第7章 项目投资决策改进

第七章 项目投资决策理论的改进

一、人们对净现值、内收益率和盈利指数的初始认识

企业评价长期投资项目的财务可行性指标主要有投资收益率、投资收回期、投资年平均成本、净现值（Net Present Value ，NPV ）、内部收益率(Internal rate of return, IRR)和盈利指数（Profitability Index ，PI ）等。其中，投资收益率、投资收回期、投资年平均成本等指标简便易行，众人熟知，此处从略。净现值、内部收益率和盈利指数虽然比其他财务指标先进，但仍有不少问题。我们以前曾认为，它们只是完全考虑了资金时间价值，部分地考虑风险价值，基本没有考虑通货膨胀和紧缩价值。

净现值(NPV)是投资项目在其经济寿命期内，按资本成本贴现的各年现金流入量现值之和与各年现金流出量现值之和的差额。其计算公式为：

NII k NCF NPV n

t t t -+=∑=1)1( 或者，∑∑==+=+-=n t t t n t t t t k CFAT k COF CIF NPV 00)1()1(

式中：n 为投资项目的经济寿命期；K 为预定的资本成本；t t t t CAFT COF CIF NCF ,,,分别为第t 年的净现金流量、现金流入量、现金流出量和现金流量；NII 为投资项目的初始投资额。 净现值法的规则是：在只有一个备选项目的采纳与否决策中，净现值为正时采纳，净现值为负时拒绝；在有多个备选项目的互斥选择决策中，应选择净现值是正值且最大的投资项目。

净现值法的优点是：①运用了时间价值原理；②考虑了风险因素。投资收入贴现率运用市场资金成本率，它随着风险大小而作相应调整，风险越大，资金成本率越高，要求各期的回收额就会越大；③计算中采用的折现率实在、合理，因为资金成本是企业投资利润率的下限。

净现值指标的缺点是：①没有考虑通胀因素；②资金成本率的确定比较困难，当经济不稳定、市场利率经常变化时更是如此；③只能说明项目盈亏总额，不能提供单位投资效益情况，无法评价不同投资额的若干项目的财务实绩。于是，人们开始计算盈利指数，又称现值指数。可是，盈利指数虽然能说明单位投资效益状况，却又无法说明该投资项目盈亏总额是多少。所以，净现值和盈利指数应结合使用，互相补充。不过，净现值和盈利指数都只能说明相对于评价标准(市场资金成本率)各项目收益高于、等于或低于其标准，以判断此项投资是否可行。它们不能说明投资方案本身的投资收益率到底是多少。因此，作为具体投资项目方案的评价，还需进一步测算其投资项目本身实际的投资收益率即内部收益率。 内部收益率(IRR)是使投资项目的净现值为零时的贴现率(资本成本)，也就是使投资项目在其经济寿命期内各年净现金流量的现值之和恰好等于其初始投资额时的资本成本：

0)1(1

=-+=∑=NII IRR NCF NPV n

t t t irr

内部收益率法的规则是：在只有一个备选项目的采纳与否决策中，采纳内部收益率大于预定资本成本的项目，拒绝内部收益率小于预定资本成本的项目；在有多个备选项目的互斥选择决策中，选择内部收益率大于预定资本成本且最大的投资项目。

内部收益率与净现值的区别在于：前者是先将收入与投资相比，确定了投资报酬率，然后再与市场成本率进行比较，看其大于市场成本率多少。即内部收益率是将投资项目的各年净现金流量按该投资项目本身的内部收益率来计算其增值的方法。而后者则是先在投资收入中扣除利息(市场资本成本)，再与投资额进行比较，看其盈利能力有多大。即净现值法是将投资项目的各年净现金流量按投资者要求的预定收益率作为再投资报酬率来计算其增值的方法。另外，前者为相对数，后者为绝对数。两种方法各有侧重，应结合使用。

内部收益率的优点：考虑了时间价值，并为投资部门提供了一个适合于本行业的投资效益的衡量标准。这比运用变化无常的市场资本成本率作为衡量标准更实用。内部收益率根据行业标准测定，具有相对稳定性。但内部收益率也有不足：首先，内部收益率没有扣除资本成本率，故较大，常给人一种错觉；不及扣除了资本成本后的净现值或盈利指数来得清楚。其次，内部收益率包含一种假设：每期收入全数用来再投资，并可获得与该内部收益率相同的报酬率，这对于内部收益率偏大的投资实际上是做不到的。再次，内部收益率只是一个相对值，并不能说明企业投资项目的收益总额。一般地，投资规模大的项目，利润率偏低，如只用内部收益率评价投资项目，可能会更多地重视那些投资小、利润率较高的项目，而不愿意进行较大规模的投资，但大投资项目对企业利润总额的贡献和长远发展是十分重要的。

NPV、IRR和PI指标都是为经济组织的资本预算服务。资本预算是资本投资的财务规划，即投资收益超过一年以上的投资决策。资本预算理论主要包含四个方面：

第一，资源配置标准。公司价值最大化和财务创造价值是预算的基本原则。企业筹集的资本应配置到企业内部最能产生收益的项目中，项目的未来高收益会直接增加公司价值，反之则带来公司价值减损。项目收益以现金净流量方式来表达，它是未来现金净流量的现在价值，不直接等同于会计利润。项目期间的收益（项目净现值）具有可加性，即不同的项目不管其收益状况如何，都是可直接相加的，从而都对公司价值产生直接影响；项目收益是T=0时对未来项目价值的一种判断，是一种预测收益，因此具有很大的风险性。

第二，资源配置决策方法。项目选择技术有现金流量贴现法和非贴现法两大类，尽管在资本配置中，一些简单而实用的非贴现法如回收期法得到广泛运用，但研究表明贴现的现金流量净现值法是最没有“决策风险”的方法，净现值等同于公司价值，净现值大于零的项目必然增加公司价值。

第三，项目风险调整及贴现率确定。净现值法下的贴现率成为项目决策的关键变量。由于（1）拟进行的资本支出项目与企业现在的经营项目之间可能存在风险不一致的情况；（2）未来预测风险的存在，如未来现金流量预测的不确定性、税收与折旧政策、通货膨胀因素和资本

市场风险变动等。因此，需要考虑项目风险并采取一定的风险调整方法。决策者最关注项目风险与现有企业风险间的关系。如果项目与企业间属于同一行业或产业，则项目风险即为企业现有风险，企业现时贴现率可直接被利用；如果项目与企业现有经营不相关，理论上要求按可比的其他企业风险来测定贴现率，该贴现率可能会高于或低于现时企业所用贴现率，这种做法以“项目独立承担自身风险”为前提假定。但问题是，项目并不独立，企业是由项目构成的组合，单一项目失败风险仍然由企业这一项目组合体来承担。因此，理论要求企业按照组合投资风险所确定的贴现率对未来项目现金流进行贴现；相对稳健的做法是以项目风险与企业风险孰高原则来测定贴现率。

第四，优化资本配置技术。在出现相互独立的多项目的情况下，线性规划方法可解决资产组合和多项目间的资本配置，选择NPV总额最大的项目组合。虽然资本预算理论强调价值最大化目标、风险与收益间关系，并以此来处理确定理贴现率，但本章节更关注资本投资的决策技术。资本预算的核心是对资本资源在可选项目间有效配置，其全部过程是企业内部项目间资本配置的过程。

二、投资规则问题分析和理论求证

（一）、内部收益率规则与净现值规则分析

1. 内部收益率规则的有效性问题

在内部收益率规则下，在只有一个备选方案或项目的采纳与否决策中，内部收益率大于预定的投资收益率，采纳；否则，放弃；在有若干个备选项目的互斥决策中，应选择内部收益率大于

预期收益且内部收益率最大的方案。内部收益率除前面提及的不足外,还有一个潜在的假设是多个内部收益率的问题。

多个内部收益率发生的必要但非充分条件是现金流序列的符号改变多次。如-，+，+，-的模式反映了符号的两次改变——从负到正，再从正到负。多数情况下我们描述的都是传统的现金流模式：一次现金流出后跟着一次或多次的现金流入。换言之，只存在一次符号变化（从负到正），从而保

证内部收益率只有一个。然而，有些所谓非传统的项目可能涉及现金流量符号的多次改变。例如，在某项目结束时可能需要为修复环境而支出现金。这种情况在那些如进行露天剥采的采掘工业中常常发生，在项目结束后必须使土地得到恢复。一个化工厂常常需要一笔可观的折除成本（Dismantling costs）。不管原因是什么，这些成本都将意味着项目结束时需要一个现金流出量，从而使现金流序列中现金流量的符号改变多次。

现金流量的符号改变多次是否会产生多个内部收益率还取决于现金流量的规模。为了说明这

个问题，假定我们正在考虑这样一个项目：用一种新的、更有效的能把一定量的石油更快

的抽到地面上的油泵替换我们正在使用的油泵。这个投资需要初始现金流出1600美

元购买新的油泵。我们的旧油泵在今后两年里每年能产生现金流量1万美元，而我

们的新油泵一年就能产生2万美元的现金流量，此后我们的油井就枯竭了。两种油

泵的残值都可以忽略。具体与油泵替换有关的测定增量净现金流量所必要的计算过

程如下：

表7-1

每年年底

0 1 2

（1）新油泵的现金流量 -1600美元 20000美元 0

（2）旧油泵的现金流量 0 10000美元 10000美元

（3）油泵替换的净现金流量增量 -1600美元 10000美元 -10000美元

在增量的基础上，通过新油泵增加效率所产生的净现金流量分别是-1600美元、1万美元和

-1万美元。当我们求解该现金流量序列的内部收益率时，我们会发现求得的不是一个而是两个

收益率：25%和400%，计算公式为：

2

)1(10000)1(100001600IRR IRR +-+= 得IRR=0.25或IRR=4.0。这种不寻常的情况可用图7-1进一步说明。

该图是非传统项目的净现值特征图。当贴现率为0时，项目的净现值等于所有现金流量的简

单加总：-1600美元。净现值为负是因为现金流出总量大于现金流入总量。当贴现率由零开始增

加时，相对于第一年的现金流入量，第二年的现金流出量的现值会减小，当贴现率大于25%时该

项目的净现值变为正值。而当现金流出量超过100%时，相对于初始现金流出量-1600美元，所有

未来现金流量（第一年和第二年）的现值都将减小。在400%处，净现值再一次变为0。

贴现率% 100 200 300 400 500 净现值 1000 500 0 -500 -1000 -1500 图7-1 具有两个内部收益率的油泵替换项目的净现值特征图

这种项目的图示与传统项目不一样，传统项目的图示中净现值是贴现率的减

函数，使未来净现金流量的现值等于初始现金流出量的内部收益率只有

一个。而非此传统项目可能有任意多个内部收益率，具体个数取决于现金流量序列的特征。

请看下列现金流量：

表7-2

每年年底

0 1 2 3

现金流量 -1000 6000 -11000 6000

显然，贴现率在0，100%，200%处时所有现金流量的净现值都等于0。

可能存在的内部收益率的个数有一个上限，这一上限就是现金流序列中现金流量的符号改变

的次数。在上述例子中，现金流量的符号有三次变化，而我们恰好也有三个内部收益率。虽然符

号的多次变化是存在多个内部收益率的必要条件，但它并不是充分条件。多个内部收益率情况的

出现还取决于现金流量的规模。例如对于下面一个现金流序列，虽然有两次符号变化，

却只有一个内部收益率（32.5%）：

表7-3

每年年底

0 1 2

现金流量 -1000 1400 -100

当面临一个具有多个内部收益率的项目时，如何来决定哪一个才是正确的利率呢？在我们

第一个例子中，正确的是25%还是400%？其实，两个利率都不是正确的；因为两个内部收益率都

不是对投资价值的测度。要是公司的预期报酬率是20%，该投资项目应被接受吗？虽然两个内部

收益率都比预期报酬率大，但只要看一下图1就很容易发现当贴现率为20%时项目有一个负的净

现值（-211美元），因而不应该被接受。 1600)2.01(10000)2.01(10000NPV 2

-+-+==8333-6944-1600=-211

2. 净现值规则的局限性

现在,大部分人都认为净现值方法是一个很好的投资决策方法。主要原因

是：①净现值法是价值创造的一个衡量标准：当项目净现值是正值时，项目能够创

造价值，当它为负值时，项目会损坏价值。②调整了项目预期现金流的时间性。③

调整了项目预期现金流的风险。④具有可加性，意味着如果一个项目的净现值是

100000美元，另一个项目有50000美元的净现值，就可以产生总额为150000美元

的净现值。可加性还有其他有用的意义。假设上述投资的分析忽略了一个相关的经

常性成本，而这个成本预计会使每年现金流减少50000美元，为了确定经现金流矫

正后投资的净现值，只需简单的计算一下被“忽视”的未来现金流出序列（每年50000

美元）的现值，并把它加到最初计算的投资净现值上即可。

净现值法的局限性：尽管净现值规则可以对许多情况进行调整，譬如

比较不同规模或不同寿命期的两个项目，但在其他的情况下，要求净现值规则所做的调整是相当复杂的，没那么容易完成。在大多数情况下，这些情况会出现，因为净现值规则是一种要么采纳、要么放弃的方法，它仅仅基于净现值被估计出来时所能得到的信息。因此，净现值规则忽略了随着时间的流逝和更多的信息的获得导致项目发生变化的那些机会，即期权问题。

