中外股票发行审核制度的对比

中外股票发行审核制度对比

摘要：我国现行的股票发行审核制度与国外相比还存在着一定的差距，这和我国的社会主义市场经济特色及其发展阶段是分不开的。因此，我们不可盲目借鉴国外的股票发行审核制度，但是在我国市场经济发展中遇到的瓶颈，也不得不重视。通过进一步协调各方面的利益，达到最后改革的顺利进行。本文从股票发行审核制度的概念，分类及中外对比以及在中国将来改革中会遇到的问题及方向进行了探讨。

关键词：股票审核核准制审批制海外

目录

正文：

一、股票发行审核制度概念及原则

发行审核制度是证券监督管理部门对企业第一次发行股票的资格及活动内容进行审查，从而确定是否允许其发行时应遵守的具体规则。

因为股票发行审核制度涉及到一个企业的股票能否发行甚至是能否成立的关系，因此，该审核制度必须坚持公平原则和效率原则。

公平原则指的是审核标准要统一，从而使得所有的申请企业能够按照统一公平的标准被审核。

效率原则指的是审核工作要高效便民，从而适应快速流转的市场步调。

而根据股票发行审核制度的种类不同，在具体实施上也应坚持不同的原则。

二、审核的内容

在证券监督管理部门对企业的股票发行进行审查时，我们可以将其审查工作分成两类，即合规性审查和实质性审查。

合规性审查主要指的是证券监管机构除了审查股票发行企业的发行资格外，还对其与股票发行有关的信息，资料文件进行真实性审查，旨在达到公开透明的目的。并及时颁布命令阻止具有虚假、不实、不完整、欺诈、误导的行为，并要求其发行者承担法律责任。而除此以外不得对其它方面进行评判性审查。该种审查方式只涉及发行的形式方面，而不对实质性条件进行审查，从而极大地减少了证券监督管理部门的工作量。

实质性审核是在形式审核的基础进一步对企业发行股票的实质情况加以审查，通过一些列的价值判断，将审查的内容集中在：发行股票的企业的营业性质；其经营的业务有无合理的成功机会；发行股票的企业的管理人员的资格及能力；

企业的资本结构是否合理；各类股票的权力、义务及出资是否公平；公开的资料是否充分、真实等等①。

三、股票发行审核制度的种类

对于新股发行，一般有三种审核制度，审批制、核准制和注册制。而每一种发行审核制度都对应于一种一个时代或者一个市场发展状况。

（一）审批制

我国在2001年3月17日以前，对于股票的发行实行的便是严格的审批制度。这种严格的审批制度的特点主要有：①额度管理。这是指由中国证券监督管理委员会会同国家计委（现为发改委）制定年度或者跨年度全国股票发行总额度，然后把总额度按条块分配给各地方政府和中央部委。②②两级审批。股票发行的企业应当先向企业所在地政府或者主管中央部委提出额度申请，该地政府或者主管中央部委在国家下达的额度内进行一级审批。若经批准再报中国证券监督管理委员会进行复审，这样便形成了二级审批。③发行价格限制。股票发行采用的是定价发行的方式，定价模式普遍采用了市盈率定价的方法，监管机构最初规定的发行市盈率的最高值为15倍，之后又有所放宽。

（二）注册制

注册制是指企业在申请发行股票时，依法公开其真实完整有效的资料文件及其它信息，从而向证券机关申请注册的制度。证券监管机构先对发行人发行的股票不作事先实质性的审查，仅仅审查文件的形式。在发行者申报申请文件以后的一段时间内，只要没有被拒绝注册，则可以发行证券了。注册制的前提是市场经济的自我调节作用，它认为只要信息完全真实，及时公开，市场机制及法律制度健全，证券市场本身会自动作出择优选择。发行者信息的真实完整的判断一般是交给了会计师事务所，律师事务所，证券商或者投资银行负责。管理者只用保证信息公开和禁止其滥用，相反，如果过多用行政手段进行了干涉，往往会事与愿违。

这一制度的理论依据是自由主义经济学说，因此该制度适用于高度发达的自治自律的市场经济，实行买者自负责任的投资理念。

对证券发行的申请人而言，法律不对其进行实质条件的规定，申请人只受信息公开的约束。申请人的财力与素质、已发行证券的数量、对市场的影响等均不作为证券发行审核的条件。因此，业绩优良，实力强大的公司与业绩平平、实力较弱的公司一道可以均等地利用市场资金资源。

在股票发行过程中，监管机构发行人公开的信息有虚假、误导性陈述等情形，则可以颁布“停止令”阻止股票发行，并要求发行人承担责任。

①中国股市IPO收益率实证研究，俞颖，西北大学出版社，2005年，第55页

②证券法学，李东方，中国政法大学出版社，2007年，第40页

对于投资人，他们能否得到投资回报，完全取决于所选择的投资公司的实际营业状况，法律只保障他们能够获得投资决策所需要的信息。因此，分析失误所造成的损失也由投资者自己承担。

对于证券监管机构而言，其职责仅限于审查证券发行申请人对信息披露义务的履行情况，以保证信息公开制度贯彻始终。换句话讲，就是监管机构仅仅保证投资者能够判断，可以判断，而不会代替投资者进行判断。①

在适当的经济基础下，注册制创造了一个高度透明的市场，也提供了一个能够充分选择投资方向的场所。同时，它可以简化审查手续，节约时间与金钱，提高效率。对于监管机构而言，注册制对其定位也恰到好处，既不决定资金资源的配置，也不影响投资者选择的自由。

（三）核准制

核准制又称为准则制，或者实质审查制，指的是发行人发行证券不仅要公开全部的、真实的材料以供投资人判断，还要由证券监管机构对其进行实质性审查以确定其是否满足条件。发行人得到批准以后才可以发行证券。

