15个)、信息技术业(15个)、社会服务业(11个) 和综合类公司(15个)。该行业分类标准遵循上海证券交易所所制定的行业标准，样本公司是通过随机选取的方法进行选择。 对上市公司的股利政策的考察，我们首先从总体上把握我国上市公司主要采用的股利分配方式，其次考察公司股权结构对其股利分配

方式的影响。目前，我国上市公司的股利分配方式主要有派现、送股、资本公积金转增股本(简称转增)、混合股利分配方式及不分配股利。 (一)100家上市公司股利分配方式总体情况分析： 从1999年至xx年，各种分配方式的平均比例为：派现占43%，送股占7%，转增占12%，混合分配方式占12%，不分配股利占44%。 (二)上市公司股利分配方式与股权结构关系 在随机选取的100家上市公司中，非流通股份比例小于50%的公司仅有16家，占样本公司总数的16%，而非流通股份比例大于50% 的公司有84家之多，占样本公司总数的84%。说明我国上市公司的股权结构设置不合理，非流通股股份占的比重过高。 在非流通股份比例小于50%的16家公司中，在1999年至xx年中各种分配方式平均所占比例为：派现41%，送股14%，转增20%，混合股利分配16%，不分配股利46%;在非流通股份比例大于50%的84 家公司中，在1999年至xx年中各种分配方式平均所占比例为：派现45%，送股9%，转增12%，混合股利分配11%，不分配股利45%。

民营上市公司股权结构与经营绩效的实证分析

民营上市公司股权结构与经营绩效的实证分析现代企业的典型特征是公司所有权和控制权之间的分离。公司的所有权被大量的外部投资者(股东)所持有,而公司的经营管理权却掌握在并不持有或持有少量公司股份的职业经理人手中。由于信息不对称,职业经理人可能会为了最大化自身的利益而损害公司股东的利益,这样企业中的委托代理问题便产生了。通常认为,合理的公司治理结构能够减轻企业中职业经理人的道德风险行为,降低代 理成本,提高公司价值。 公司治理因而成为现代企业理论的核心和焦点。股权结构作为公司的内部组织结构,是治理结构的重要组成部分,因而股权结构与公司绩效之间的关系逐渐 成为学者们关注的重点。早期的研究假设股权结构是外生的,他们认为存在一个最佳的股权结构,通过这样的股权安排能够改善公司的治理水平,提高公司价值。随着研究的深入,越来越多的学者开始注意到股权结构的内生性问题,认为股权 结构的形成取决于股东基于自身利益最大化的选择,并在此基础上进一步研究股权结构与公司绩效的关系。 本文以2006-2011年沪、深两市的349家民营上市公司为考察对象,基于股权结构内生性的视角,对我国民营企业中股权结构与公司绩效之间的相关关系进行回归分析。本文首先阐述了公司治理问题的理论基础即委托代理理论,系统地梳理和总结了国内外学者关于股权结构和公司经营绩效之间关系的研究成果。在此基础上,指出了国内学者关于该问题研究的局限性,提出了本文的待解答问题。接下来,以2006-2011年我国部分民营上市公司的面板数据为基础详细说明了本文的研究设计,包括数据来源、变量的选择和模型的构建等,并对数据进行了初步的分析,同时详细说明了本文在实证中所采用的计量模型和回归方法的理论依据。 值得一提的是,联立方程模型通常用来解决变量的内生性问题,因此我们选 择联立方程模型来对民营上市公司的股权结构与经营绩效进行实证分析。在引入工具变量后,使用两阶段最小二乘法(2SLS)对模型进行估计。在对样本数据进行内生性检验和回归分析后,我们得出了如下结论：(1)股权结构具有内生性。但是股权结构的不同方面在内生性上表现出差异,股权集中度(包括第一大股东的持 股比例、前十大股东的持股比例的平方和)具有显著的内生性,而股权制衡度与经理人持股没有通过内生性检验。