净现值是根据项目产生的预期现金序列经项目资本成本折现得来的，项目资本成本是项目风险的一个衡量。现金流和相对应的资本成本的估计都依赖于净现值计算时所能获得的信息。这些信息包括产品的市场能力、售价、被淘汰的风险、生产应用的技术以及经济环境、规章制度和税收环境等诸如此类的因素。然而，测算项目投资净现值的信息经常是不对称的。

(二)、净现值规则、内部收益率规则和盈利指数规则的冲突

当两个或多个投资项目是互斥的，以致我们只能选择其中一个时，按内部收益率、净现值和盈利指数给这些项目排队可能得出矛盾的结论。当使用这些方法得出项目的排列不相同时，其原

因可能是下列三种项目差别中的一种或多种：（1）、投资的规模：项目的成本不

相同。（2）、现金流模式：现金流量的时间分布不同。例如，某个项目的现金流量随着时间递增，而其他项目则随时间递减。（3）、项目寿命：各个项目具有不同的寿命。

必须记住，这些项目差别只是出现项目等级排列冲突的必要条件，而非充分条件。因此，有可能存在某些互斥项目在上述三个方面都不相同，但在按内部收益率、净现值和盈利指数进行排序时却没有出现任何冲突。

1、规模差异当互斥投资项目的初始现金流出量不同时，有时会出现问题。假设某公

司有两个互斥投资项目，它们预期能产生如下的现金流量：

表7-4 净现金流量

年末项目S 项目L

0 -100 -100000

1 0 0

2 400 156250

项目S和L的内部收益率分别是100%和25%。如果预期报酬率是10%，项目S 的净现值为231美元，盈利指数为3.31。而项目L的净现值为29132美元，盈利指数为1.29。我们的结果可以用表格形式总结如下：

内部收益率 10%处的净现值 10%处的盈利指数

项目S 100% 231 3.31

项目L 25% 29132 1.291

依据这些结果排序：

序次内部收益率 10%处的净现值 10%处的盈利指数

1 项目S 项目L 项目S

2 项目L 项目S 项目L

如果依据内部收益率或盈利指数的高低来决定项目的序次，那么项目S是较优的。而如果依据净现值的高低来决定项目的序次，则项目L是较优的。若我们只能在这两个项目中选择一个，那么显然会发生冲突。

因为项目收益率是以百分比形式给出的，所以投资的规模就被忽略了。同样，盈利指数反映的是相对盈利性，投资的规模再一次被忽略了。不考虑这个因素，收益率为100%的100美元投资将永远优于收益率为25%的10万美元投资。相反，净现值是以公司财富增加的绝对数额来表示的。考虑到收益的绝对数额，项目L显然是最优的，虽然S的内部收益率和盈利指数比它的高。原因是L投资规模大，能提供更大的净现值。

2、现金流模式的差异为了说明现金流模式的差异可能引起的问题，我们假定某公司正面临两个互斥投资项目，它们的现金流量模式如下：

表7-5 净现金流量

年末项目D 项目I

0 -1200 -1200

1 1000 100

2 500 600

3 100 1080

可以看出，项目D和项目I所需的初始现金流量相同，项目寿命也相同。但是，它们的现金流模式不同。项目D的现金流量随着时间递减，而项目I的现金流量随时间递增。项目D和项目I的内部收益率分别是23%和17%。对于任何大于10%的贴现利率，项目D的净现值和盈利指数将大于项目I的，而对于任何小于10%的贴现利率，项目I的净现值和盈利指数将大于项目D的。如果假定预期报酬率（k）等于10%，两个项目将具有相同的净现值198美元和相同的盈利指数1.17。用这些结果来确定项目的决策序次，我们会得到如下结论：

k<10% k>10%

序次内部收益率净现值盈利指数净现值盈利指数

1 项目D 23% 项目I 项目I 项目D 项目D

2 项目I 17% 项目D 项目D 项目I 项目I

这种序次上的冲突可以用图7-2更形象更充分的表示出来。在图2中，给出了两个项目的净现值特征图，它们与横轴的交点分别代表各自的内部收益率，与纵轴的交点则表示各自的未贴现的现金流入量的总和减去现金流出量所得的值。从图中可以看到，从内部收益率上看，不管预期报酬率或最低收益率等于多少，项目D总是优于项目I，然而，如果按照净现值或盈利指数进行

排序，结果将与所选的贴现利率有关。

净现值（$）

600

400

%）

图7-2 互斥的项目D和I的净现值图

与两条净现值特征图曲线的交点相联系的贴现利率，如10%，代表了两个项目具有相同净现值时的预期报酬率。这个利率被称为“费雪交叉利率”，以著名的经济学家欧文·费雪（Irving Fisher）的名字命名的。这一贴现利率非常重要，因为当预期报酬率低于费雪利率时，按净现值和盈利指数的排序将和按内部收益率的排序发生冲突。

在该例题中，产生冲突的原因不可能是项目的规模或寿命方面的问题，因为项目D和项目I的初始现金流出量和项目寿命都是相同的。各种方法隐含的，关于较早从项目中释放出来的现金流量如何进行再投资的假设不同，是产生这种冲突的根源。每一种已贴现现金流量方法都假定：项目的现金流入量可以以该方法中采用的贴现率进行再投资。因此，内部收益率法中隐含的假定是：在剩下的项目寿命期间，资金可以以内部收益率的报酬率进行再投资。而在净现值和盈利指数等方法中，隐含的假定是再投资利率等于作为贴现利率的预期报酬率。

于是，在内部收益率法下，隐含的再投资利率将随着项目的现金流模式的不同而不同。对于一个有较高内部收益率的项目，假定的再投资利率也较高；对于内部收益率较低的项目，假设的再投资利率也较低。只有当两个投资项目的内部收益率相等时，它们才会有相同的再投资利率。而对于净现值法，隐含的再投资利率—预期报酬率对每个项目都是一样的。从本质上来说，这个再投资利率反映了公司存在的投资机会的最低收益率。因此，当互斥项目因为现金流模式上的差异而产生排序困难时，应该选择按净现值排序。用这种方法我们可以找出能最大限度的增加股东财富的项目。

3、项目寿命的差异最后一个可能导致冲突的项目差异是互斥项目寿命上的差异。这里关键的问题是：在寿命短的项目结束之后会发生什么投资活动？公司最有可能选择的决策有以下两个：（1）用一个相同（或相似）的投资项目代替；（2）再投资于别的项目。

用一个相同（或相似）的投资项目代替

我们需要从可以重复替换、具有不同寿命的互斥项目中选择一个。既然后面的决策要受初始投资的影响，那么应对与每个项目相联系的决策后果逐一评估。该评估一般把这种选择视为在普通投资分析下的一系列重复替换或“替换链”。这种方法叫做“替换链（共同寿命）法。

重复实行每一个项目，直到最早使所有项目都能在同一年份结束的时候为止，这样我们就得到多个由相同项目连成的替换链，这些替换链具有相同的寿命---—最小共同寿命。因此在每个替换链结束时公司都能在相同的条件下选择，不管这些选择孰先孰后。

我们可以用下列公式计算每个替换链的净现值chain NPV :

∑=-+=R t t n n chain k NPV NPV 1)1()1(

其中：n=单个项目寿命，用年数表示；NPV n =寿命为n 年的单个项目的净现值；R=

替换链中单个项目重复的次数，或者说，为达到所有互斥项目的最小共同寿命某项目所需重复的次数；k=与具体项目对应的贴现利率。结果，在每个替换链开始时公司就能计算其净现值。因此，每个替换链的净现值就是替换链产生的净现值（NPVs ）的现值。例子：假定有如下两个互斥投资项目A 和B ，两个项目都要求在将来进一步重复替换，见表7-6：

表7-6

项目A 项目B

单个项目寿命（n ） 5年 10年

在各项目特定的预期报酬率下

单个项目的净现值（NPVs ） 5328 8000

为达到最小共同寿命需要重复的 2 1

次数（R ）

各项目的贴现利率（k ）① 10% 10%

注①：各可替换项目的贴现利率可以不一样。

乍一看，项目B 似乎是较优的。其单个项目净现值为8000美元，显然大于项目A 的单个项目净现值5328美元。但是，在可做重复替换时我们应在某一共同寿命上考虑两个项目所能产生的价值，这一共同寿命在该例子中是10年。图7-3显示了如何求得项目A 的两次循环：一个长度为10年的替换链的净现值，即项目A 的替换链NPV 在NPV 5=$5328，k=10%，R=2情况下的时间线。

年末 0 5 10

$单个的年期贴现率为10%

$8636=NPV chain =∑=-+21)

1(5)1.01(5328$t t 图7-3 计算项目A 的替换链NPV 的时间线

项目B的替换链仅仅包括一次重复，因而其净现值就是项目B单次循环的净现值，即项目B 的NPV chain=$8000。由于项目A的NPV chain=$8636>项目B的NPV chain=$8000，我们应该选择项目A。

再投资别的项目即在项目结束后只能再投资于其他方向。

假设正面临着在两个互斥投资项目X和Y之间做出选择,这两个投资项目产生如下现金流量:

表7-7净现金流量

年末项目X项目Y

0-1000-1000

102000

200

333750

项目X和项目Y的内部收益率分别是50%和100%，如果预期报酬率是10%，那么项目X 的净现值是1536美元，盈利指数是2.54；项目Y的净现值是818美元，盈利指数是1.82。我们把这些结果总结在下表7-8中：

表7-8

内部收益率10%处的净现值10%处的盈利指数

项目X50%1536 2.54

项目Y100%818 1.82

以这些数据为基础来给这两个项目排序：

序次内部收益率10%处的净现值10%处的盈利指数

1项目Y项目X项目X

2项目X项目Y项目Y

又一次我们看到了各种方法在项目排序上发生了冲突。这一次我们也希望按净现值的高低来选择——选择能最大增加公司的绝对价值量的项目.这样应选择项目X。但是，下列事实可能使你困惑：(1)项目Y的内部收益率是项目X的两倍,而它们的成本都是一样的,即1000美元；(2)我们只能在三年后才能从项目X中获得正的现金流量，而对于项目Y，我们只需等一年就能获得所有的现金流量；(3)在项目X不能产生任何东西时,你却可以用项目Y产生的正的现金流量再投资。

对于具有不同项目寿命的互斥项目，净现值法仍能得出项目的正确排序，为更清楚的说明这一点，我们可以把上述两个项目放在同一个终止日期来比较，见表7-9。

2200 2420818

为此，我们假定寿命较短的项目的现金流量在寿命较长的项目结束之前以公司的预期报酬率进行再投资。使用这一再投资利率,而不是其他更高的利率,是因为这一利率是我们假定公司在有额外资金时,投资于其他最后的(边际)项目所能赚取的收益率。

既然X 和项目Y 的初始现金支出量相同,那么我们可以通过比较这两个项目的最终值来比较它们的优劣。可以看出,在这种情况下,具有更大现值的项目X 是更优的,因为其终值3375美元大于项目Y 的终值2420美元.其实,不管项目是否具有相同的初始现金流出量,我们总能依据净现值来给项目排序,从表中可以看出,当我们从实际的现金流量转化到假想的现金流量后,项目Y 的净现值没有变。这是因为在再投资和贴现过程中我们使用的是同一个预期报酬率.因此,对于具有不同寿命的互斥项目,依据按实际现金流量计算出的净现值仍可得出正确的项目排序。在上述例题中,项目X 优于项目Y,因为它能产生一个正的净现值,而且能为公司多带来718美元(1536-818)的现值。