核准制是审批制向注册制过渡的中间形式，这是一种在准则主义立法思想指导下建立的证券发行审核制度，是在准则主义立法思想指导下建立的一种证券发行审核制度。准则主义者认为，股票发行单靠市场的调节是无法实现公平公正及高效率运转的。第一，在证券市场上，发行人和投资人的地位不是完全平等的，投资人往往缺乏与发行人进行谈判的机会，这使得发行人可以轻易利用其强势地位损害投资人的利益。第二，发行人公开的资料，有些对于投资人来讲会显得过于专业，这对信息公开并不是很能起到作用。

核准制的特点在于其带有很大的国家干预的特征，强调法律的实质管理，而不是很重视个体的自由权。它的功能在于：通过制度上的硬约束，寻求法律功能上的公共利益和社会安全。②

一般而言，核准制都有如下具体内容：

1、核准制吸收了注册制的精髓，注重信息的公开，因此，对于发行人与发行有关的信息的真实性、准确性、完整性都要进行审查。核准制之下的形式审查较注册制更加严格。

2、发行人需要满足的实质条件如最低资本额，盈利能力，资本机构，偿债能力，经营时间，发行总规模等，视证券的类别而有所差异。

3、发行人的发行权由监管机构以法定的方式授予。发行申请人只有取得监管机构的授权文件后，才可以进行证券发行。

核准制比较适合于股票发行历史不长，证券市场处于比较初级阶段，投资者素质不高的国家和地区。它可以把一些质量不是很高的企业挡在门外，从而对市场稳定起到一定平衡作用，还可以提高上市公司的质量。

①证券法学，李东方，中国政法大学出版社，2007年，第35页

②典型行业政府规制研究，刘恒，2007年，第7页

四、国外的股票发行审核制度简述

（一）美国股票发行管理

美国的证券监管机构是证券交易委员会，它管理全国的证券活动，再加上其完善的证券法律体系，美国的证券市场管理效率极高。

在归类上，美国的股票发行审核制度属于注册制，这与其高度发达的资本主义市场经济是分不开的。同时，与一般的注册制有所不同，美国采用的是双重注册制度，股票发行公司要在证券交易委员会注册，同时也要在证券交易所进行注册。

美国股票发行所遵从的规则有：充分宣述规则，即发行公司必须公开宣述一切能影响证券价值的资料；禁止从事证券欺诈活动的规则；禁止操纵行为的规则；“限制内幕人士”证券活动规则等。

（三）日本股票发行管理

日本管理股票发行的法律法规叫作《证券交易法》，该法是根据美国的证券立法模式颁布实施的。因此，日本对股票等有价证券的管理与美国相似。其也采用了注册制这一审核制度。在日本，对全国统一进行管理的行政机构是大藏省证券局。

下面就对日本的股票发行程序进行简单的介绍。

按《证券交易法》规定，凡募集或销售股票整证券金额达到1亿日元以上的发行者，必须与发行日前40天向大藏省大臣提出有价证券发行申报书。大藏省收到申报书后，要对其内容进行审查，如发现遗漏，谎报，失实，则根据情况给予不同的处理：一般的遗漏，通知申报人加以补正，申报书按时生效；严重失实、谎报，则提出停止生效命令。申报书生效之前，申报者不得进行股票等证券的募集和销售活动。当申请被批准后，发行公司还要讲申报书和计划销售书等提交有关证券交易所，公众可以到大藏省，证券交易所自由查阅，这就是发行公司“内情公开制度”，类似美国的“充分宣示”规则。另外，股票募集与销售不超过1亿日元但超过100万日元的，发行人也要向大藏省提出销售或募集通知书；发售100万以下日元者可不遵守此规定。①

（四）英国股票发行管理

同为发达资本主义国家，有着较为完善的资本市场机制，但英国的股票发行管理方式与上述二者有所不同，其突出特点表现在其是以自律为主，辅之以政府立法的管制。

证券交易商协会是英国的股票发行的自律机构，它通过行业规则来规制着英国的股票发行制度，如《证券交易所管制条例和规定则》，特别强调新上市及股票发行公司进行持续的信息公开制度。

①证券基础（第二版），沈家庆，2005年，第67页

1948年，英国政府制定了《公司法》，这是政府立法规制的典范。该法规定，公司发行股票等有价证券必须提供详细的“招股说明书”，并进一步规定了说明书的详细内容，格式等。即便是经过允许的私下发行也需要有简明的说明书，如果发行者违反了有关说明书的规定，或违反了《反欺诈（投资）法》的规定而出现隐瞒、虚报等行为，都将受到不同形式的处罚，包括民事和刑事处罚。①

（五）台湾股票发行管理

台湾的证券市场既设有专门的证券管理机构，又注重对证券业的法律规范。其管理模式基本同美国。台湾的股票发行主要以发行公司和承销商为管理对象，管理内容主要有：①对发行公司发行股票的管理。对于公开发行的股票，采取的是事先审查的制度，从而防止公司滥发股票而产生欺诈的行为。在事先审查中，要求其所提供的资料能够达到“确实”与“充分”两项要求。②为了防止内幕交易，获取不正当利益，重视对公开发行股票的公司董事，监察人股权的查核。

在对承销商的管理方面，台湾的股票发行监管制度主要体现在规定承销商业务范围，最低资本额，并且明确说明了承销商内部工作人员不得购买所承销的证券，进一步规定了承销商报酬，规定了发行定价标准等方面，以这些方法来保障发行公司及投资者的利益。

（六）香港股票发行管理

由于历史的原因，香港的证券市场管理类似英国模式，自律为主，辅以法律规范和政府机构监管。

香港的股票发行及上市管理主要有以下几方面的内容：①公司资格管理：必须是公众公司，资产总额不少于5000万港元、公众持股比例至少25%、首次上市公司需获交易所会员提名、本公司雇员持股不超过10%、具备若干年的经营记录和财务资料、经营状况良好等等。②上市程序管理。③信息公开的管理。包括两方面，一是发行时的信息公开，一是股票上市以后的信息持续公开。②

