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GARP模型投资小盘股(金融计算与编程)

GARP模型投资小盘股(金融计算与编程)
GARP模型投资小盘股(金融计算与编程)

利用GARP模型投资小盘股

摘要:GARP(Growth at a Reasonable Price)投资策略是继价值投资和成长投资之后,目前市场上最为热门的投资策略之一。2010年小盘股或存在较大轮动机会,部分优质中小盘股票有望脱颖而出。利用GARP投资小盘股优点在于结合了成长和价值两种长期投资策略,事实也证明能够有效地跑赢大市。最终,利用GARP策略从中小企业指数的成分股票中进行进一步的精选出有投资潜力的50只小盘股。2010年1月份以后建议重新超配小盘股。

关键词:GARP模型小盘股成长性

GARP(Growth at a Reasonable Price)投资策略是继价值投资和成长投资之后,目前市场上最为热门的投资策略之一,它将上市公司的价值属性和成长属性紧密结合,试图通过以相对较低的价格买入具有较高成长性的公司来获得更为稳定的超额收益。该策略的典型代表是投资大师彼得.林奇(Peter Lynch),他利用这种方法在1977 至1990 的十三年间创造了年平均收益率高达29%的传奇业绩。

GARP 策略兼顾股票现在的市场估值和未来的成长潜力,力求通过以较低的价格买入较高成长性的公司,一方面利用股票的成长属性分享高成长收益机会;另一方面,利用价值型投资标准筛选低估值股票,有效控制市场波动时的风险。因此利用GARP模型能够有效地挖掘出极具成长性的股票,尤其是小盘股。

从近期市场风格来看,沪深两市小盘股的估值水平尽管有点偏高,但是依然存在较大机会,部分优质小盘股票有望脱颖而出。因此,我们仍然需要采用较好的量化策略去筛选出有潜力的中小盘股票。

在市场估值水平处于高位的情况下,成长性显得尤为重要。在筛选成长性好同时又保持一定合理的估值水平的小盘股票时,GARP策略不失为一种好方法。GARP是一个混合的股票投资策略,目标是寻找某种程度上被市场低估的股票,同时又有较强的持续稳定增长的潜力。

本论文主要通过利用GARP对小盘股的估值水平、公司品质及其成长性来综合分析、判断和筛选出绩优股。在小盘股筛选方面,更加注重其成长性水平以及PEG 的水平。在目前股指高企的市况下,同样需要慎重考虑小盘股的估值水平。

一、投资小盘股的机会

20世纪70年代开始,有研究者发现属于不同行业的股票具备相同的特征,根据这些特征划分的股票组合所表现出的收益特征也具备某种相似性。由此,众多研究机构开始对股票依据不同的风格特征进行划分,根据不同时期风格组合的收益表现情况进行风格投资,追求超额收益。研究人员在其研究过程中对风格特征的划分主要包括大小盘、高低PE、价值成长、盈利亏损等等。本文试图根据市值大小、估值高低以及绝对价格高低等指标进行特征划分,挖掘A 股市场小盘股的投资价值。

本论文选择中小板企业指数的成分股作为中小盘股票的备选池,中小板企业指数可以综合反映A股市场内小市值公司的整体状况。

从投资理念方面来看,国外经验表明“小的就是美”(small is beautiful)1,

投资于小盘股组合的预期收益从长期来看高于投资于大盘股组合的预期收益。2001年~2003 年美国股市的小盘股连续上涨3 年,小盘股的投资人比大盘股的投资者获利大得多。而从历史上看,在国际成熟的资本市场,在经济成长期和牛市状态下,小盘股的收益要高于整个市场的平均水平。1991 年至2000 年,全球小盘股基金平均年收益率为20%,是所有股票型基金平均收益率的两倍!

美国的经验表明“小的就是美”,而其它地区也证明了这一观点。2003 年投资于德国小盘股的基金年收益率达到68.28%,投资于英国小盘股的基金年收益率39.71%,投资于法国小盘股的基金年收益率为20.60%,而同期欧洲市场股票基金平均收益率仅为16.52%。小盘股基金在新兴市场中同样拥有良好的业绩,2003 年

在中国台湾地区175 只股票基金当中,21 只小盘股基金1 年内年均收益为26.49%,在所有类型股票基金中排名第2 位,而5 年内年均收益率达到19.47%,远远领先于其他股票基金。这说明相对于蓝筹股价值防御性投资策略而言,通常情况下小盘成长股的进取型攻击投资策略能获得超过市场平均的收益率。

从价值论方面看,小盘股背后的中小企业具有较高的投资价值。根据企业生命周期理论,企业组织的成长大致可分为创业期、成长期、稳定期、衰退期等四个阶段,而中小企业大都处在成长期,它们大都具备较大的扩张潜力,往往会在较短的时期内出现爆发性的业绩增长,高成长预期无疑使得投资小盘股完全可能获得超额回报。另外,中小企业运作相对灵活,即使是在一段时期内出现经营现状不佳的状况,企业也较易通过产品、经营方式等方面的突破,或是优质资产的注入而实现

从未来市场走势判断来看,2010年小盘股或存在较大轮动机会,部分优质中小盘股票有望脱颖而出。因此,需要采用较好的GARP模型去筛选出有潜力的中小盘股票。

二、A股市场结构偏向小盘股

目前沪深两市1666家A股上市公司总市值的平均数为171亿元,中位数为43亿元,众数为22亿元。249家大型股票的总市值合计2.2万亿元,占市场总市值的78%,但是85%的上市公司却是中小盘股票。