（三）、净现值规则和内部收益率规则的冲突与协调案例

在有多个备选项目的互斥选择决策中，只有当各备选项目的净现值曲线不存在交叉现象时，应用两种评价方法才能产生完全一致的结论。但在一般情况下，各备选投资项目之间的关系并不那样理想，更多的是存在着相互交叉的现象，从而使得两种评价方法的应用产生不一致的结果。

为说明问题起见，本书将两种评价方法产生冲突的4种情况通过表7-10予以分析。

表7-10

备选项目及其各年现金净流量

A B C D E F G

-25000 -25000 -12000 -12000 -25000 -12000 -12000 15000 0 5000 6000 13000 9000 32000 10000 5000 5000 6000 13000 9000 21000 7000 15000 5000 6000 13000 ~ ~ 5000 28000 5000 ~ ~ ~ ~ 5575 9526 3849 2921 7329 3620 -258

22.34% 20.94% 24.10% 23.39% 26.16% 32.07% 16.67% 50%

情况1：投资项目之间经济寿命期一致，初始投资额亦相等，但各年现金净流量不一致。如

项目A 与B 、项目F 与G ，F G B A F G B A IRR IRR IRR IRR NPV NPV

NPV NPV >><<，；而， 。 对于项目A 与B ，应用两种评价方法发生冲突的惟一原因是项目间各年现金净流量不一致。内部收益率法倾向于早期现金净流量较大、风险较低的项目A ；净现值法倾向于后期现金净流量较大、风险较高的项目B ，其原因在于两种评价方法采用了不同的再投资假设，因此，若仅从风险角度考虑，取舍何种投资项目，则决定于投资者的风险厌恶态度。

年度 0

1

2

3

4

NPV

（i=10%） IRR

图7-4 净现值曲线Ⅰ

项目F 与G ，由于G 是非常规投资项目，其净现值曲线如图7-4所示，只有当资本成本介于16.67%与50%之间时，净现值大于零，当资本成本为10%时，净现值小于零，显然应拒绝该项目。

情况2：投资项目之间的经济寿命期一致，但初始投资额不相等，如项目A 与C ，项目B 与C 。其中，B C A C C B C A IRR IRR IRR IRR NPV NPV NPV NPV >>>>，；而

， 。 如果我们要在项目A 与C 、项目B 与C 之间做出选择，首先应考虑的是各项目的初始投资额是否与其项目本身相关，即初始投资额是否可以选择使用。若初始投资额不可以选择使用，我们只能以净现值法为准，选择净现值最大的投资项目A 及B ；若初始投资额可以选择使用，我们就应该考虑投资项目的经济效益问题。

对于项目A 与C ，若将投资于项目A 的初始投资额投资于两个项目C ，剩余投资额存入银行，

那么其净现值为9164%)101(100024'=+?+?=C A NPV NPV 元，大于项目A 的净现值，此时，应选择

内部收益率较大的项目C 。若计算项目A 与C 的盈利指数有A PI =1.223,C PI =1.321,即A C PI PI >，这与A C IRR IRR >相一致。对于项目B 与C ，9164'=B NPV 元，小于项目B 的净现值，且，C B PI PI >B PI 等于1.381，这与C B NPV NPV >相一致，应选择项目B 。

情况3：投资项目初始投资额相等，但经济寿命不一致，如项目B 与E 、项目C 与F 。其中，E B NPV NPV >，F C E B F C IRR IRR IRR IRR NPV NPV <<>，，而

。 对于项目B 与E ，项目E 的投资回收期比项目B 的投资回收期少1年有余，若考虑资本回收速度和投资风险，应选择项目E ；否则，应分析两项目的净现值曲线，项目B 与E 的净现值曲线如图7-5所示，两条净现值曲线相交于0K (=14.88%)点。

图7-5净现值曲线Ⅱ

图7-5所示，当资本成本小于0K 时，项目B 优于项目E ；当资本成本大于0K 时，项目E 优于项目B 。

因此，取舍净现值法与内部收益率法，应分析投资项目所处资本市场的变化情况，如果预期资本市场变化较小，即资本成本不会超过0K ，应选择净现值法；反之，应选择内部收益率法。

对于项目C 与F ，在初始投资额可以选择使用的条件下，同一数额的投资，若投资于项目F ，两年以内就能收回投资；若投资于项目C ，需要将近3年才能收回投资，项目F 的投资回收期小于项目C 的投资回收期，即项目F 优于项目C 。为进一步比较项目F 和C ，可考虑项目F 经过两年后，再投资于同样的项目F ，这样4年后的净现值为：

K

F NPV '=3 624＋3 624×0.826=6 617(元)

显然，C F NPV NPV >'，项目F 优于项目C ，即与应用内部收益率法的结论相一致。

情况4：投资项目间经济寿命期不相等，初始投资额不相等，各年现金净流量亦不一致，如项目B 与D 、项目E 与F 。其中，E F B D F E D B IRR IRR IRR IRR NPV NPV NPV NPV >>>>，；而， 。

对于这类互斥投资项目，两种评价方法的应用发生冲突是各投资项目间经济寿命期、初始投资额、各年现金净流量皆不一致及其综合影响的结果。关于项目B 与D ，由于经济寿命期不等，先考虑4年后两项目的净终值(NFV)。

B NFV =500×1.21＋15 000×1.10＋28 000－25 000×1.464=13 950(元)

D NFV =6 000×1.1×3.31－12 000×1.464=4278(元)

D B D B NPV NPV NFV NFV >>，与相一致。

若初始投资额可以选择使用，应计算投资项目的单位投资获得能力，此时，B PI =1.381，而 D PI =1.234, D B PI PI >，项目B 优于项目D ，使用净现值规则能得出正确的结论。

对于项目E 与F ，若初始投资额不可以选择使用，只能选择净现值较大的项目E ；若初始投资额可以选择使用，应选择单位投资获利能力较大的项目，E PI =1.292, F PI =1.302，即应选择项目F ，而且项目F 的投资风险也较低，选用内部收益率能得出正确的结论。

通过上述分析，可以看出，投资项目间经济寿命期、初始投资额、各年现金流量的不一致及其综合影响是导致净现值法与内含报酬法产生冲突的主要原因。协调这两种评价方法产生的冲突，在一般情况下，应考虑投资者的风险态度以及投资项目所处经济环境的变化，尤其是资本市场的变化。如果投资者是风险厌恶型或预期资本市场将发生较大的变化，应选择内含报酬率法，这也是较稳健的做法；否则，应选择净现值法。当投资项目间经济寿命期、初始投资额皆不一致时，净现值法和内部收益率法皆不能独立做出判断，此时，应借助于现值指数法等其他方法，具体分析应取舍何种投资项目。总之，无论选择净现值法还是内部收益率法，都应具体分析投资者的风险态度、投资项目所处的经济环境，以及投资项目本身的特点，只有这样，才能科学合理地应用这两种评价方法。当然，作为财务收益指标，这两种财务收益指标计算方法仍需不断地加以改进和创新。

三、实物期权净现值规则OANPV

（一）、净现值规则的潜在假设及其解决方案

传统的净现值法规则是目前内外投资决策普遍采用的方法。根据该规则，若一项目的NPV 为正，即可对其进行投资；如项目的NPV 为负，则放弃之。该传统的决策方法基于下列潜在假设：一是投资是可逆的，即在市场出现不利状况时，可将资产变现收回投资；二是投资是不可推迟的，即在NPV 大于0时，要么现在投资，否则以后就不投资。

传统的净现值法忽视了投资的不可逆性及可延迟性。实际上，在大多数情况下，资本投资是具有不可逆性和可延迟性。投资的不可逆性是指当环境发生变化时，投资所形成的资产没有在不遭受损失的情况下变现的可能性。资产专有性是造成投资不可逆的重要原因之一。另外，政府法规或制度安排也会造成投资的不可逆性。投资的可延迟性，是指资本项目在一定时间内可以被延迟的可能性。延迟投资往往出于策略上的考虑，它使企业在投入资源之前有机会获得关于产品价格、成本和其他市场状况的新信息。在大多数情况下，延迟投资至少是可行的。只要某项投资存

在可延迟性，则在面临外生风险（如市场价格、利率、汇率等风险）的情况下，企业就可能通过延迟现在的投资以期获得更多的收益。

将期权理论引入资本预算决策准则可弥补传统决策准则忽视投资不可逆性和可延迟性的缺陷。由于资本投资大多具有不可逆性和可延迟性。从而使其具有十分类似美式看涨期权特征。为了寻找更有利的投资机会，延迟资本投资的权利就是一种期权，可称其为资本投资期权。

资本投资者为了获得投资期权必须先投资于必要的市场部位、人才资本及技术等，这便构成了期权的保险金，即投资期权的价格。在有利的投资机会下进一步投资，相当于执行期权，其投资额便构成了投资期权的执行价格。若在投资期权的有效期限内无有利的投资机会，便可选择放弃进一步投资，其损失仅为投资期权的保险金。

当公司进行一项不可逆的投资时，这就相当于执行了期权，也就放弃了等待新的信息的机会，而这些新信息可能会影响投资效果的好坏和投资时间的选择。这也就意味着即使市场条件发生逆转，该公司也不能不投资。所以投资期权的价值也就是使公司获得的未来投资机会的价值和因延迟投资所带来的期权的时间价值。投资期间的时间价值主要表现在两个方面：首先，延迟投资可有效地规避风险，使决策者有更多的时间和信息检索自身对市场环境变化的预期和有机会避免不利条件下的重大损失；其次，延迟投资也保持了未来获利的机会，在投资期权的有效期限内，市场的有利变化可以使一个项目的获利急剧增加，有效期限越长，这种情况发生的可能性越大，投资期权的价值也就越长。另外，对于净现值为负的可延迟项目而言，延迟投资也可视为一种投资期权，其有效期限内市场环境的有利变化可能使项目净现值变正，甚至更具价值。总之，对一项不可逆的、可延迟的投资而言，获得延迟投资的权利就是一种期权—投资期权。研究表明，投资期权的价值可能很大，传统的决策准则因忽略这种价值而可能导致决策失误。因此有学者呼吁应将所有较大的投资决策作为期权价值问题来对待，并建立起考虑投资期权价值的决策准则。

按投资期权的内涵，一个可延迟投资项目在延迟投资的情况下，将会增加投资项目的价值，即项目的真实NPV（The true NPV）较其基本的NPV（The basic NPV）要大。其差即为投资时序期权（Investment-timing option，ITO）的价值，该期权因利率水平及平均回报率的变化能导致项目基本NPV的显著改变而具价值，且该价值不可能出现负值的情况。因为这种内涵的ITO 是无成本的，从而也就导致了项目的真实NPV不可能小于其基本NPV。一个可延迟项目的真实的NPV，等于考虑了经ITO调整后的NPV（The option adjusted NPV，NPV/ITO），而NPV/ITO可按美式看涨期权来进行评估，其基础资产即为项目本身。一个投资项目在t=0时的NPV/ITO等于其基本NPV与其ITO价值（The value of investment-timing option，ITOV）之和，即：NPV/ITO=基本NPV+ITOV。

ITOV可以被表述为因可延迟投资而具有的价值（The deferral value，DV）和因可拒绝投资而具有的价值（The rejection value，RV）之和，即：ITOV=DV+RV

在无限延迟投资的情况下，RV=0，即拒绝投资的权利没有增加任何价值，因为企业可通过继续无限期的推迟投资来有效的拒绝对该项目的投资。这样，延迟投资的价值可视为投资时序期权的价值，即ITOV=DV。

在某些情况下，企业必须进行某项投资，也即不能拒绝投资，但企业拥有该项目的投资时序期权。在此情况下，企业可选择从现在直至期权终止之间的任何时间进行投资。

下图用曲线直观地表示了NPV和NPV/ITO随利率r的变化关系：

NPV/ITO

0 IRR/ITO IRR ITOV r

NPV

图4 NPV和NPV/ITO随利率r变化的关系图

由图可知，由于延迟的不确定性，无论利率多大，NPV/ITO总不为零。当利率r等于IRR/ITO （The option adjusted IRR）时，期权的价值为0，因为此时期权充分盈利，即为了保持期权延迟投资所得正好抵消了未立即执行期权并实现的正的NPV在价值上的损失。IRR/ITO小于IRR，可保证随时执行期权有足够的价值。