五、中国的股票发行审核制度变迁历史

我国作为一个社会主义国家，改革开放后建设市场经济的时间较短，因此股票发行审核制度的存在时间也不是很长，但是在短短的几十年中，我国实行摸着石头过河，股票发行审核制度发生了迅速而较大的变化。

1、1993年5月4日，国务院颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》是我国第一部全国性的股票交易法规，确立起审批制的传统。该法第12条规定：在国家下达的发行规模内，地方政府对地方企业的发行申请进行审批，中央企业主管部门在与申请人所在地地方政府协商后对中央企业的发行申请进行审批。

审批制的具体过程表现为：第一，企业在向地方政府或者其所属的中央企业

①深圳证券市场十二年，曹龙骐李辛白，2008年，第244页

②公司治理与独立董事最新案例，廖理，2002 年，第50页

主管部门提出公开发行股票的申请后，地方政府或者中央主管部门根据申请决定哪家企业发行股票，并向证监会推荐；第二，证监会根据政府或中央主管部门的推荐，下达发行额度；第三，企业获得发行额度后，将正式材料上报证监会，由证监会最后决定是否批准企业发行股票。此外，还对发行价格进行了严格控制。

1994年7月1日开始实行的《公司法》也是审批制的代表，该法第84条规定，以募集方式设立股份有限公司，发起人公开募集股份时必须经过国务院证券管理部门批准。第139条规定，股东大会作出新股发行的决议后，董事会必须向国务院证券部门或者省级人民政府申请批准。属于向社会公开募集的，须经国务院证券管理部门批准。

2、审批制是与当时的社会经济发展模式相适应的，但是随着社会的进一步发展，审批制的弊端逐渐显现。首先，形式审查及实质审查及发行额度的要求，使得审查的期间被延长，降低了市场效率；其次，证券监管部门的权力过大，加大了寻租空间，增加了市场成本；再次，发行者和证券承销商不能自主定价，使得股票发行价格不能很好地反应市场需要。

由此，核准制应运而生。1997年7月1日《证券法》正式开始实施，我国正式确立核准制；2000年3月中国证监会公布了《证券发布核准程序》，核准制开始替代审批制有了具体规定；2001年中国证监会正式发行了《上市公司新股发行管理办法》、《关于做好上市公司新股发行的工作的通知》等一些列规范性文件，正式取消审批制，启动核准制。

与审批制相比，我国的核准制有以下特征：

第一，实行市场化准入，取消了额度控制。根据发行人自身的财务、经营状况及盈利能力等因素以及其是否符合法定的发行条件来决定公司股票的发行量；

第二，取消原来地方政府和主管部门的推荐制度，此职责交由中介机构完成。证券公司在对发行人进行辅导、尽职调查的基础上向证监会进行推荐，再由证监会根据法定的发行条件进行核准。

第三，由发行人与承销商根据对市场行情的了解和对机构投资者的询价协商确定发行价格，而不再由证监会对发行价格进行限制。

第四，确立了更为严格的信息披露，将一切对投资者产生影响的信息都披露出来。

3、保荐制

2004年2月1日《证券发行上市保荐制度暂行办法》标志着股票发行保荐制度的诞生。①它建立了注册登记管理制度，对于符合条件的证券公司及从业人员，证监会将其登记为保荐人并向社会公布。②将保健期限分为两个阶段，即尽职推荐阶段和持续督导阶段。③明确了保荐责任。《办法》规定保荐机构和保荐人在推荐企业发行上市前要对发行人进行辅导和尽职调查，要对发行人的信息披露情况、发行人的持续性和持续经营能力等作出必要的承诺。④除对保荐人和保健机构的违法违规行为进行行政处罚和依法追究法律责任外，还要在一定期限内不再受理其提出的推荐上市发行的申请，严重的还要取消其从事保荐业务的资格。

一般认为，保荐制在对证券发行的透明度方面进行进一步的努力。

六、中外股票发行审核的对比分析

中国新修订的证券法更加注重市场的约束机制，尽量弱化政府的功能，更注重中介机构作用的发挥，通过价格、投资者连个方面对发行加以约束，并为进一步提高发行审核的透明度，规定了证券发行前公开披露信息的制度，削弱了政府的权力，将股票的发行审核与上市审核分开，提高了发行审核透明度，拓宽社会监督渠道，增加上市公司控股股东、实际控制人的概念，规定了上市公司控股股东、实际控制人、上市公司董事、监事、高级管理人员诚信义务和法律责任。这些措施对提高上市公司质量，保护投资者利益及市场走向规范将大有裨益。但是，根据近几年的实践经验，我国的股票发行审核制度暴露了很多的弊端，如发行审核效率低，标准不统一，结果不可预测等。

因此，与其说闭门造车，我们可以将我国与国际经验进行进一步对比，从国外经验中吸取有用的东西，也能使得中国的制度能进一步与国际接轨。

通过比较我们能够总结出国外股票发行审核制度的一些共同特点：

1、发行审核与上市审核相分离，发行审核由政府主管机构进行，上市审核由交易所进行。

我国则长期实行发行与上市审核一体化，一直到新修订的证券法才将其分开。2、基本都采注册制，以形式审查为主。

我国目前虽然名义上采用的核准制，但是仍以实质审批为主，证监会不时增发发行股票的审核办法。

3、上市交易权归交易所所有，以形式审查为主。

各交易所在制定上市标准后，其上市审核程序较为简单，基本只要符合上市标准即可上市。此种方式效率很高。

七、我国的股票发行审核制度的变革方向

由以上陈述可知，中国的股票发行审核制度在发展方向上是应当向着进一步适应中国的市场经济化的要求，活跃证券市场，增强其灵活性。进一步限制行政权力的干涉，优化自治主体的自觉性，以期更好地与国际社会接轨这个角度来进行的。