股权结构与企业价值_对家电行业上市公司实证分析

朱武祥、宋 勇:股权结构与企业价值 股权结构与企业价值 对家电行业上市公司实证分析 朱武祥 宋 勇 (清华大学经济管理学院 100084) 内容提要:本文以家电行业20家上市公司为样本,分析股权结构与企业价值的相关 性。结果表明,在竞争比较激烈的家电行业,股权结构与企业价值并无显著相关性。我们 认为,增强资本市场对上市公司战略、经营绩效业绩和公司治理质量的评价功能和控制权 收购功能,可以促进上市公司在日益激烈的产品市场和评价、控制权收购功能日益有效的 资本市场双重压力下,选择有利于驱动公司长期可持续发展和股东价值增长的股权结构。 关键词:股权结构 企业价值 平行数据模型 一、问题提出 股权结构与企业价值的关系是金融经济学10多年来关注的热点问题。基于代理理论的模型证明,由于资本市场并非完美,股权结构与企业价值相关。因为股权结构反映公司风险承担和利益分配机制,影响对管理层的监控、成长机会选择、自由现金流投资等价值创造和分配行为。Gross man和Hart(1980)的模型表明,股权结构分散条件下,单个股东缺乏监督公司经营管理、积极参与公司治理和驱动公司价值增长的激励(Hart),因为他们从中得到的收益远小于他们监督公司的成本。Shleifer和Vishny(1986)的模型则表明,一定的股权集中度是必要的。因为大股东具有限制管理层牺牲股东利益、谋取自身利益行为的经济激励及能力,可以更有效地监督经理层的行为,有助于增强接管市场运行的有效性,降低经理层代理成本。Holderness和Sheehan(1988)也指出多数股东在上市公司治理中的作用。 但迄今为止,股权结构与企业经营业绩会计指标和价值指标的关系并无明确一致的实证结果。Demsets和Lehn(1985)考察了511家美国大公司,发现股权集中度与企业经营业绩会计指标(净资产收益率)并不相关。McC onnell和Servaes(1990)考察了1000多家公司,发现公司价值与股权结构之间具有非线性关系。内部控股股东股权比例小于40%时,托宾Q值随控股比例的增大而提高;当控股比例达到40% 50%时,公司托宾Q值开始下降。而Mehran(1995)发现,股权结构与企业业绩(托宾Q值和资产收益率)均无显著相关关系。Han和Suk(1998)的结果表明,公司业绩与外部大量持股股东(Blockholders)的股权比例正相关。Myeong-Hyeon,Cho(1998)研究了股权结构、投资和企业价值三者之间的关系。最小二乘法回归结果表明,股权结构影响投资,进而影响企业价值。但联立方程回归结果表明,投资影响企业价值,然后影响股权结构,即企业价值影响股权结构,但反之不成立。Pedersen和Thomsen(1999)考察了欧洲12国435家大公司,认为公司股权集中度与公司净资产收益率显著正相关。Morck、Nakamura和Shivdasani(2000)研究了日本公司股权结构与公司托宾 本文受清华大学经济管理学院基础研究基金资助

上市公司股权结构对企业价值的影响分析

上市公司股权结构对企业价值的影响分析 吴寿康 （南开大学国际经济研究所，天津300071） 摘要：本文基于大股东所属产权类型从理论和实证两方面就我国上市公司股权结构对企业价值的影响进行研究，试图克服目前国内相关研究“股权分类不彻底、股东持股比例计算方法不合理、ROE度量企业价值不合理”的缺陷。研究结果表明，第一大股东持股比例对企业价值的影响呈倒U形态；较之于其他类型，私营产权控股股东对企业价值的影响要显著很多。本文还分析了股权分置改革后上市公司股权结构对企业价值影响的新变化。 关键词：股权结构；治理结构；企业价值；股权分置改革 作者简介：吴寿康，联合证券研究所所长，南开大学国际经济研究所博士生。 中图分类号：F276.6 文献标识码：A 股权结构和公司治理结构是否支撑企业价值扩展是影响企业竞争力的关键因素之一，股权结构对企业价值的影响和我国当前经济体系中“国退民进”改革战略、融资格局改善等重大宏观政策紧密相关。股权分置改革是弥补我国证券市场制度缺陷、改善股权结构的重大举措。总之，研究股权结构对企业价值的影响，特别是全流通环境下股权结构对企业价值的影响及其机制有什么变化具有非常重要的意义。 文献回顾 国外关于股权结构及其对企业价值影响的研究起步较早，研究成果很多，最早在该领域开展研究的是美国的Berle和Means，他们首先研究了控制权和所有权分离命题，其结论是：公司股权越分散，经营业绩越差，公司股权越集中，经营业绩越好。此后一般研究结论是股权分散和股权集中两种不同的股权结构对公司治理和绩效会产生两种不同的效应。有部分学者认为股权结构和企业价值是线性正相关，主要观点有：Grossman和Hart(1980)证明，如果公司股权高度分散，小股东便会没有足够的激励来监督管理者，因此股权集中有利于更好地监督管理者来降低代理成本。McConnell和Servaes (1990) 利用不同时期的样本，也研究了大股东持股与机构持股对托宾Q 的影响，发现大股东、机构持股水平与托宾Q 之间正的相关关系。提出线性负相关观点的有：Shleifer和Vishny（1997）比较世界主要资本市场股权结构，认为在大股东有效控制公司的同时，他们更倾向于利用控制权侵占中小股东利益。后来La Porta et al.（1998）和Morck et al.（1999）研究了大股东与小股东之间的利益冲突后发现，当大股东能够有效控制公司时，他们在决策时通常会侵占小股东的利益。还有少部分学者综合了正相关和负相关两种观点，认为股权结构对企业价值的影响是曲线的，股权从分散走向集中时，大股东的有效监督机制会发生正面作用，但股权太集中时，就会产生大股东的利益侵占效应。 国内学者对股权结构和企业价值（绩效）影响主要针对中国具体国情，从股权属性展开的。大多数研究成果认为，国有股持股比例与企业价值负相关，法人股比例则与企业价值是正相关的。许小年（1997）以扣除行业、规模等因素后影响的深沪两市上市公司1993－1995年业绩进行分析，发现国有股比例越高的公司绩效越差，法人股比例越高的公司绩效越好，个人股比例与企业绩效基本无关。