（二）、基于期权理论的资本预算决策准则

1. IRR/ITO准则

在图中，在r较低时，NPV/ITO与NPV曲线重合，随着利率水平的提高，NPV/ITO与基本NPV 分离而位于后者的上方。两曲线分离点的利率水平为IRR/ITO。前已述及，当r=IRR/ITO时，期权已充分盈利，期权价值为0。IRR/ITO为执行ITO的无差异截止率（Indifference cutoff rate），即在r=IRR/ITO时，企业执行ITO和不执行ITO是无关紧要的，两者价值相同。由此，对于现行的短期利率r，有IRR/ITO准则：若r≤IRR/ITO，则进行投资；若r>IRR/ITO，则延迟投资。这一准则实际上是执行美式看涨期权的标准准则。

2. NPV/ITO准则

由NPV/ITO=基本NPV+ITOV可得：当ITOV=0时，NPV/ITO=基本NPV，此时对于给定的现行短期利率来说，该项目的NPV达到了它的最大值。此时，若拥有ITO的企业投资该项目，该企业就能充分利用项目中隐含的所有期权的价值。该情况发生在NPV/ITO=基本NPV，而在ITO的整个有效期间内，可能有不止一个的利率水平能达到这一点。该规则定义出项目的可接受区域。

3. 临界率（Hurdle rate，HR）准则

项目的IRR/ITO与IRR的关系可通过图示得知。IRR是可以使项目的NPV为0的短期利率水平，在图中，IRR即为NPV曲线与横轴r相交所确定的利率水平，且IRR>IRR/ITO。临界率为现行短期利率水平r和IRR与IRR/ITO之差的和，即：HR=r+（IRR-IRR/ITO）。相应的临界率准则为：当IRR>HR时，延迟投资。

需要指出的是，临界率准则与IRR/ITO准则和NPV/ITO准则是相一致的。当IRR大于按现行短期利率水平计算而得的HR时，由HR=r+（IRR-IRR/ITO），就等于HR≤IRR/ITO，而由图可知，此时NPV=NPV/ITO。可见，上述三准则均考虑了投资期权的价值，且其决策结果是完全一致的。

改进的投资决策准则并没有完全抛弃传统的决策方法，它考虑了投资期权的价值，将期权理论与传统的决策方法有机的结合在一起，为实现从理论到现实的转化奠定了坚实的基础。

由Black & Sholes创立的著名B-S期权定价模型可知，在满足假设情况下，股票买权价值可以认为是以下五个变量的函数：股价S、执行价X、到期时间T、无风险报酬率r和股票的标准差σ。

投资项目的期权性质可以参照股票买权价值的决定因素来描绘。在多数项目中，为了购买建造生产性的资产都得有所花费，这就相当于执行一项期权的执行价X ，建造或是取得的资产价值就是股价S，公司在保有这种机会的前提下可以等待的时间长度即为到期时间T，用资产报酬的标准差σ来表示项目的风险，时间价值仍用无风险利率r，如下所示：

表7-11

变量项目投资股票买权

X 取得资产的支出执行价

S 资产的价值股价

T 决策可以延迟的时间到期时间

σ2项目资产的不确定性股票报酬的波动性

r 资金时间价值无风险报酬率

先来看股票买权：如果当前股价低于执行价，毫无疑问投资者是不会投资于此类买权的，因为内在价值小于0；只有当前股价高于执行价，即内在价值大于0时，投资者才会考虑进行投资。项目投资与此类似，只有当项目资产的现值高于取得资产的支出时，才能考虑进行投资。当决策可以有所延迟时，投资机会就像是未到期的买权。项目本身的不确定性（波动性）越大，买

权与项目价值越高。不确定性（波动性）可以用项目的累计方差σt来表示。

举一简例加以说明：

现有一项简单的投资，投资支出200万元，公司日后从该项目获得的现金净流入的现值只有180万元。该项目具有不确定性，价值会发生变动，现金净流入的标准差是每年40%，除此之外，公司可以在决定投资之前等待3年。最后，假设无风险利率为5%。计算该项目的价值。

若用传统的NPV法来进行判断，容易得出项目的NPV=180万元-200万元=-20万元<0，表明若不考虑内含的买权现在就投资，项目的净现值小于0，经济上不可行。

但若考虑到项目内含期权（在3年中边等边瞧），这个项目实际上就等同于持有一个3年期

的执行价为200万元，基础资产价值为180万元的欧式买权。它的累计方差指标σt=0.40×3 =0.69，项目资产价值与取得资产的支出之比q

NPV=180/[200/（1.05）3]=1.04>1。查阅欧式买权价值表，可以查得q

NPV=1.04，σ3=0.69的欧式买权的价值等于基础资产价值的28.4%，即28.4×180=51.12万元。这样，该项目的价值=NPV+期权价值=-20+51.12=31.12万元。这说明尽管项目的净现值指标小于0，但若考虑了项目的不确定性与内含买权的价值，最后的结论应是这个项目价值大于0，很有希望。

还可以将此例略做改动，假设项目日后现金净流入的标准差是每年10%。通过同样的方法，我们可以得到项目内含买权的价值8.76%×180=15.77万元，项目价值=-20+15.77=-4.23万元，由此我们看到，当不确定性（波动性）小到一定的值时，不论是否考虑项目的不确定性与内含买权的价值，该项目目前不具有投资价值。

从上面的分析和计算中可以看出，传统的NPV法具有缺陷。但同时我们也应当认识到套用金融期权定价方法计量实物期权价值是有难度的。因为在实物期权中，基础资产涉及的可能是无法观测的未公开交易，预期的现金流量高度不可预测，战略期权的长期性质意味着在期权的期限内利率可能发生变化。更复杂的情况是，战略投资通常是一系列期权的集合体，一项期权的行使可能带来更多的期权。总结起来，相对金融期权，实物期权具有以下三种复杂性，使得实物期权分析法应用在项目评价时存在不小的困难:

◆更复杂。特别是对那些行使某项期权之后会带来后续一串期权，且期权和期权之间又存在相互依赖性的项目而言，许多适用于金融期权的思想、方法难以直接适用。

◆实物期权的所有权通常不具有排他性，即不止一家企业持有或可行使此项期权。因为相互竞争的存在，期权的价值有时还会由于其他企业的行为而变化。极端的情况是，企业的实物期权可能被其他企业抢先取得。故期权的排他性与企业动作的快慢和竞争对手的动作快慢，都会影响到实物期权的价值。

◆基础资产（除了一些自然资源）一般都是不公开交易。即使有交易，也是在非完全市场内

的交易。如何对非完全市场内的交易。如何对非完全市场下的期权进行估价值得进一步研究。

虽然存在这样那样的困难，但毫无疑问，在项目投资评价时，必须进行实物期权分析，特别是对于那些在战略上具有重要意义的投资和支出项目。我们还看到，期权理论应用于投资决策，并不是对传统NPV 法的简单否定，而是在其基础上突破其固有局限性，增加投资决策的合理性，使投资评价更加贴近经济现实，带来的是投资决策理论的观念更新。

(三)、项目的风险调整及贴现率确定

现在理论和实务界理解的风险是投资结束时项目的风险，也就是说关注的只是对项目结果的不确定性的评价，而忽略了对投资过程中项目的不确定性的评价。而在实际当中，投资者关注的投资损失不仅仅是对结论的考虑，因为如果投资在投资期间中断而不能持续到最后他们同样甚至会遭受更大的损失。因此，投资者不仅关注投资期末的结果，也关注贯穿投资过程中的中间结果。下面是一些关于投资者为什么关注投资过程中的风险的两个例子。

1. 资产管理

委托人的协议中要求资产管理者保证资产组合的减值不得超过10%。而且，委托人通知资产管理者投资期为5年。那么，管理者能够假设委托人仅仅在第五年期末来评价吗？不可能。更合理的说法是委托人将在5年内监督管理者的行为，如果资产组合价值低于开始价值的90%，则委托人就会解约。如果资产管理者要将解约的可能性限定在1%，则他应该在整个投资过程价值的分布基础上而不是最终价值基础上将损失限定在初始价值的10%。

2. 贷款协议

借款人被要求保持一定水平的存款作为贷款的条件。如果借款不满足要求的水平，贷款被要求清偿。另外，这项合同违约的可能性取决于整个贷款期间的而不是到期日的存款的价值的分布。

这两个例子要求投资者关注整个投资期间损失可能性的分布状况。不幸的是，通常评价损失可能性和风险价值的方法都是仅仅考虑期末分布。投资期间损失可能性的分布状况及计量:

在投资期内通过下列方法来评价损失的可能性Pr s ，（1）计算累积损失和累积收益的差额,

（2）求差额的标准差,（3）将正常分布函数应用于可能性评价的标准差与平均法的转换，如：

T

uT L N E σ-+=)1ln(Pr （1） 这里：N[·]=累积正常分布函数，L=时期单位内累积损失百分比，u=连续情况下年预期收益， T=投资期限，σ=连续收益的年标准差。

组合的过程使时期收益变为正常分布。这些期间收益的连续部分是正常分布的，这是为什么正常分布函数的输入值是连续的。当对风险价值进行评价时，通过将可能性具体化，损失金额使用风险价值（Value at Risk ，VAR ）计算如下：

W e VAR T Z uT )1(--=-σ （2）

这里：e=自然数的值（2.71828），Z=与可能性相关的正常偏离，W=初始价值

这两个计算公式仅仅适用于期末风险分布的计算，因此，忽略了投资期内价值的变动性。考虑投资期内价值变动性，我们使用统计方法即“第一阶段可能性（first-passage time probability ）。这个方法计量了有限期间内事项首次发生的可能性，W Pr 。它等于：

2/2)1()1ln()1ln(Pr σσσu W L T

uT L N T uT L N

++++-+= （3） 等式3给出了投资期间投资减值至某一价值水平的可能性。等式的第一部分等于等式1即期末损失的可能性，同时还增加了另一部分即连续部分，任何情况下连续部分不会为零或负。因此，投资期内损失可能性必然超过投资期末损失可能性。而且，投资期内损失的可能性随投资期的增长而增大，相反的，投资期末损失可能性却随时间而减小。我们也可以利用公式3来评价连续风险价值。传统方法计量的是投资期末损失可能性的最坏的结果，而连续风险价值则是自投资开始

至投资期间任一时点损失可能性的最坏结果。我们不能靠分析解决连续风险价值问题，必须诉诸于数学方法。我们让等式3在特定水平下反复求解L。连续风险价值等于L次的初始价值。

（四）、优化配置技术

当在某个特定的时期那一年内所能投入的资本有一个预算上限或约束时，资本限额就会发生。这种约束在一些公司中很普遍，特别是在那些规定只能通过内部融资解决所有资本费用的公司。另一个发生资本限额的情况是，一些大公司的分公司只能在某一个特定的预算上限之内作资本投资，超过该上限的资本支出分公司没有控制权。有了资本限额的约束，公司会在不超过预算上限的情况下，尽量选择能最大限度的增加公司价值的投资项目组合。

1. 限制资本在当前时期使用的情况

如果仅仅是限制资本在当前时期的使用，问题就转化为在不超过预算上限的情况下选择那些能使每单位资本的投资带来最大价值增量的项目。例如，假设某公司面临如下投资机会：表7-12

项目初始现金流出量IRR NPV PI

A $50000 15% $12000 1.24

B 35000 19 15000 1.43

C 30000 28 42000 2.4

D 25000 26 1000 1.04

E 15000 20 10000 1.67

F 10000 37 11000 2.1

G 10000 25 13000 2.3

H 1000 18 100 1.1

如果各个项目相互独立，且当期初始现金流出量的预算的上限为6.5万美元，那么公司选择的组合应该使6.5万美元（或更少）所能带来的公司价值量的增加达到最大。下面给出按各种已贴现现金流量方法所对应的盈利能力递减的顺序选择项目，直到6.5万美元预算被用完的情形见表7-13：