（一）改革动因

因此我们现在不得不对中国股票发行市场进行分析，并总结出审核制度的改革动因。

1、在我国，无可争议的是民营企业已成为支撑国民经济发展的重要力量。但我国民营企业的融资渠道十分狭窄，这与我国的股票发行审核制度的特点是分不开的。

一直以来，我国的股票发行审核制度总是会倾向于国有企业，并且一直以来实行的“通道制”为民企大规模上市发行造成了障碍。此制度虽在2005年被废止，但是长期以来保荐人数量都比较有限，所以在短期内还是没法满足国内民营

企业大规模上市的要求。最后，审查者一直以来对民营企业还是会戴着有色眼镜，视其为损害投资者利益的“圈钱者”，人为提高其发行难度。

2、随着证券投资基金、社保基金、合格境外投资机构者和企业年金的陆续入市，机构投资者在我国股票市场中越来越占据主导地位。作为专业投资者的机构投资者增加，将改变以往的投资者较发行者的信息弱势地位，因此，以保护非专业投资者的股票发行核准制将不再有充分的理由。①

3、中小企业板的成立和其“四个独立”的特征，即运行、监察、代码和指数的独立。这些极有可能使股票发行审核制变迁的组织和操作成本降低，从而扫除成本障碍。

4、2005年4月29日，《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》标志着股权分置改革试点工作的启动。股权分置是我国股票发行实行核准制的一个重要原因，因为其可以通过限制公开发行股票的数量来限制大股东通过上市公司筹资功能来剥削小股东的规模。而股权分置改革完成后，非流通股不再存在，上市公司的筹资功能将不再成为大股东剥削小股东的方式，因此起保护作用的核准制将不再显得那么必要。

（二）改革方向

我们在今后的审核制度完善中，可以从以下几个方面着手。

首先，明晰证券管理体制。在中央与地方政府对股票市场的监管权限上，立法权必须高度集中在中央政府手中。这一点可以借鉴美国证券交易管理委员会职能的发挥。此不赘述。

其次，加强中介机构参与发行。让承销商进一步担负起其责任，由其负责推荐候选人，然后其应当对发行人提交的一切信息的真实性承担责任，从而提高发行人的质量，保证投资基金的安全性。同时加大对违法违规的中介机构的处罚力度，对于严重者直接吊销执照。同时，中国证监会应当进一步严肃证券市场。

（三）变革的阻力

同时，我们不得不看到在股票发行审核制度的改革中，我们可能会遇到的以下阻碍。

第一，股市投资者的素质。

我国股票市场投资者的整体素质较差，市场风险承受能力差，这将大大提高股市波动所产生的社会风险，这也是需要政府的进一步保护的原因。

第二，意识形态刚性。

我国虽实行市场经济多年，但还是习惯于由政府代替去解决市场中的各种问题。我国的证券市场是众所周知的政府主导型，因此就算核准制在现阶段弊端多多，但要代之以市场化的注册制的话，则会遭遇意识形态的攻击与阻碍。在当市场风险达到一定程度后，公众则会谴责认为是政府不力造成的。

第三，监督机构全力扩张之天性。

“一切有权力的人都容易走向滥用权力，这是一条亘古不变的真理。”因此①新编法律知识实用手册公司、股票、债务，庄穆；吴晓东，1995年，第179页

官僚机构一旦被赋予了权力，要保证其不扩张已经很难，更别说现在是要想剥夺其权力，这难免会受到其抵抗。

八、结论

我国现行的股票发行审核制度与国外相比还存在着一定的差距，这和我国的社会主义市场经济特色及其发展阶段是分不开的。因此，我们不可盲目借鉴国外的股票发行审核制度，但是在我国市场经济发展中遇到的瓶颈，也不得不重视。通过进一步协调各方面的利益，达到最后改革的顺利进行。

参考文献：

①，俞颖，西北大学出版社，2005年，第55页

②证券法学，李东方，中国政法大学出版社，2007年，第40页

③刘恒，2007年，第7页

④证券基础（第二版），沈家庆，2005年，第67页

⑤深圳证券市场十二年，曹龙骐李辛白，2008年，第244页

⑥公司治理与独立董事最新案例，廖理，2002 年，第50页

⑦新编法律知识实用手册公司、股票、债务，庄穆；吴晓东，1995年，第179页

股票发行审核制度

美国实行注册制

注册制即所谓的公开管理原则，实质上是一种发行公司的财务公开制度，以美国联邦证券法为代表。它要求发行证券的公司提供关于证券发行本身以及同证券发行有关的一切信息，以招股说明书为核心。 证券发行注册制是指证券发行申请人依法将与证券发行有关的一切信息和资料公开, 制成法律文件,送交主管机构审查, 主管机构只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的一种制度。其最重要的特征是：在注册制下证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查, 不进行实质判断。证券发行注册的目的是向投资者提供据以判断证券实质要件的形式资料, 以便作出投资决定, 证券注册并不能成为投资者免受损失的保护伞。如果公开方式适当, 证券管理机构不得以发行证券价格或其他条件非公平, 或发行者提出的公司前景不尽合理等理由而拒绝注册。 另外，注册制还主张 我用腾飞股票模拟训练软件，练出一身抄底逃顶的本领。https://www.sodocs.net/doc/ba11800510.html,有下载。 中国股票发行监管制度演化的机理分析 为了在现有框架内最大程度地发挥核准制的作用，系统提高中国上市公司质量，中国证券监管部门正在引入保荐代表人制度，变“关口式监管”为“管道式监管” 从各国证券市场的实践来看，股票发行监管制度主要有三种类型：审批制、核准制和注册制。上额度管理和指标管理属于审批制，通道制和保荐制则属于核准制。 1、审批制： 从“额度管理”到“指标管理” 审批制的行政干预程度最高，适用于刚起步的资本市场，由于在监管机构审核前已经经过了地方政府或行业主管部门的“选拔”，因此审批制对发行人信息披露的要求不高，只需作一般性的信息披露，其发行定价也体现了很强的行政干预特征。 在资本市场建立之初，股票发行是一项试点性工作，哪些公司可以发行股票是一个非常敏感的问题，需要有一个通盘考虑和整体计划，也需要由政府对企业加以初步遴选。一是可以对企业有个基本把握，二是为了循序渐进培育市场，平衡复杂的社会关系。再者，当时的市场参与各方还很不成熟，缺乏对资本市场规则、参与主体的权利义务的深刻认识，因此，实行额度管理是历史的必然选择。 为了扩大上市公司的规模，提高上市公司的质量，1996年新股发行改为“总量控制、限报家数”的指标管理办法。同时，为了支持国有大中型企业发行股票，改革后的监管政策明确要求，股票发行要优先考虑国家确定的1000家特别是其中的300家重点企业，以及100家全国现代企业制度试点企业和56家试点企业集团，并鼓励在行业中处于领先地位的企业发行股票并上市。 2、核准制： 从“指标管理”到“通道制”