上市公司股权结构设计方案

上市公司股权结构 设计方案

上市公司股权结构设计 最近碰见几个企业的实际控制人、控股股东都在问一个问题,是直接持股上市好呢,还是先设一个控股公司再持股拟上市公司上市好呢,正好前面也做过一些分析,拿出来分享一下。 或者 自然人直接持股与控股公司持股只是持股方式不同而已,不影响控股股东的合计持股比例。可是基于以下原因,一般而言,我们是建议实际控制人最好成立一个控股公司对拟上市公司持股,然后再去上市,当然能够留少量一部分用于直接持股。

一、集中股权,提高对上市公司的控制力,提高在并购重组过程中以股权作为支付方式能力。 看两个例子一目了然。 某上市公司(信息来源于招股书) 公司控股股东、董事长钱忠良为实际制人。管理团队主要成员雷斌、汪建军、卜文海、王海滨、尹显庸、杨燎、张军、李远恩、张曹、龚崇明、王浩、姚兵、田琳、杨勇、黄文勇、李成静、贾云刚、冯嫔、盛科、叶娟、蓝灵以及王定英、睢迎春共23人为一致行动人。 股权如此分散,首发上市后控股股东、实际控制人钱忠良的股份更被稀释。按照 11月26日的收盘价计算,钱忠良的股份市值仅为3.5亿元左右,也就是说当前只要收购一个标的以股份支付的话,价值超过3.5个亿其控股地位就不保(虽然有一致行动协议,可是多麻烦啊)。如果将这些一致行动人全部放在一个公司然后对上市公司持股,那么控股股东的持股比例就会高很多,对外并购股权支付的空间就会大很多。 另一上市公司 公司控股股东为长江润发集团,实际控制人为郁全和、郁霞秋、邱其琴及黄忠和四位自然人。其中,郁霞秋为郁全和之女,邱其琴为

郁全和之堂侄女婿,黄忠和为郁全和之妻侄。要是她们都非得要直接持有股份公司的股份,四个人合起来也就是16%左右股份,淹没在众多自然人股东中,根本谈不上控制长江润发。 二、简化上市公司信息决策流程,不用等到在上市公司的股东大会上再进行决策。 由于经过将自然人股东放在控股公司层面,在股份公司进行重大决策时,能够先在控股公司层面经过法定程序将不同意见排除,便于股份公司重大决策的进行。比如在改制重组、IPO等会议时,若是持有控股股东极小股权的股东不同意,那么在控股股东层面经过公司法对有限公司的决策权限的界定,能够形成最终的决定,保证股份公司的重大事项继续进行。而若是股份公司层面,在改制重组、IPO等重大事项中哪怕有一个小股东不同意签字,在实际操作中也会导致该事项进展暂缓,解决完她们的诉求才能继续。 再说一个比较明显的事情,若公司股东是几十个自然人,开一个必须到齐的股东大会非常难,要拿到每个人的亲笔签字更是更麻烦,特别是有一些仅仅是财务投资人,不是公司员工的情况下。而若是能尽量将股权收拢,只需要法人股东的股东会决议加上公章就能够了,就简单多了。