表7-13

项目内部收益率净现值初始现金流出量项目净现值初始现金流出量

F 37% $11000 $10000 C $42000 $30000

C 28 42000 30000 B 15000 35000

D 26 1000 25000 $57000 $65000

$54000 $65000

表7-14

项目盈利指数净现值初始现金流出量

C 2.4 $42000 $30000

G 2.3 13000 10000

F 2.1 11000 10000

E 1.67 10000 15000

$76000 $65000

在资本限额情况下，公司应选择项目C、E、F和G，它们的初始现金流出量之和为6.5万美

元，提供的总净现值为7.6万美元。没有别的项目组合能提供比此组合更大的净现值。由于有资本约束，公司不能投资于所有能给公司带来净现值的项目，只能投资于在预算约束下可以接受的项目。

当资本限额阻止我们利用其他有利可图的机会时，资本限额就需要负担真实的成本。在我们的例子中，由于6.5万美元预算上限的限制，一些投资机会不得不放弃。公司无法采纳项目A、

B、D和H，虽然它们能使公司的财富增加2.81万美元（$12000+$15000+$1000+$100）。

2. 在多期内限制资本使用的情况

当是在多期内限制资本的使用时，资本限额问题需要运用若干其他解决约束条件下的最大化问题的方法。这些方法需要利用运筹学中关于线性规划、整数规划和目标规划的知识。下面举一个连续投资项目组合选择的例子来说明这一问题。

假设某投资者有资金10万元，考虑在今后5年内给下列4个项目进行投资，已知：

项目A：从第1年到第4年每年年初需要投资，并于次年回收本利115%；

项目B：第3年初需要投资，到第5年末能回收本利125%，但规定最大投资不超过4万元；

项目C：第2年初需要投资，到第5年末能回收本利140%，但规定最大投资额不超过3万元；

项目D：5年内每年初可购买公债，于当年末归还，并加利息6%。

投资者应如何安排他的资金，确定给这些项目每年的投资额，使到第5年末能拥有的资金本利额为最大？这就用到线性规划知识。记X iA，X iB，X iC，X iD，（i=1，2，3…5）分别表示第i年年初给项目A，B，C，D的投资额。则根据题目中的约束条件及目标，可以写出决策的数学模型：MAX Z=1.15 X4A+1.25X3B+1.40X2C+1.06X5D

X1A+ X1D=100000

S.T -1.06 X1D+ X2A+ X2C+ X2D=0

-1.15 X1A-1.06 X2D+ X3A+ X3B+ X3C=0

-1.15 X2A-1.06 X3D+ X4A+ X4D=0

-1.15 X3A-1.06 X4D+ X5D=0

X2C≤30000

X3B≤40000

X iA，X iB，X iC，X Id≥0，（i=1，2，3，4，5）

然后，利用LINDO软件或是在EXCEL中利用规划求解的功能都可以求出上述模型的解。

主要参考文献：

1，Stephen A. Ross， Uses，Abuses，and Alternatives to the Net-Present-Value Rule，Financial Management，Vol.24，No.3，Autumn 1995，pages 96-102.

2，丁淑芹，《资本预算理论新发展》，（工作论文）2002年.

3，吕长江，《净现值法与内含报酬率法冲突的协调》，《数量经济技术经济》1998.4

4，罗福凯，《战略财务管理》，青岛海洋大学出版社2000.

工程项目投资决策

工程项目投资决策 名词解释 1．价值工程：通过各相关领域的协作，对所研究对象的功能与成本进行系统分析，不断创新，旨在提高所研究对象价值的思想方法和管理技术。 2.招标控制价：招标人根据国家或省级、行业建设主管部门发布的有关计价依据和办法，按设计施工图纸计算的，对招标工程限定的最高工程造价。 3.设计概算：在初步设计或扩大初步设计阶段，由设计单位按照设计要求概略地计算拟建工程从立项开始到交付使用为止全过程所发生的建设费用的文件，是设计文件的重要组成部分。 4.竣工决算：建设工程经济效益的全面反映，是项目法人核定各类新增资产价值、办理其交付使用的依据。 5.建设工程总投资：一般是指进行某项工程建设花费的全部费用。生产性建设总投资包括建设投资和铺底流动资金两部分；非生产性建设工程总投资只包括建设投资。 6.联合试运转： （联合试运转费）：联合试运转费是指新建企业或新增加生产工艺过程的扩建企业在竣工验收前，按照设计规定的工程质量标准，进行整个车间的负荷试运转发生的费用支出大于试运转收入的亏损部分。不包括应由设备安装工程费开支的单台设备调试费及无负荷联动试运转费用。 7.索赔：工程承包合同履行中，当事人一方因对方不履行或不完成履行既定的义务，或者由于对方的行为使权利人受到损失时，要求对方补偿损失的权利。 8.企业定额：工程施工企业根据本企业的技术水平和管理水平，编制的完成单位合格产品所必需的人工、材料和施工机械台班消耗量，以及其他生产经营要素消耗的数量标准。 9.限额设计：按批准的投资估算控制初步设计，按批准的初步设计总概算控制施工图设计。 10.标底：招标人根据招标项目的具体情况编制的完成招标项目所需的全部费用，是依据国家规定的计价依据和计价办法计算出来的工程造价，是招标人对建设工程的期望价格。 简答题 1.简述工程量清单作用。 1）在招投标阶段，工程量清单为投标人的投标竞争提供了一个平等和共同的基础。 2）工程量清单是建设工程计价的依据。 3）工程量清单是工程付款和结算的依据。 4）工程量清单是调整工程量、进行工程索赔的依据。 2．08规范中规定工程变更价款的确定方法。 “08规范”规定，因非承包人原因导致的工程变更，对应的综合单价按下列方法确定： （1）合同（工程量清单）中已有适用的综合价格，按合同已有的综合单价确定； （2）合同（工程量清单）中有类似于的综合价格，参照类似的综合价格确定； （3）合同（工程量清单）中没有适用或类似的综合单价，由承包人提出综合单价，经发包人确认后执行。3.简述建设工程投资特点。 1）.建设工程投资数额巨大。 2）.建设工程投资差异明显。即由于各工程间的用途、功能、规模、结构、布局、设备、装饰、施工组织设计以及所处地区的水文、地质等差异，导致建设投资的多样性、单件性。 3）.建设工程投资需单独计算。由于各工程的实物形态、建设投资差异明显，导致各个工程项目计价的单件性，即只能通过特殊的程序（依次制订投资估算、设计概算、施工图预算、承包合同价、竣工决算等）单独计算其投资。 4）.建设工程投资确定依据复杂。各建设阶段的不同依据、结果之间，互为基础和指导、互相影响（前者控制后者，后者补充前者）。 5）.建设工程投资确定层次繁多。由于工程项目及其投资具有单件性的特点，导致确定建设投资时，需要通过层层分解寻找其中最基本的构成要素（分项工程）；然后，依次分别计算分部分项工程、单位工程、单项工程、建设项目的投资；最后，才能汇总形成建设工程或建设项目的投资。 6）.建设工程投资需动态跟踪调整。由于工程的建设周期较长、不确定性因素较多，容易引发投资的波动。

第七章投资决策思考与练习答案

第七章投资决策思考与练习题答案 1.机会成本请阐述一下机会成本的含义。 答：在这种情况下，机会成本所指的是资产的价值或者将会运用在项目中的其他投入。相对成本是指资产或者投入现在的价值而不是指，比如说的购入所需要的成本。 2.增量现金流在计算投资项目的NPV时,下边哪个可以被看成是增量现金流? (1)新的投资项目所带来的公司的其他产品的销售的下滑。 A.是的。公司其他产品销售的减少，指的是一种侵蚀效应，应当被视为增量现金流。这些销售的减少应该被包括，因为它们是公司选择生产新产品所必须承担的成本。（副效应） (2)只有新的项目被接受,才会开始投入建造的机器和厂房. B.是的，对厂房和设备的支出应被视为增加现金流量。这些都是新的生产线所产生的成本。但是，如果这些支出已经发生（并且无法通过对厂房和设备销售收复），他们是沉没成本，不作为增量现金流量包括在内。 (3)过去3年发生的和新项目相关的研发费用. C.不是，研究和开发费用，不应被视为增加现金流量。过去3年对产品的研究和开发的成本应当作为沉没成本而不应当包括在新项目的评估中。以前做出的决定和发生的费用是不能改变的了。他们不应该影响接受或拒绝新项目的决定。

(4)新项目每年的折旧费用. D.是的，每年的折旧费用，在计算相关的特定项目的现金流量必须予以考虑。虽然折旧没有直接影响到现金流的现金支出，但是它减少了企业的净收入，因此，降低了全年的税额。由于这种折旧的税盾，在年底时，相比没有折旧支出而言，公司将有更多的现金在手头上。 (5)公司发放的股利 E.不是, 发放的股利不能看作是增量现金流. 公司是否发放股利独立于与是否接受一个特定的项目.由于这个原因, 考虑一个新项目时,股利不能当做是增量现金流. 股利政策将在以后的章节中有详细的讲解. (6)项目结束时,销售厂房和机器设备的收入 F.是的, 项目结束时,厂房和机器设备的残值可以看成是增量现金流. 销售设备的收入是现金流入, 设备的销售价格与它的账面价值的差额会形成会计收益或损失,并导致税收冲销或者形成纳税义务. (7)如果新项目被接受,那么需要支付的新雇员的薪水和医疗保险费用。 F.是, 新雇员的薪水和医疗保险费用应该被看成是增量现金流. 由于新项目雇用的雇员的薪水应该被列入该项目的成本. 3.增量现金流

工程项目投资决策阶段的工作内容分析

工程项目投资决策阶段的工作内容分析 摘要：项目建设中，最为重要的就是项目的决策阶段，项目投资决策决定了今后工作方向以及项目建设中的效益以及工程项目的经济效益。在项目投资决策阶段，必须写好项目立项报告，对不同的建设方案进行技术经济的对比选择，并对拟建项目可行性进行经济技术的论证。项目投资要在牢守投资决策的原则下进行，可以说，项目投资是否正确，是项目成败的关键，本文就工程项目投资决策阶段工作内容进行分析。 关键词：工程项目；投资决策；工作内容；分析 在建筑工程项目的管理中，项目投资阶段的决策非常重要。项目投资决策阶段的工作内容主要有项目立项报告、项目可行性研究、工程项目评估与抉择、以及项目投资的工程造价的控制管理。其中，项目的工程造价的管理又是其中的重点工作，以为公司承包工程项目就是为了经济利益，如果项目决策阶段对工程造价没有规划好，将会影响项目接下来的建设运行。因此，工程项目在投资决策阶段，不仅要做好项目计划书，对项目可行性进行论证，还要着重做好工程造价的控制管理。 1、工程项目投资决策阶段工作内容 （1）工程项目立项报告 工程项目立项报告在有的地方也称项目建议书，立项报告是项目可行性研究的依据之一，它是针对项目还不成熟时候的项目规划意见，主要是用来论证项目立项的必要性。拟建工程项目必要性和可能性的分析是否清晰透彻，是评判立项报告质量高低的标准。拟建工程项目的可能性分析是项目建设和生产运营必备的基本条件。 （2）工程项目可行性研究 工程项目是否要进行投资的主要依据就是工程项目的可行性研究，进行工程项目可行性研究是很有必要的，工程项目可行性研究报告时相关政府审批决策性的文件，投资方就可以根据工程项目可行性研究提供的评价结果来决定是否要投资拟建项目，另外，建设单位要建设项目，就需要向金融单位贷款，项目可行性研究报告就是作为金融机构予以贷款的条件。因此，项目可行性研究是不可缺少的程序，在项目建设过程中，这一程序成为重要环节。 项目可行性研究工作各有区分，对于投资金额大、工程项目建设周期长的工程项目，其拟建项目的可行性研究就相对来说要深入一些，研究时限也要长久一些。香港的迪斯尼乐园就是个很典型的例子，它从筹建到竣工，之间要经历8年的时间，为此，香港政府对迪斯尼建设的可行性研究做了严格的考核，这就为