A股走势有着明显的特征,从历史数据来看,小盘股能够在一个较长的时间区间内超越大盘走势。小盘股在牛市能大幅超越大市,但是在熊市表现会略弱于大市。

投资小盘股就是投资成长性,在统计美国、英国、日本和中国香港市场过去20年的数据,可以发现:不到5%的小盘股(市值低于10亿美元)最终成长为中大盘股;约有20%的小盘股破产、退市或者被借壳;剩余约75%的小盘股至今仍是小盘股。

A股市场同样如此,15年前共有256家小盘股,到目前只有6家成长为大盘股,占比为2.3%;10年前共有813家小盘股,到目前只有23家成长为大盘股,占比为2.8%。

利用GARP投资小盘股优点在于结合了成长和价值两种长期投资策略,事实也证明能够有效地跑赢大市。

三、GARP 模型筛选股票

在量化形式上,GARP 策略一般首先利用PE、PB 、PCF 等指标对股票的

价值属性进行量化测度,用ROA、ROE、NPG 等指标对股票的成长属性进行量化测度,然后取价值型股票和成长型股票的交集,即同时具有较高价值属性和成长属性的股票构建组合。

图 1 给出了GARP 投资策略与价值投资和投资之间的关系示图,从中看到,GARP 投资兼顾了价值投资和成长投资的双重属性。

根据前面的价值模型和成长模型研究结果,可以得出:在目前市场情况下,采用PCF 单指标度量股票的价值模型,和ROIC-NPG 两指标度量股票的成长属性较为合适。

在下面的量化GARP 模型中,本文将按照此方法来对股票的价值属性和成长属性分别进行排序,然后选择同时位于两组排序前列的股票构建组合,具体步骤如下:第一步:确定待选股票池。选择组合构建时点2009年1月1日到2009年12月25日全部中小板股票。

第二步:构建初始股票组合。

a)价值排序:按照PCF 单指标模型就待选股票池中的股票进行价值排序。

b)成长排序:采用ROIC-NPG 两指标模型对待选股票池中的股票进行成长排序。

c)交叉选股:选择同时在价值排序和成长排序中位于前N%的股票,等权重构建GARP组合,这里称为优势组合(Winners 组合),选择同时在价值排序和成长排序中位于后N%的股票等权重构建劣势组合(Losers 组合)。

d)股票权重:在基本量化模型中,组合中股票权重均采用等市值权重,这样可以确定选股效果的优劣,在后面将进行组合优化即最优权重的测试。

第三步:组合定期调整。持有组合至次月,重新确定待选股票池,利用更新

指标数据重复第二步价值排序、成长排序和交叉选股过程,将原来GARP 组合中不满足同时在价值排序和成长排序中位于前N%的股票卖出,买入同时在价值排序和成长排序中位于前N%的新股票,将新组合内样本股的权重调整至相等;劣势组合相应进行调整。

第四步:统计检验。分别计算各个组合每个月收益情况,以中小企业指数作为比较基准,利用t 检验考察Winners 组合超额收益的有效性。并用信息比率和战胜基准频率来比较各种策略的优劣。

对上述量化GARP 选股模型进行实证检验和参数测试,检验期间为2009 年1 月1日~2009 年12 月25日,共计12个月数据。测试中,采用每个月第一个交易日股票收盘数据计算相关指标,构建和调整组合;测试中不考虑交易冲击成本,只计算交易税费成本,以单边0.25%计。

为了考察量化GARP 策略在行业内部选股情况,将GARP模型分别运用于中小板各个行业内进行测试(见表1)。从检验结果来看,在40%交叉深度下,能源和日常消费行业选股结果最好,公用事业和信息技术行业选股结果较差。表1:量化GARP选股模型在不同行业内测试结果

观察大盘相对小盘的强弱与上证综合指数的变化情况,大小盘风格的轮动现象在2009 年之前较为明显,轮动周期在3 个月左右。而在进入到2009 年以后,小盘股战胜大盘股较为持续,这与宏观经济企稳尚未明确,政府为了刺激经济采取的宽松货币政策等原因有关。

表2:大盘相对小盘强弱与上证综指表现对比(1:大盘强; 0:小盘强)

四、筛选出的50只小盘股

将GARP策略所评估的指标分为三大类,即估值水平、品质和成长性。在利用GARP策略综合评判一只股票时,这三类指标即成长性、估值水平和品质指标所占的比重分别为40%、40%和20%。也就是说,在目前股指高企的市场状况下,本论文会更加关注上市公司的成长性,另外市场的看法即估值水平也是同等重要而必须加以重视。

对每一类指标,均给出5个等级的评分,5等最好,1等最差。表3之第4、5、6列分别列出估值水平、品质、成长性等三方面的等级。

根据三类指标的评级给出各只股票的综合等级(分为5个星级,5星级最好,1星级最差),见表3第3列的星级水平。

利用GARP策略从中小企业指数的成分股票中进行进一步的精选,以下为GARP策略精选出的有投资潜力的50只小盘股,仅供参考:

五、结论

小盘股长期产生超额收益的趋势不变,目前小盘股已经持续跑赢大盘股4个月,小盘股对于大盘股估值溢价已经近于历史高位,,经济出现触底企稳迹象,利率见底以及流动性较为充裕时候,大盘股有可能在短期内超越小盘股。

因此,2010年1月份建议低配小盘股,重点关注未来3-5年成长前景较为清晰的GARP类股。2010年1月份以后建议重新超配小盘股,把握业绩超预期和高送配个股带来的交易性机会。

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