我国上市公司股权结构优化研究

武汉学院 学生毕业论文（设计） 题目：我国上市公司股权结构优化研究 指导教师：余光英职称：讲师 学生姓名：张雅雯学号： 09010773 专业：金融学年级： 09级 二〇一三年四月十日

我国上市公司股权结构优化研究 摘要 上市公司股权结构问题一直是阻碍着我国证券市场发展的重要问题。自从2005年5月股权分置改革的全面启动以来，股权结构的优化已经迈出了关键性的一步，但是我国上市公司的股权结构仍然存在着一定的弊端，本文正是结合这样的实情展开了对我国上市公司股权结构优化问题的讨论。 本文通过理论和现实研究相结合，首先介绍了股权结构和股权结构优化，然后分析了我国上市公司股权结构的现状和存在的问题，最后提出了股权结构优化的政策建议。具体章节内容安排如下：第一章是绪论，首先介绍了股权结构研究的选题背景，然后是研究目的和研究的意义，最后是国内外股权结构研究的相关文献综述。第二章主要先介绍了股权结构的含义、股权结构的分类，然后介绍了股权结构优化的内涵、股权结构优化的意义、股权结构优化目标的确定及股权结构优化应该遵循的原则。第三章分析了目前我国上市公司股权结构的现状，如股权种类结构复杂，股票流通市场分割；非流通股比重过大，国有股占据主导地位；股权集中程度较高，多股制衡的局面尚未形成等，然后指出了当前现状下所存在的各类问题，如国有股“一股独大”、内部人控制严重、流通股占比例很少、经理人员激励约束机制残缺与软化、有关公司治理的法律制度欠完善等。第四章就我国上市公司股权结构现状提出了一系列实质性的政策建议，如建立多个股东制衡的股权结构，实现股权结构的多元化；建立上市公司内部制衡机构，解决“内部人”控制问题；逐步扩大上市公司流通股比例，建立公司控制权市场；加强法律监管，建立完善的规范上市公司行为的法律法规等。 【关键词】股权结构上市公司股权结构优化

股权结构与公司业绩[外文翻译]

外文翻译 Ownership Structure and Firm Performance: Evidence from Israel Material Source: Journal of Management and Governance Author: Beni Lauterbach and Alexander Vaninsky 1.Introduction For many years and in many economies, most of the business activity was conducted by proprietorships, partnerships or closed corporations. In these forms of business organization, a small and closely related group of individuals belonging to the same family or cooperating in business for lengthy periods runs the firm and shares its profits. However, over the recent century, a new form of business organization flourished as non-concentrated-ownership corporations emerged. The modern diverse ownership corporation has broken the link between the ownership and active management of the firm. Modern corporations are run by professional managers who typically own only a very small fraction of the shares. In addition, ownership is disperse, that is the corporation is owned by and its profits are distributed among many stockholders. The advantages of the modern corporation are numerous. It relieves financing problems, which enables the firm to assume larger-scale operations and utilize economies of scale. It also facilitates complex-operations allowing the most skilled or expert managers to control business even when they (the professional mangers) do not have enough funds to own the firm. Modern corporations raise money (sell common stocks) in the capital markets and assign it to the productive activities of professional managers. This is why it is plausible to hypothesize that the modern diverse-ownership corporations perform better than the traditional “closely held”business forms. Moderating factors exist. For example, closely held firms may issue minority shares to raise capital and expand operations. More importantly, modern corporations face a severe new problem called the agency problem: there is a chance that the professional mangers governing the daily operations of the firm would take actions against the best interests of the shareholders. This agency problem stems from the

拟上市公司股权结构顶层设计方案

新三板/IPO：拟上市公司股权结构顶层设计方案 源自：知乎专栏转自：弘仁投资 最近碰见几个企业的实际控制人、控股股东都在问一个问题，是直接持股上市好呢，还是先设一个控股公司再持股拟上市公司上市好呢，正好前面也做过一些分析，拿出来分享一下。 或者 自然人直接持股与控股公司持股只是持股方式不同而已，不影响控股股东的合计持股比例。但是基于以下原因，一般而言，我们是建议实际控制人最好成立一个控股公司对拟上市公司持股，然后再去上市，当然可以留少量一部分用于直接持股。 一、集中股权，提高对上市公司的控制力，提高在并购重组过程中以股权作为支付方式能力。 看两个例子一目了然。