第八章项目投资决策教案资料

一、名词解释 1、经营现金流量 2、投资回收期法 3、平均报酬率法 4、净现值法 5、内部报酬率法 6、资本资产定价模型 7、加权平均资金成本 8、敏感性分析 9、市场风险10、公司风险 二、单选题 1、下列指标中，没有用到净现金流量的是（） A．投资利润率 B．内部收益率 C．净现值率 D．获利指数 2、属于非折线负指标的是（） A．静态投资回收期 B．内部收益率 C．净现值 D．投资利润率 3、某项目按18%折现率计算的净现值小于零，按16%折现率计算的净现值大于零，那么该项目的内部收益率肯定（） A．大于16% B．大于18% C．大于16%，小于18%之间 D．无法判断 4、下列关于投资项目的回收期的说法中，不正确的是（） A．不能测定项目的盈利性 B．不能测定项目的流动性 C．忽略了货币时间价值 D．需要主观上的最长的可接受的回收期作为评价依据 5、某公司进行新产品开发，已投入100 万，但研发失败，之后又投入100 万，还是研发失败，如果再继续投入50 万，并且有成功的把握，则取得的现金流入至少为（） A．50 万 B．100 万 C．200 万 D．250 万 6、计算投资方案的增量现金流量的时候，一般不需考虑方案（） A．差额成本 B．重置成本 C．现有资产的帐面价值 D．未来成本 7、下列说法正确的是（） A．内含报酬率就是银行贷款利率 B．内含报酬率就是行业基准利率 C．内含报酬率是能够使未来现金净流入等于未来现金净流出现值的贴现率 D．内含报酬率是项目的最高回报率 8、下列关于采用固定资产年平均成本法时进行设备更新决策的原因不对的是（） A．使用新旧设备的年收入不同 B．新旧设备的使用年限不同

14年版自考串讲财务管理学(第八章 项目投资决策)

14年版自考串讲财务管理学(第八章项目 投资决策)

第八章项目投资决策 学习目的与要求 通过本章的学习，了解项目投资的概念与项目投资的分类，了解项目投资的步骤；掌握项目投资现金流量的分析与计算，理解确定项目现金流量的基本假设，了解现金流量估计应该注意的问题；掌握项目投资决策的评价指标的计算方法和决策规则，了解各种评价指标的优缺点；掌握项目投资决策方法的应用。 本章重点、难点 本章的重点是掌握项目投资现金流量的分析、项目投资决策方法的应用。 难点是项目投资折现现金流量指标的计算和项目投资决策方法的应用。 第一节项目投资概述 一、项目投资的概念及特点——概念（识记） 项目投资是指以特定项目为对象，对公司内部各种生产经营资产的长期投资行为。项目投资的目的是保障公司生产经营过程的连续和生产规模的扩大。 一、项目投资的概念及特点——特点（领会） （1）项目投资的回收时间长。 （2）项目投资的变现能力较差。 （3）项目投资的资金占用数量相对稳定。 （4）项目投资的实物形态与价值形态可以分离。 二、项目投资的分类 按项目投资的作用，可分为新设投资、维持性投资和扩大规模投资。 按项目投资对公司前途的影响，可分为战术性投资和战略性投资两大类。 按项目投资之间的从属关系，可分为独立投资和互斥投资两大类。

按项目投资后现金流量的分布特征，可分为常规投资和非常规投资。 三、项目投资的步骤（领会） 1.项目投资方案的提出。 2.项目投资方案的评价。 3.项目投资方案的决策。 4.项目投资的执行。 5.项目投资的再评价。 第二节项目现金流量的估计 一、现金流量的概念（识记） 项目投资决策中的现金流量包括现金流出量、现金流入量和现金净流量三个具体的概念。现金流量是指一个项目引起的公司现金收入和现金支出增加的数量。这里的现金是广义的现金，它既包括各种货币资本，又包括需要投入的公司现有的非货币资源的变现价值。例如，在一个设备更新决策中，现金流量就包含原有旧设备的变现价值，而不是其账面价值。 一、现金流量的概念——现金流出量 现金流出量是指一个项目投资方案所引起的公司现金支出的增加额。包括在固定资产上的投资、垫支的营运资本、付现成本、各项税款、其他现金流出等。（识记） 例如，公司增加一个新项目，则该项目通常会引起以下现金流出：项目的直接投资支出、垫支的营运资本、付现成本。 一、现金流量的概念——现金流入量 现金流入量是指一个项目投资方案所引起的公司现金收入的增加额。（识记） 具体包括：营业现金流入、净残值收入、垫支营运资本的收回。

第三章工程项目投资决策

?第三章工程项目投资决策 ?项目投资决策的分析与评价 ?项目投资估算 ?项目经济分析的基本方法 ?第一节项目投资决策的分析与评价 ?一、项目投资决策的阶段划分 项目决策分析与评价一般分为四个阶段： （一）机会研究 （二）初步可行性研究 （三）可行性研究 （四）项目评估与决策 ?二、可行性研究的主要内容 可行性研究的内容可归纳为市场研究、技术研究和效益研究三个方面，它们分别从项目建设的必要性、技术上的可行性、经济上的合理性角度给出相应的研究结论。可行性研究报告的具体内容包括： 1．市场现状调查 2．资源条件评价 3．建设规模与产品方案研究 4．场址选择 5．技术方案、设备方案和工程方案 6．原材料燃料供应 7．总图运输与公用辅助工程 8．环境影响评价 9．劳动安全卫生与消防 10．组织机构与人力资源配置 11．项目实施进度 12．投资估算 13．融资方案 14．财务评价 15．国民经济评价 16．社会评价 17．风险评价 18．研究结论与建议 ?第二节项目投资估算 ?一、建设投资估算 ?（一）概述 建设投资可按概算法和形成资产法进行分类。 按照概算法，建设投资估算应包括（见表3－1）： ◇工程费用（建安工程费+设备及工器具购置费） ◇工程建设其他费用 ◇预备费； 补充：工程造价或投资可依据建设工程定额来测算。 按编制程序和用途分类，建设工程定额可分为： （一）施工定额 施工定额是以同一性质的施工过程—工序作为研究对象，表示生产产品数量与时间消耗综合关系编制的定额。 施工定额是施工企业（建筑安装企业）组织生产和加强管理在企业内部使用的一种定

额，属于企业定额的性质。 施工定额的定额水平反映施工企业生产与组织的技术水平和管理水平。是施工企业进行施工组织、成本管理、经济核算和投标报价的重要依据 （二）预算定额 预算定额是以建筑物或构筑物各个分部分项工程为对象编制的定额。 与施工定额不同，预算定额是社会性的，而施工定额则是企业性的。是编制施工图预算的主要依据。反映的是社会平均费用支出水平。 （三）概算定额 概算定额是以扩大的分部分项工程为对象编制的。 概算定额一般是在预算定额的基础上综合扩大而成的，每一综合分项概算定额都包含了数项预算定额。 概算定额是编制扩大初步设计概算、确定建设项目投资额的依据。 （四）概算指标 概算指标是概算定额的扩大与合并，它是以整个建筑物和构筑物为对象，以更为扩大的计量单位来编制的。 以每100m2建筑面积、每1000m3建筑体积或每座构筑物为计量单位，规定人工、材料、机械及造价的定额指标。 概算指标的设定和初步设计的深度相适应，一般是在概算定额和预算定额基础上编制的。 概算指标是设计单位编制设计概算或建设单位编制年度投资计划的依据，也可作为编制估算指标的基础。 （五）投资估算指标 投资估算指标通常是以独立的单项工程或完整的工程项目为对象。 是根据已建工程或现有工程的价格数据和资料，经分析、归纳和整理编制而成的。 投资估算指标是在项目建议书和可行性研究阶段编制投资估算、计算投资需要量时使用的一种指标，是合理确定建设工程项目投资的基础。 按照形成资产法，建设投资估算应包括（见表3－2）： △固定资产费用（含工程费用、固定资产其他费用） △无形资产费用 △其他资产费用 △预备费。 （二）投资估算的编制方法 1. 资金周转率法 该法是从资金周转率的定义推算出投资额的一种方法。 即： 式中： C—总投资；Q—产品年产量；P—产品单价；T—资金周转率。 注：该法概念简单明了，方便易行但误差交大。 [案例]某企业拟建年产100万吨的乙醇装置，已知乙醇市场单价为5 000元/吨，经调查该行业平均资金周转率为3.33，请估算该项目的投资。 解： 2. 生产能力指数法 这种方法源于国外对化工厂投资的统计分析，据统计，生产能力不同的两个装置，它们的初始投资与两个装置生产能力之比的指数幂成正比。计算公式为： 式中：C2 —拟建项目或装置的投资额； C1 —已建同类型项目或装置的投资额；

建设项目决策阶段(DM管理)

设计阶段 建设工程项目的全寿命周期包括项目的决策阶段、实施阶段和使用阶段（或称运营阶段，或称运行阶段）。 从项目建设意图的酝酿开始，调查研究、编写和报批项目建议书、编制和报批项目的可行性研究等项目前期的组织、管理、经济和技术方面的论证都属于项目决策阶段的工作。项目立项（立项批准）是项目决策的标志。决策阶段管理工作的主要任务是确定项目的定义，一般包括如下内容： （1）确定项目实施的组织； （2）确定和落实建设地点； （3）确定建设任务和建设原则； （4）确定和落实项目建设的资金； （5）确定建设项目的投资目标、进度目标和质量目标等。 这一阶段的主要工作包括：投资机会研究、初步可行性研究、可行性研究、项目评估及决策。此阶段的主要目标是对工程项目投资的必要性、可能性、可行性，以及为什么要投资、何时投资、如何实施等重大问题，进行科学论证和多方案比较。本阶段工作量不大，但却十分重要。投资决策是投资者最为重视的，因为它对工程项目的长远经济效益和战略方向起着决定性的作用。为保证工程项目决策的科学性、客观性，可行性研究和项目评估工作应委托高水平的咨询公司独立进行，可行性研究和项目评估应由不同的咨询公司来完成。 实施阶段 使用阶段 方案设计和初步设计是两个不同的阶段的设计的名称。一个项目的规划设计

包含5个阶段：概念性规划（概规）→修建性详细规划（修规）→方案设计→初步设计→施工图设计，如果施工中发生较大改变，则需要做设计变更。 扩初设计就是扩大性初步设计，是对初步设计进行细化的一个过程。初步设计是最终成果的前身，相当于一幅图的草图，一般做设计的在没有最终定稿之前的设计都统称为初步设计。初步设计的步骤： （1）找到主题； （2）依据主题； （3）用途设计模式； （4）收集资料； （5）整理分析资料； （6）摆出多种界面； （7）设计出多种思路； （8）依据用途、需要选出最合适的一种设计模式。 通常来说，初步设计，然后是扩初（即"扩充初步设计"），接下来才是施工图。扩初是指在方案设计基础上的进一步设计，但设计深度还未达到施工图的要求，小型工程可能不必经过这个阶段直接进入施工图。扩初设计阶段监理工作、质量控制程序和要点编辑本段质量控制扩初设计编制的目的、内容和深度要求扩大初步设计是在项目可行性研究报告被批准后，由建设单位征集规划设计方案并以规划设计方案和建设单位提出的扩初设计委托设计任务书为依据而进行的。 扩初设计阶段监理工作、质量控制程序和要点扩初设计阶段监理工作内容与工业交通项目初步设计阶段质量控制内容基本一样。监理工程师对扩大初步设计的质量控制要侧重于在技术方案的研究、选择上。具体的质量控制是通过跟踪设计，对设计图纸审查来实现，其审核控制要点为6方面： （1）是否符合设计任务书和批准方案所确定的使用性质、规模、设计原则和审批意见，设计文件的深度是否达到要求。 （2）有无违反人防、消防、节能、抗震及其他有关设计规范和设计标准。 （3）总体设计中所列项目有无漏项等。 （4）建筑物单体设计中各部分用房分配等是否合理。

自考财务管理学练习题(第八章 项目投资决策)