全球主要国家和地区股票发行上市制度和流程简介

全球主要国家和地区股票发行上市制度和流程简介 目前注册制已经成为境外资本市场股票发行制度的主流形式，不仅成熟市场广泛采用，很多新兴市场也在发展过程中逐步引入了注册制。对于股票发行注册制，每个人可能都有不同的理解。同时，各个国家或地区的证券发行制度是与其特殊的经济社会历史背景和资本市场发展阶段紧密相关的，因此不存在两个完全相同的证券发行体制。即使同样实施注册制，各个市场在注册流程、审核机构以及具体操作环节上也可能有所差异。为了更好地把握注册制的本质，我们结合境外市场实践进行了初步研究，梳理出境外市场股票发行注册制共同具备的特征： （一）监管机构仍需对股票发行进行审核，审查的核心是信息披露，监管机构不对发行人进行价值判断。监管机构要站在投资者的角度，审查信息披露的针对性、全面性、可读性，不对信息披露的真实性和准确性负责。对于信息披露可能存在的矛盾、遗漏或误导之处，监管机构有权要求发行人进行澄清或者追加披露，甚至要求撤回注册文件或者对注册文件做出不予生效、终止生效的决定。 （二）投资者是价值判断的主体。投资者需要通过发行人公开披露的信息，最终做出投资决策。投资者是决定发行是否能够成功的关键因素。在美国市场，有上万家各类机构投资者，如果投资者对该发行人缺乏投资兴趣，或与发行人的期望相差较大，发行人即便通过监管机构的注册，也难以发行成功。 （三）发行人和中介机构对信息披露的真实性和准确性负责。其中发行人负主要责任，中介机构如果未能履行勤勉尽责义务的，也要承担连带责任，构成刑事责任的，甚至要追究刑事责任。 （四）股票发行和上市是相互独立的环节。发行环节主要由监管机构把关，审核标准较为统一。而在上市环节，特别是在多层次资本市场环境下，交易所可根据自身的定位和需要设置不同的上市门槛，不同规模、资质的企业，也可选择适合自身发展的交易场所申请挂牌。 （五）注册制使股票发行过程更加制度化、透明化和可预测，是一种监管机构对市场更为先进、更为现代化的管理方式。注册制改革本质上也是政府和市场关系的再调整。随着监管机构的简政放权，市场的自我调节和供需的自我平衡机制逐步发挥作用。原本不应由监管机构承担的责任将逐步转向交易所、中介机构、发行人和投资者等各类主体，使政府和市场的边界更加分明。世界上一些新兴市场经历过类似的改革，例如印度和我国市场，都经历了一个从管制到放松的过程。 （六）注册制的实施与市场的法制体系、惩戒机制以及投资者保护水平高度相关，前端放松需要后段加强。从境外经验来看，在实施注册制、放松准入环节限制的同时，需要不断健全配套法律法规，不断加强中后端监管执法和保护投资者权益的力度，这是注册制得以顺利实施的有力保障。 （丰也整理） 全球主要国家和地区股票发行上市制度和流程简介

股票发行审核标准备忘录备忘5

股票发行审核标准备忘录 第五号 中国证监会发行监管部2002年5月10日 关于已通过发审会拟发行证券 的公司会后事项监管及封卷工作的操作规程 根据《关于加强对通过发审会的拟发行证券的公司会后事项监管的通知》（证监发行字[2002]15号）（以下称“15号文”）的规定，现对会后事项监管及封卷工作的具体操作规程明确如下： 一、公司发行前，审核员应督促发行人提供会后重大事项说明，要求主承销商及发行人律师、会计师对公司在通过发审会审核后是否发生重大事项分别出具专业意见。 二、是否需要重新提交发审会审核的标准 发行人如果满足以下全部条件，不再提交发审会审核。 1、注册会计师出具了无保留意见的审计报告。 2、主承销商出具的专项说明和发行人律师出具的法律意见书中没有影响公司发行新股的情形出现。 3、公司无重大XX违规行为。 4、公司的财务状况正常，报表项目无异常变化。 5、公司没有发生重大资产置换、股权、债务重组等公司架构变化的情形。 6、公司的主营业务没有发生变更。 7、公司的管理层及核心技术人员稳定，没有出现对公司的经营管理有重大影响的人员变化。 8、公司没有发生未履行法定程序的关联交易，且没有发生未在申报的招股说明书中披露的重大关联交易。 9、经办公司业务的主承销商、会计师和律师未受到有关部门的处罚，或未发生更换。 10、公司的盈利状况与盈利预测（如有）趋势基本相符。 11、公司及其董事长、总经理、主要股东没有发生重大的诉讼、仲裁和股权纠纷，也不存在影响公司发行新股的潜在纠纷。 12、没有发生大股东占用公司资金和侵害小股东利益的情形。