某上市公司（信息来源于招股书） 公司控股股东、董事长钱忠良为实际制人。管理团队主要成员雷斌、汪建军、卜文海、王海滨、尹显庸、杨燎、张军、李远恩、张曹、龚崇明、王浩、姚兵、田琳、杨勇、黄文勇、李成静、贾云刚、冯嫔、盛科、叶娟、蓝灵以及王定英、睢迎春共23人为一致行动人。 股权如此分散，首发上市后控股股东、实际控制人钱忠良的股份更被稀释。按照2014年11月26日的收盘价计算，钱忠良的股份市值仅为3.5亿元左右，也就是说目前只要收购一个标的以股份支付的话，价值超过3.5个亿其控股地位就不保（虽然有一致行动协议，但是多麻烦啊）。如果将这些一致行动人全部放在一个公司然后对上市公司持股，那么控股股东的持股比例就会高很多，对外并购股权支付的空间就会大很多。 另一上市公司

公司控股股东为长江润发集团，实际控制人为郁全和、郁霞秋、邱其琴及黄忠和四位自然人。其中，郁霞秋为郁全和之女，邱其琴为郁全和之堂侄女婿，黄忠和为郁全和之妻侄。要是他们都非得要直接持有股份公司的股份，四个人合起来也就是16%左右股份，淹没在众多自然人股东中，根本谈不上控制长江润发。 二、简化上市公司信息决策流程，不用等到在上市公司的股东大会上再进行决策。 由于通过将自然人股东放在控股公司层面，在股份公司进行重大决策时，可以先在控股公司层面通过法定程序将不同意见排除，便于股份公司重大决策的进行。比如在改制重组、IPO等会议时，若是持有控股股东极小股权的股东不同意，那么在控股股东层面通过公司法对有限公司的决策权限的界定，可以形成最终的决定，保证股份公司的重大事项继续进行。而若是股份公司层面，在改制重组、IPO 等重大事项中哪怕有一个小股东不同意签字，在实际操作中也会导致该事项进展暂缓，解决完他们的诉求才能继续。 再说一个比较明显的事情，若公司股东是几十个自然人，开一个必须到齐的股东大会非常难，要拿到每个人的亲笔签字更是更麻烦，尤其是有一些仅仅是财务投资人，不是公司员工的情况下。而若是能尽量将股权收拢，只需要法人股东的股东会决议加上公章就可以了，就简单多了。

股权结构与公司绩效文献综述

股权结构与公司绩效文献综述 摘要：股权结构作为公司治理的基础，通过股权集中度和股权属性（构成）两个方面，影响着上市公司的经营治理，进而影响公司绩效水平。本文回顾分析了国内外学者对上市公司股权结构和公司绩效的相关性等问题的研究方式、研究结论，做了相应的评述和简要的回顾，并提出一些研究建议。 关键词：股权集中度；股权属性：公司绩效 一、引言 随着我国资本市场的不断发展和完善，上市公司绩效越来越受到人们关注。而股权结构与公司绩效之间关系的研究也越来越成为财务金融领域的研究中心和争论焦点。自从2005年中国启动股权分置改革，我国许多上市公司股权结构都得到了优化，大量国有企业和非国有企业发展迅猛，成长速度极快，企业公司绩效和治理水平都得到了优化，然而，中国上市公司整体上股权结构不合理，治理水平不高的问题依然突出，大股东剥削小股东，管理层和大股东联合操纵股价的现象数见不鲜。中国社会处于快速变革时期，考察我国公司股权结构与公司绩效的关系对我国上市公司意义重大。 二、股权集中度与公司绩效影响文献综述 国内外对公司所有权及公司绩效关系的理论和实证研究很多，专家学者大都采用第一大股东指标、前N 股东比例、赫芬达尔指数等来衡量股权集中度，通过对其与公司绩效的相关性研究分析得出结论。 具体而言，对于股权集中度与公司绩效间关系的研究主要有四种观点： 一是股权集中度与公司绩效存在正相关。最早研究相关关系的美国学者Berle和Means（1932）[1]在对美国经营业绩前200名的公司进行实证研究后发现，一定程度提升公司所有权的集中度，有利于提升公司绩效。国内学者研究较晚，但也在也在此基础上进行研究。学者王昱升通过283支股票(2005) [2]的数据进行分析，认为前十大股东持股比例与公司绩效之间表现出正相关性。颜爱民、马箭(2013)[3]从生命周期的视角分析企也每个阶段的股权集中度和企业绩效的关系，发现二者的关系是正的线性相关。持这种观点的学者大多认为股权集中型