第八章项目投资决策 一、单项选择题 1、下列关于一组独立备选方案中某项目的净现值小于0，则下列说法中正确的是（）。 A.项目的现值指数小于0 B.项目的内含报酬率小于0 C.项目不可以采纳 D.项目的会计平均收益率小于0 2、某投资方案，当折现率为15%，时，其净现值为45元，当折现率为17%时，其净现值为－20元。该方案的内含报酬率为（）。 A.14.88% B.16.38% C.16.86% D.17.14% 3、在确定投资项目的相关现金流量时，所应遵循的最基本原则是（）。 A.考虑投资项目对公司其他项目的影响 B.区分相关成本和非相关成本 C.辨析现金流量与会计利润的区别与联系 D.只有增量现金流量才是相关现金流量 4、某投资项目的现金净流量数据如下：NCF0＝－100万元，NCF1＝0万元，NCF2－10＝30万元；假定项目的折现率为10%，则该项目的净现值为（）万元。 A.22.77 B.57.07 C.172.77 D.157.07 5、独立投资和互斥投资分类的标准是（）。 A.按投资项目的作用分类 B.按项目投资对公司前途的影响分类 C.按投资项目之间的从属关系分类 D.按项目投资后现金流量的分布特征分类 6、A企业投资10万元购入一台设备，无其他投资，初始期为0，预计使用年限为10年，无残值。设备投产后预计每年可获得净利4万元，则该投资的投资回收期为（）年。 A.2 B.4 C.5 D.10

7、相关成本是指与特定决策有关的成本，下列选项中不属于相关成本的是（）。 A.未来成本 B.重置成本 C.沉没成本 D.机会成本 8、某项目的现金流出现值合计为100万元，现值指数为1.5，则净现值为（）万元。 A.50 B.100 C.150 D.200 9、下列选项中不属于净现值缺点的是（）。 A.当各方案的经济寿命不等时，最好用净现值进行评价 B.不能动态反映项目的实际收益率 C.当各方案投资额不等时，无法确定方案的优劣 D.净现值的大小取决于折现率，而折现率的确定较为困难 10、已知某投资项目的计算期是10年，资金于建设起点一次投入，当年完工并投产（无建设期），若投产后每年的现金净流量相等，经预计该项目的投资回收期是4年，则计算内含报酬率时的年金现值系数（P／A，IRR，10）等于（）。 A.3.2 B.5.5 C.2.5 D.4 11、按项目投资对公司前途的影响分类，项目投资可分为战术性投资和（）。 A.战略性投资 B.新设投资 C.维持性投资 D.扩大规模投资 12、按项目投资后现金流量的分布特征分类，项目投资可分为常规投资和（）。 A.非常规投资 B.战略性投资 C.维持性投资 D.扩大规模投资 13、下列各项中，不属于终结点现金流量的是（）。 A.固定资产的残值收入或变价收入

第七章投资决策方法

第七章投资决策方法 一、名词概念 独立项目决策互斥项目决策资源配置净现值法则内含回报率法则投资回收期法则获利指数 二、单项选择题 1、投资决策评价方法中，对于互斥方案来说，最好的评价方法是。 A 净现值法 B 盈利指数法 C 内部收益率法 D 会计收益率法 2、某投资项目原始投资为12000元，当年完工投产，预计使用年限为3年，每年可获得现金流量4600元，则该项目的IRR为。 A 7.33% B 7.68 C 8.32% D 6.68% 3、当贴现率与内部收益率相等时，。 A 净现值＞0 B 净现值=0 C 净现值＜0 D 净现值不确定 4、对投资项目内部收益率的大小不产生影响的因素是。 A 投资项目的原始投资 B 投资项目的现金流入量 C 投资项目的有效年限 D 投资项目的预期报酬率 5、其他因素不变，一旦折现率提高，则下列指标中数值将会变小的是。 A 净现值 B 投资利润率

C 内部收益率 D 投资回收期 6、某公司打算投资10万元建一项目，预期该项目投资当年完工，预计投产后每年获得净利 1.5万元，年折旧率为10%，该项目的回收期为 B 。 A 3年 B 4年 C 5年 D 6年 7、当净现值0时，盈利指数1。 A > > B > < C < > D = > 8、有甲乙两个项目，甲项目寿命期较长，乙项目较短。在各自的寿命期内，两项目的净现值大于0且相等，则。 A 甲方案较优 B 乙方案较优 C 两方案一样 D 无法评价 9、多方案决策中，如果各个投资方案的现金流量是独立的，其中任一方案的采用与否均不影响其他方案是否采用，则方案之间存在的关系为。 A 正相关 B 负相关 C 独立 D 互斥 10、下列表述中，正确的是。 A 净现值法可以用于比较项目寿命不相同的两个互斥项目的优劣 B 内部收益率法可以用于比较项目寿命不相同的两个互斥项目的优劣 C 使用净现值法进行投资决策可能会计算出多个净现值 D 内部收益率不受设定折现率的影响

工程项目建设一般分为哪几个阶段

. ▲工程项目建设一般分为哪几个阶段？每个阶段的深度要求如何？ 目前，我国现行的工程项目建设，主要包括以下四个阶段： 1、立项决策阶段 2、编制勘察设计文件阶段 3、建筑施工安装阶段 4、竣工验收交付使用阶段 每个阶段都有其具体的内容和规范。凡国家、地方政府、国有企事业单位投资新建的工程项目特别是大中型项目，必须遵循此建设程序。 工程项目立项阶段的主要工作有编制项目建议书，进行可行性研究和编制可行性研究报告，进行建设场地的地震安全性评价和工程项目的环境影响评价。 一般在建筑施工组织里，还会多出一个阶段，就是后评价阶段。 编制勘察设计文件阶段里是对拟建工程的实施在技术上和经济上所进行的全面而详尽的安排。分为初步设计和施工图设计。 建筑施工安装阶段就是建设项目一经批准开工建设，项目就进入建设实施阶段。 竣工验收交付使用阶段就是当工程全部建完，具备投产使用能力，都要及时组织验收后评价阶段是对项目的立项决策、设计施工、竣工投产、生产经营等全过程进行系统评价的一种技术经济活动。 ▲方案阶段，初步设计、深度设计、施工图设计。具体深度要求，方案提供给本专业的工程根据工程项目的性质、功能、环境条件配电系统。 立项、勘察、设计、审核、招标、施工、验收、投入使用。如果细分的话，很多很多，是一项系统工程。 ▲建设工程项目的全寿命周期包括项目的决策阶段，实施阶段和使用阶段。项目的实施阶段包括设计前的准备阶段，设计阶段，施工阶段，动用前的准备阶段和保修期。业主方进度的任务是控制整个项目实施阶段的进度，包括控制设计准备阶段的工作进度，设计工作进度，施工进度，物资采购工作进度以及项目动用前准备阶段的工作进度，而施工进度控制是最为重要的。 精选文本

1自考串讲财务管理学(第八章-项目投资决策)

第八章项目投资决策 学习目的与要求?通过本章的学习,了解项目投资的概念与项目投资的分类，了解项目投资的步骤;掌握项目投资现金流量的分析与计算，理解确定项目现金流量的基本假设,了解现金流量估计应该注意的问题；掌握项目投资决策的评价指标的计算方法和决策规则,了解各种评价指标的优缺点;掌握项目投资决策方法的应用。 本章重点、难点 本章的重点是掌握项目投资现金流量的分析、项目投资决策方法的应用。 难点是项目投资折现现金流量指标的计算和项目投资决策方法的应用。 第一节项目投资概述 ?一、项目投资的概念及特点——概念（识记） 项目投资是指以特定项目为对象，对公司内部各种生产经营资产的长期投资行为。项目投资的目的是保障公司生产经营过程的连续和生产规模的扩大。 一、项目投资的概念及特点——特点（领会) （1）项目投资的回收时间长。 (2)项目投资的变现能力较差。?（3）项目投资的资金占用数量相对稳定。 (4）项目投资的实物形态与价值形态可以分离。 二、项目投资的分类 按项目投资的作用，可分为新设投资、维持性投资和扩大规模投资。 按项目投资对公司前途的影响，可分为战术性投资和战略性投资两大类。?按项目投资之间的从属关系，可分为独立投资和互斥投资两大类。?按项目投资后现金流量的分布特征，可分为常规投资和非常规投资。 三、项目投资的步骤（领会） 2.项目投资方案的评价。 1.项目投资方案的提出。? 3.项目投资方案的决策。 4.项目投资的执行。 ５.项目投资的再评价。 第二节项目现金流量的估计 ?一、现金流量的概念（识记)?项目投资决策中的现金流量包括现金流出量、现金流入量和现金净流量三个具体的概念。现金流量是指一个项目引起的公司现金收入和现金支出增加的数量。这里的现金是广义的现金，它既包括各种货币资本,又包括需要投入的公司现有的非货币资源的变现价值。例如，在一个设备更新决策中,现金流量就包含原有旧设备的变现价值,而不是其账面价值。 一、现金流量的概念——现金流出量?现金流出量是指一个项目投资方案所引起的公司现金支出的增加额。包括在固定资产上的投资、垫支的营运资本、付现成本、各项税款、其他现金流出等。(识记）例如，公司增加一个新项目,则该项目通常会引起以下现金流出:项目的直接投资支出、垫支的营运资本、付现成本。 一、现金流量的概念——现金流入量 现金流入量是指一个项目投资方案所引起的公司现金收入的增加额。(识记） 具体包括:营业现金流入、净残值收入、垫支营运资本的收回。 现金净流量是指一定期间现金流入量与现金流出量的差额。这里所说的“一定期间”,有时是指一年内,有时是指投资项目持续的整个年限内。现金流入量大于现金流出量时,现金净流量为正值;反之，现金净流量为负值。?现金净流量＝现金流入量－现金流出量(识记) 一、现金流量的概念——现金净流量 在这里必须注意的一点是,在确定项目投资方案相关的现金流量时，应遵循的最基本原则是:只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。所谓增量现金流量,是指接受或拒绝某个项目投资方案后,公司总现金流量因此发生的变

工程项目投资与融资 考试题1 2

工程项目投资与融资-考试题(1)-2 工程项目投资与融资 第一章 一．单项选择 1.投资是指将一定数量的（ D）投入某种对象或事业，以取得未来不确定的收益或社会活动效益 A.有形资财 B.无形资财 C.资财 D.有形或无形资财 ）为特定目的，将一定数量的货币、资本及实物投放于指定项目，在未来相当长时间里获得预期收益的经济活动B 项目投资就是以（2. D.投资资源A.投资形式B.投资主体C.投资客体(B ) 3.固定资产属于投资构成要素的哪一项 D.投资形式A.投资主体B.投资客体C.投资资源 D ）4.投资主体是具有投资动机的人格化独立（经济主体项目主体A.经济对象B.项目对象C.D. ）价值5.投资收益决定于资金的时间价值与（ A 财务A.风险B.经济C.市场D. ）6.进行投资分析常用的方法是内在价值分析法与（C 货币分析法A.预测分析法B.项目分析法C.风险分析法D. 7.投资管理的核心工作是（ C）投资控制B.投资组织C.投资决策D.投资计划A. 8.任何一个工程投资项目都是由一个或者多个（A ）组成的 B.单位工程C.分部工程D.分项工程A.单项工程 9.项目投资管理的核心是（A ） D.项目建设实施项目策划C.项目资金筹备A.项目法人治理B. B）10.项目建议书的编制单位一般是（