13、没有发生影响公司持续发展的法律、政策、市场等方面的重大变化。 14、公司的业务、资产、人员、机构、财务的独立性没有发生变化。 15、公司主要财产、股权没有出现限制性障碍。 16、上市公司不存在违反信息披露要求的事项。 17、公司不存在其他影响发行上市和投资者判断的重大事项。 三、拟发行公司若最近一年实现的净利润低于上一年的净利润或盈利预测数（如有），或净资产收益率未达公司承诺的收益率，由发行部决定是否重新提交发审会讨论。 四、拟发行公司若出现下列不符合发行上市条件的情况，中国证监会对发行人的本次发行申请作出不予核准的决定，无需提交发审会审核。 1、申请增发的上市公司申报时前三年加权平均净资产收益率低于6％，同时公司本次发行前最近三年加权平均净资产收益率低于6％，且本次发行前最近一年净资产收益率低于前一年净资产收益率。 2、申请配股的上市公司，招股说明书披露前最近三个会计年度扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率低于6％。 五、封卷时，审核员应要求公司在提供的招股说明书或招股意向书明确注明“封卷稿”字样及封卷稿提交时间，注明全体董事及相关专业中介机构签署意见的时间。 六、我会在公开发行前2周左右通知通过发审会的发行人和中介机构，要求其按照“15号文”第四条的要求将会后事项的有关材料报送我部。 七、发行公司在发审会通过后有重大事项发生或者需要重新上发审会审核的，我部将暂缓安排发行；无重大事项发生的，办理最终封卷手续。 八、在我会将核准文件交发行人的当日或者发行公司刊登招股说明书（招股意向书）的前一个工作日中午12：00以前，发行人和中介机构应向我部提交“承诺函”，承诺自提交会后事项材料日至提交承诺函日止（即最近二周左右时间内），无“15号文”所述重大事项发生。如有重大事项发生的，应重新提交会后事项材料。 九、按时提交承诺函、且无重大事项发生的，我会安排发行；未能按时提交承诺函、或有重大事项发生的，我会暂缓安排发行。 十、在招股说明书或招股意向书刊登后至获准上市前，如公司发生重大事项，有关说明提交我部后，经审阅无异议的，公司方能于第二日刊登补充公告。

中国的新股发行制度

中国的新股发行制度 我国新股发行制度包括审核制度、定价机制和发行方式三个方面，目前现行制度分别为保荐制度、询价制度以及网下询价配售和网上申购相结合的制度。我国现行IPO制度的基本特征是：建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。 2010年8月23日，证监会发布了《关于深化新股发行体制改革的指导意见》征求意见稿,启动新股发行体制第二阶段改革。我国新股发行制度的不断改革对我国新股的顺利发行及股票市场的健康发展做出了十分积极的贡献,促进了我国证券市场的不断发展。但是,我国目前的新股发行制度仍然存在诸多问题。 一、我国新股发行制度存在的问题 （一）询价制度下机构投资者非理性定价，违背了市场化定价原则。 从我国IPO询价制度来看，发行人及其承销商征求部分机构投资者的定价信息后综合决定发行价格，前提认为他们掌握发行信息和发行经验，可以保证定价的合理性。但是一些机构投资者为了获取网下申购新股的机会，根据自身利益给出非理性定价，同时制度本身又缺乏对询价效果的评价机制，无法判断其定价是否合理，不利于实现价格的充分发现。2IPO抑价程度较高，严重干扰着我国股票市场的健康发展。我国IPO制度中比较突出的问题就是IPO抑价，它是指新股在首次公开发行时定价较低，而在股票首日上市交易时价格较高，投资者认购新股能够获得超额报酬的一种现象。IPO定价不合理会导致发行市场不能对信息进行辨别，从而无法对企业进行选择，发行企业也不能通过发行价格来反映公司价值和体现企业发展战略，这在很大程度上削弱了发行市场应有的职能与作用。 （二）发行方式不完善，没有完全体现公平原则 过度向机构投资者倾斜，各融资主体参与机会不均。首先，机构投资者既可以参与网下配售，又可以进行网上申购，而中小投资者只能在网上申购新股。其次，网上实行按资金申购，机构投资者凭借其强大的资金优势占据股票发行总额的半壁江山，与此形成鲜明对比的是，中小投资者资金分散，

我国股票发行制度改革研究

我国股票发行制度的改革 [摘要]股票市场是重要企业筹资重要手段。目前，我国股票发行制度存在很多问题。这篇文章就几种主要问题做了分析，据此对股票发行制度的改革提出了一些建议。旨在促进我国股票市场健康良性发展。 [关键词]股票股票发行制度改革 股票发行制度主要包括两种——注册制和核准制，它是以资金量的大小为配售新股的最主要原则，建立了一个面向机构投资者的询价机制。其核心在于决定股票发行权的归属。目前，中国股票发行实行核准制，它是按照实质管理原则，对证券的发行申请进行实质条件审查。并通过预先披露制度和保健制度配合共把市场准入关。虽然自中国证券市场建立之后，股票发行制度历经数次改革并日趋成熟，但是依然存在大量问题需要解决。 1、股票发行制度现存的问题 中国股市的大部分问题最主要是由股票发行上市制度的不合理、不公平引起的。我国早期股票发行制度是基本照搬或模仿发达国家的相关制度而来的。由于我国国情的特殊，想当多的制度并不能适应我国资本市场。因此产生了大量的问题。目前，我国股票发行制度的几方面突出问题主要集中在： 1、1发行权市场决定权过度集中于监管当局。 股票的发行要求具备高度的市场性，应以价格作为调节供求的主要杠杆。但是我国股市还没有完全摆脱计划经济的惯性思维，现在的新股发行上市，是一种政府主导型的发行制度，存在着行政干预下的制度缺陷。监管部门虽然有一定的依据对市场情况进行调控，但是具有较大的随意性，缺乏一定的科学性和前瞻性，导致我国资本从场外运作到场内的过程出现诸多障碍，不仅影响股市价格发现功能和资源配置功能的发挥，也使得股市服务于国民经济的作用受到限制。 1、2发行市场与流通市场脱节

论我国股票发行制度的变迁

摘要：随着我国证券市场的不断发展完善，股票发行制度这一体制性问题也伴随着进行了数次大的历史变革，从带有行政性质的审批制到目前的核准制，再逐步从核准制向注册制过渡，旨在适时推进股票发行制度改革，提高审核效率，培育和强化股票发行的市场化基本约束和自我调节功能，缩小与国际成熟市场的差距，以迎接资本市场即将开放对我国证券市场的挑战和竞争。 关键词：股票发行、制度变迁、市场化、改革、修正 一、国际股票发行制度的主要类型 从各国证券市场的实践来看，股票发行监管制度主要有三种类型：审批制、核准制和注册制。目前成熟的资本市场上，股票发行制度主要是核准制和注册制。 1、审批制：审批制的行政干预程度最高，适用于刚起步的资本市场，由于在监管机构审核前已经经过了地方ZF或行业主管部门的“选拔”,因此审批制对发行人信息披露的要求不高，只需作一般性的信息披露，其发行定价也体现了很强的行政干预特征。 在资本市场建立之初，股票发行是一项试点性工作，哪些公司可以发行股票是一个非常敏感的问题，需要有一个通盘考虑和整体计划，也需要由ZF对企业加以初步遴选。一是可以对企业有个基本把握，二是为了循序渐进培育市场，平衡复杂的社会关系。再者，当时的市场参与各方还很不成熟，缺乏对资本市场规则、参与主体的权利义务的深刻认识，因此，实行额度管理是历史的必然选择。 2、注册制：注册制强调发行人申请发行股票时，必须依法将公开的各种资料完全准确地向证券监管机构申报。证券监管机构的职责是对申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性作形式审查，不对发行人的资质进行实质性审核和价值判断，而是将发行人股票的良莠留给市场判断。注册制的基础是强制性信息公开披露原则，遵循“买者自行小心"理念。 注册制的代表国家是美国和日本。这种制度的市场化程度最高，其监管理念是只需将资本品的信息真实全面地公开，相信投资者都有足够强的判断能力，并且任何公司都有发行股票的权利，至于资本品能否卖出去、以什么价格卖出去，应完全由市场供求来决定，其风险也由投资者完全自主判断。 3、核准制：核准制吸取了注册制强制性信息披露原则，同时要求申请发行股票的公司必须符合有关法律和证券监管机构规定的必备条件。证券监管机构除进行注册制所要求的形式审查外，还关注发行人的法人治理结构、营业性质、资本结构、发展前景、管理人员素质、公司竞争力等，并据此作出发行人是否符合发行条件的判断。核准制遵循的是强制性信息公开披露和合规性管理相结合的原则，其理念是“买者自行小心”和“卖者自行小心”并行。 二、我国股票发行审批制安排的制度背景 我国股票发行审批制度包括两层含义:第一,股票发行实行两级审批制,即发行者首先须按隶属关系向地方政府或国务院有关主管部门提出申请,地方政府或国务院有关主管部门则在国家下达的规模内进行审批。获得批准的发行申请还必须送中国证监会复审。复审同意之后,再向上交所或深交所的上市委员会提出上市申请,待上市委员会同意接受上市后,方可发行股票。其二,这种审批制度以额度管理为核心。额度管理表现在两个方面:一是总量控制。从1993年起,股票的公开发行采取总量控制办法,发行额度由国家计委和国务院证券委共同确定。1993、1994、1996和1997年股票发行额度分别是50亿、55亿、150亿和300亿(1995