咨询单位C.设计单位D.A.施工单位B.业主）11.按照管理体制，工程投资管理模式分为自营和（D 分标承包D.发承包A.业主直接管理B.施工总承包C. B）12.我国工程管理失控的原因中确定工程投资多采用的方法是（ D.价值分析风险分析A.B.静态方法C.动态方法二．多项选择 ABCD ）1.投资的构成要素包括（投资资源投资主体A.B.投资客体C.投资形式D. ）2.按投资的经营方式，投资可分为（BD 直接投资A.政府投资BC.个人投资D.间接投资 3.投资管理体制的模式分为（ABC ） B.分权式C.D.集中式分散式A.集权式 AB ）4.微观投资决策的方法是（风险分析法C.价值分析法D.A.静态分析法B.动态分析法工程投资的基本阶段都可以划分为（ABCD ）阶段5. D.项目结束项目决策A.B.项目准备C.项目实施）6.工程投资的资金来源按对资金的占有性质可分为（BD 项目负债A项目融资.B.C.项目集资D.项目资本金 7.项目法人治理结构包括（ABCD） 监事会D.项目总经理C.A.董事会B.股东大会 ACD）8.按投资的性质，投资可分为（ BA固定资产投资实物资产投资C流动资产投资D无形资产投资下列属于项目结束阶段的程序是（9.BCD） BA建设实施程序生产准备D竣工验收C后评价程序2 10.项目后评价一般按照三个层次组织实施，即（ABC）的评价 A项目法人B项目行业C计划部门D投资方 三．判断 1.投资客体是投资主体实施投资行为的外在对象(A ) 2.投资周期具有短期性( B) 3.长期投资一旦完成，就形成专用性资产，改变其用途的代价是相当大的，因为专用性资产存在“套牢”的机会主义风险，并且直接变卖也多以打折方式进行（ A） 4.投资的会计成本即投资的资金成本，它是投资主体在筹集资金时所支付的代价，主要包括筹资费和资金的使用费（ A） 5.投资的主要风险是投资运营风险（ B） 6.“三废”对环境的污染费用属于间接费用（ A） 7.投资管理是为了获取投资的最大收益而对投资活动进行决策、计划、组织、实施、控制的过程（ A） 8.投资回收期包括项目投产经营和工程保修与改造（ B） 9.设备租赁属于项目资本金（B） 10.我国在改革开放以前以集权式的投资管理体制为主（A） 第二章 一．单项选择 1.广义的投资决策包括宏观投资决策、微观投资决策和（ B） A.投资项目决策 B.中观投资决策 C.投资方向决策 D.投资规模决策 2.投资决策按投资决策问题影响的程度和范围可将投资决策分为总体决策和局部决策，总体决策又称为（ C） A.宏观决策 B.微观决策 C.战略决策 D.战术决策 3.投资决策分析的首要步骤是（C） A.调查研究 B.预测风险 C.确定目标 D.拟定方案 4.（D ）是投资前对项目轮廓的设想 A.可行性研究报告 B.项目评估报告 C.项目设计任务书 D.项目建议书 5.项目可行性研究是建设单位或投资主体在技术上、财务上、经济上对拟建项目的可行性的全面的分析论证，倾向于（A ）分析 A.技术 B.财务 C.经济效果 D.经济 6.（B ）是可行性研究的前提 A.技术 B.市场 C.经济效益 D.社会效益 7.可行性研究可分为两步，第一步是初步可行性研究，第二步是（D）

第七章投资决策原理习题资料讲解

第七章练习题 （一）单项选择题 1．在项目投资决策中，一般来说，属于经营期现金流出项目的有( )。 A．固定资产投资 B．开办费 C．经营成本 D．无形资产投资 2．某投资项目原始投资额为100万元，使用寿命10年，已知该项目第10年的经营净现金流量为25万元，期满处置固定资产残值收入及回收流动资金共8万元，则该投资项目第10年的净现金流量为( )万元。 A．8 B．25 C．33 D．43 3．下列关于投资项目营业现金流量预计的各种说法中，不正确的是( )。 A．营业现金流量等于税后净利加上折旧 B．营业现金流量等于营业收入减去付现成本再减去所得税 C．营业现金流量等于税后收入减去税后成本再加上折旧引起的税负减少额 D．营业现金流量等于营业收入减去营业成本再减去所得税 4．如果其他因素不变，一旦贴现率提高，则下列指标中其数值将会变小的是( )。 A．净现值 B．投资报酬率 C．内部报酬率D．静态投资回收期5．某投资项目原始投资为12000元，当年完工投产，有效期限3年，每年可获得现金净流量4600元，则该项目内含报酬率为( )。 A．7.33% B．7.68% C．8.32% D．6.68% 6．某投资方案贴现率为16%时，净现值为6.12，贴现率为18%时，净现值为-3.17，则该方案的内含报酬率为( )。 A．14.68% B．17.32% C．18.32% D．16.68% 7．某投资方案的年营业收入为100 000元，年营业成本为60000元，年折旧额10000元，所得税率为25%，该方案的每年营业现金流量为( )。 A．26800元 B．40 000元 C．16 800元 D．43 200元8．下列表述不正确的是( )。 A．净现值大于零时，说明该投资方案可行 B．净现值为零时的贴现率即为内含报酬率 C．净现值是特定方案未来现金流入现值与未来现金流出现值之间的差额 D．净现值大于零时，现值指数小于1 9．计算一个投资项目的静态投资回收期，应该考虑下列哪个因素( )。 A．贴现率B．使用寿命 C．年净现金流量D．资金成本 10．一个投资方案年销售收入300万元，年销售成本210万元，其中折旧 85万元，所得税税率25%，则该方案年营业现金流量为( )。 A．90万元 B．152.5万元C． 175万元 D．54万元 11．下列投资决策评价指标中，其数值越小越好的指标是( )。 A．净现值B．静态投资回收期C．内部报酬率 D．投资报酬率 12．某企业计划投资10万元建一生产线，预计投资后每年可获净利1.5万元，年折旧率为10%，则投资回收期为( )。 A．3年 B．5年 C．4年 D．6年13．如果某一投资方案的净现值为正数，则必然存在的结论是( )。 A．投资回收期在一年以内 B．现值指数大于1 C．投资报酬率高于100% D．年均现金净流量大于原始投资额

工程项目投资决策阶段的成本规划与控制

工程成本规划与控制课程教案 工程成本规划与控制课程教案

第五章工程项目投资决策阶段的成本规划与控制（4学时） 一、本章教学目的 通过本章的学习，让学生掌握工程项目投资决策阶段影响工程成本的因素和投资估算的方法，熟悉投资估算的编制依据和程序，学会对工程项目进行可行性研究和经济评价的基本方法。 二、本章教学重点和难点 本章的重点是工程项目投资的估算及工程项目可行性研究。难点是工程项目可行性研究中经济评价的方法。 三、本章教学内容 （一）工程项目投资决策阶段成本规划与控制概述 1.工程项目投资决策的含义 工程项目投资决策是选择和决定工程项目投资行动方案的过程，是对拟建项目的必要性和可行性进行技术经济论证，对不同建设方案进行技术经济比较选择及做出判断和决定的过程。投资决策是否正确，直接决定了项目投资的经济效益

2.工程项目投资决策与成本规划与控制的关系 （1）正确决策是合理规划和控制工程成本的前提 项目决策正确与否，直接关系到项目建设的成败，关系到建设成本的高低及投资效果的好坏，正确决策是合理计划和控制工程成本的前提。 （2）投资决策阶段是工程项目成本计划与控制的关键阶段 ①在建设工程项目的投资决策阶段，项目建设标准、建设地址、建设工艺、设备设施等各项技术经济决策，对建设工程成本以及项目建成后的经济效益，有着决定性的影响。 ②投资决策阶段的成本控制，对整个建设工程项目而言，节约投资的可能性最大。也就是说，节约投资的可能性随着建设工程项目的进展而不断减少。 ③在项目的投资决策阶段，所需投入的费用只占项目总投资一个很小的比例。 （3）投资决策阶段的成本规划是投资者进行决策的主要依据； （4）投资决策阶段的成本规划确定了工程项目的成本控制目标； （5）投资决策的深度影响投资估算的精确度，也影响工程项目成本的控制效果。 3.工程项目投资决策阶段成本计划与控制的任务 （1）以方案的投资估算额作为方案选择的主要依据，根据投资者的投资意图，综合考虑多种决策因素，对项目进行多方案的技术经济分析和经济评价，选择技术上行、经济合理的技术方案。 （2）在对建设方案进行技术经济分析的基础上，编制并审查决策方案的投资估算，确定项目的成本控制目标。 （二）工程项目投资决策阶段影响工程项目成本的主要因素 1.工程项目区位的选择 （1）建设地区的选择 ①影响着项目的建设成本。 ②影响项目建成后经营成本。 ③影响项目建成后的营销推广。 ④影响着项目的建设工期。 ⑤影响着项目的建设质量。 ⑥与项目或投资者的投资战略密切相关。 （2）建设场地的选择 2.项目建设方案的选择 （1）项目定位 通常，项目的定位对项目成败具有决定性的影响。成功的项目定位确定了项目的实施路线和方针，是顺利完成产品销售与推广的基础与前提，也是项目实现盈利目标的保证。（2）项目建设标准

第七章项目投资决策

第七章项目投资决策 一、单项选择题 1．下列项目投资决策评价指标中，没有考虑资金时间价值的指标是（）。 A．净现值 B．现值指数 C．内部收益率 D．会计收益率 2．下列各项上，属于长期投资决策静态评价指标的是（）。 A．现值指数 B．会计收益率 C．净现值 D．内部收益率 万元， 3．某投资方案年营业收入240万元，年付现成本170万元，年折旧70万元，所得税率40% ，则该方案年营业现金净流量为（）万元。 A．70 B．112 C．140 D．84 4．现值指数与净现值指标相比，其优点是（）。 A．便于投资额相同的方案的比较 B．便于投资额不同投资方案的比较 C．考虑了现金流量的时间价值 D．考虑了投资风险5．如果其他因素不变，一旦贴现率提高，则下列指标中其数值将会变小的是（）。 A．净现值 B．投资报酬率 C．内部收益率 D．静态投资回收期 6．下列说法中不正确的是（）。 A．按收付实现制计算的现金流量比按权责发生制计算的净收益更可靠

B．利用净现值不能揭示投资方案可能达到的实际报酬率 C．分别用净现值、现值指数、回收期、内含报酬率进行互斥项目评价时，评价结果可能不一致 D．回收期法和投资报酬率法均没有考虑回收期满后的现金流量状况7．已知某投资项目的原始投资额为100万元，建设期2年，投产后第1～8年每年的现金净流量为25万元。第9年、第10年每年的现金净流量为20万元，则该项目包括建设期的静态投资回收期为（）。 A．4 B．5 C．6 D． 7 8．对原始投资额不同的互斥投资方案进行决策时，可以采用的方法之一是（）。 A．差别损益分析法 B．差额投资内部收益率法 C．净现值法D．静态投资回收期法 9．包括建设期的投资回收期恰好是（）。 A．净现值为零时的年限 B．净现金流量为零时的年限 C．累计净现值为零时的年限 D．累计净现金流量为零时的年限 10．下列长期投资评价指标中，其数值越小越好的指标是（）。 A．现值指数 B．投资回收期 C．投资报酬率 D．内部收益率 11．当某方案的净现值大于零时，其内含报酬率（）。 A．一定等于零 B．可能小于零 C．可能等于设定折现率 D．一定大于设定的折现率

工程投资全过程管理方针

工程投资全过程管理方针 1.工程项目投资全过程控制原理 工程工程项目投资控制是工程建设项目管理的严重组成部分，是指在工程建设项目的全过程采取有用措施，把工程项目建设发生的全部费用控制在批准的限额内，并随时纠正发生的偏差，以保证投资估算、设计概预算和竣工决算等管理目标的实现，达到合理使用人力、物力、财力，获得最大投资效益的目的。基于工程项目投资运动的特点和运动规律，工程项目投资的控制涉及到方方而而，其基木控制原理为：全过程、全方位的控制；例外投资主体的控制；合理设置控制目标；以主动控制为主、技术与经济相结合的控制。 工程项目投资控制最首要的一点是全过程控制原则。这种全过程详尽体现在投资决策、设计、招投标、施工和竣工决算等阶段，而且每一阶段都是缺一不可的。以往在工程实践中往往只是片面地强调施工阶段的投资控制，但事实证明，施工阶段对项目投资进行控制的影响程度在全过程控制中仅占很少的一部分，只有投资决策和设计阶段的控制才是关键。 众所周知，决策起核心作用。正如周恩来总理所说：“决策失误是最大的失 误〃。 当投资决策后，设计是控制的关键。据国外一些专家分析指出：设计费虽然只占工程全寿命费用的2%还不到，但对工程项目投资的影响程度达75%以上。显然，设计水平凹凸和质量好坏是影响工程项目投资的关键环节。实践证明：重施工，轻设计和决策阶段的思想及传统习惯必须克服，否则，必然是“亡羊补牢〃，事倍功半。2003-01-21国家审计署审计长李金华在北京召开的全国审计工作会议上指出：2002年由于决策失误造成国有资产损失危机。据审计机关审计查出，由于违规担保、投资和借款等己给国家造成损失达亿元。事实证明，要有用控制工程工程项目投资，就应该把控制重点转移到建设前期阶段上来，尤其要抓住投资决策和设计这两个关键性环节。2.投资决策阶段的工程投资控制 进行多方案的技术经济比较，择优确定最佳建设方案 择优选择最佳方案，首先，其规模应合理，规模过小，使得资源得不到有用配置，单位产品成本较高，经济效益低下；规模过大，超过了项目产品市场的需求量，则