我国股票发行制度与退市制度的问题及建议

我国股票发行制度与退市制度的问题及建议 发表时间：2018-12-26T09:56:34.693Z 来源：《青年生活》2018年第11期作者：陈利[导读] 股市的走势及股价的变化是国民经济走势和企业发展的重要体现。我国股票市场虽已发展了近三十年，但在市场化和法制化方面存在改善的空间。 摘要: 股市的走势及股价的变化是国民经济走势和企业发展的重要体现。我国股票市场虽已发展了近三十年，但在市场化和法制化方面存在改善的空间。本文主要论述股票发行短期抑价、申购制度、退市制度以及政府监管存在的问题，并提供相应的建议。 关键词: 股票；短期抑价；申购；退市；监管股票发行是股票流通的前提。股票发行是股票发行人以筹集资本为目的，按照法定的流程，出售或分配股份的过程。目前，我国的股票发行实行核准制，根据我国《证券法》和《公司法》规定，股票的发行由中国证券监督管理委员会予以核准。2003年起，我国的股票发 行制度不仅需要遵循核准制，还增加了保荐人制度。把保荐代表人引到证券发行的体系中，有利于制约保荐人滥用签字权，在一定程度上改善了投资银行保荐机构权责不清的情形。股票发行定价、申购制度不合理是我国股票发行的两大问题。 一、股票市场的主要问题 （一）股票发行短期抑价的问题我国的新股发行普遍存在短期抑价及超常认购问题。新股在公开发行时价格相对较低，而在之后股票上市交易时的价格相对较高，投资者可以迅速得到高额报酬。根据东方财富Choice数据统计，2014年1月1日至2018年10月31日这近五年的时间中，共有1105只新股上市发行，不存在任何股票上市首日开盘价低于发行价的情况，仅有2只股票上市收盘价低于发行价，仅有22只股票上市10日后跌破发行价，这22只股票平均跌幅为11.29%，相对发行价而言，下跌幅度也并不大。 由此可见，我国新股发行的短期抑价现象非常严重。首先，我国股票二级市场的发展不完善，主要体现在非理性投资者对公司的估值过高；二是一级市场的定价效率相对较低，即上市前公司估值相对较低。参与新股发行的投资者特别容易获得超常回报，打新股俨然成为了稳赚不赔的、预期风险极小、极受欢迎的“投资”产品。因此，大批盲目的新股投机者存在于我国股票发行市场。 （二）股票申购制度的问题我国股发行的申购方式分为三种，战略配售、网下申购以及网上申购。近五年来，首次上市就选择战略配售的股票仅有工业富联（即富士康）、陕西煤业。除去少量股票实行战略配售，网下申购与网上申购是股票发行的主要模式。个人申购者仅能选择网上申购的模式，根据东方财富Choice数据统计可知，2014年1月1日至2018年10月31日期间，网下申购的中签率为0.87%，网上申购中签率为0.25%，网下申购的成功率是网上申购的3.48倍。由此可见，机构申购者的中签率远远高于个人申购者。我国新发行的股票，很有上市首日开盘价低于发行价的情况，所以中签的投资者可以迅速获得高额的投资回报，而这收益的获得者主要是机构投资者。 （三）股票退市制度存在缺陷股票退市制度是股票市场一项极其重要的基础性制度。截止至2018年10月末，共有113家公司退市(含B股)，假设剔除B股及吸收合并而退市的股票之外，有63只股票因为财务亏损、存在欺诈或重大信披违法等原因被勒令退出市场。由此可见，A股退市企业数量极低，这是由于上市成本非常高，上市公司的“壳资源”也非常宝贵，经营状况较差的公司努力“保壳”。此外，企业退市后去向单一，退市后新三板市场的流动性明显不足，这也是我国上市公司不愿退市的主要原因。 （四）证券监管的缺位与越位中国的证券市场监管制度有着浓重的行政色彩，其核心表现就是行政审批。我国证券市场监管存在监管存在着缺位与越位的现象。我国的证券监管制度是统一监管，监管审核并不分离，这影响股票市场公开、公平、公正的发行。证监会作为专门的证券监管机构，其主要职责应是监管，然而目前的重心却放在了审批上，这是政府监管的越位。 股市监管可以分为事前监管和审批监管，以及事中、事后监管。我国股票监管制度对事中的信息披露监管相对较弱，事后的监管也主要依靠行政手段。监管力度不足且存在滞后性，这是证券监管的缺位。此外，如果事情牵扯多部门监管，会发现各部门协调性较差，其典型案件就是2016年宝能与万科之争，该案件牵扯证监会、银监会、保监会等多方监管问题，但各部门共同监管时存在监管真空。政府监管的越位和缺位不利于股票市场的发展。 二、股票发行制度的对策与建议 （一）建立有效的询价制度实现有效的股票定价制度需要优化现行的询价制度。目前询价制度分为初步询价和累计投标，将这两步询价合二为一，保留网上询价模式。首次询价与实际购买相结合，有助于投资者进行理性投资，前期对投资的公司进行深入研究。如果仍保留初步询价和累计投标两个步骤，也可以让参与第一次询价的投资者交纳保证金，从而限制不认购的高报价投资者，这种询价方式也可优化当前的股票发行询价问题。 （二）保护中小投资者的利益中小投资者在股市中往往是弱势群体，中小投资者由于自身资本实力有限，抵抗市场风险的能力也较弱，投资收益也相对较低。例如，在“无风险的”股票申购中，中签率较高的是机构投资者，这些机构迅速可以获得发行及上市时的高额收益，接着吸引中小投资者进行投资，等高位时抛出股票，由此迅速获得大量盈利，这不利于中小投资者公平投资。因此，在股票发行方面有必要对大型机构购买者进行限制，例如延长持有期限，以此缓解新股发行的短期抑价。我国中小投资者一直面临着维权困难的现状，股市相关制度应向处于弱势地位的中小投资者倾斜。

中美股票发行制度比较研究.doc

中美股票发行制度比较研究- 摘要：本文从注册制和核准制的一般理论出发，在综合分析美国股票市场发行上市审核制度的基础上，就我国当前股票发行上市制度进行了研究，并针对其中存在的问题提出了合理化建议。 关键词：注册制核准制现状建议 股票发行上市审核制度在股票市场乃至整个金融市场都发挥着非常重要的作用。党的十八届三中全会《关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出，资本市场的改革方向之一是推进股票发行注册制。新股发行市场化改革，已成为我国证券市场发展的必然方向。 1 核准制与注册制的理论分析 1.1 核准制与注册制的定义及特征所谓证券发行核准制，就是指证券发行人在申请证券发行时，必须公开披露企业经营情况，以保证各项情况均符合证券监管要求，申请经过证券监管机构批准后，发行人方可发行证券的审核制度。 证券发行注册制，是指发行人在发行证券前向相应的证券监管机构提交文件进行申报，证券监管机构仅对企业所申报文件作形式审核，而不对发行人及其准备发行的证券进行价值判断;如果发行人所申报的材料符合形式要件，发行人即可发行证券。 注册制能有效避免寻租行为的发生，提高了发行的效率，有利于具有发展潜力的企业通过证券市场募得资金。但在注册制的条件下，证券发行上市相对容易，也可能导致质量较差的企业进入证券市场。 2 美国股票发行上市审核制度

当前，美国股票市场上发行审核和上市审核是相互分离的，受美国证券监管机构管制的是发行而不是上市。一旦企业股票发行通过了注册制审核，则股票就具有了交易的权利。至于选择哪种交易方式（在全国性还是地区性交易所上市交易，等等），则由企业和市场自己选择。 在发行审核方面，美国实行注册制。作为监管机构，美国证券交易委员会（SEC）依法监督发行人的信息披露行为，并对披露信息进行实时监督，以有效避免信息不对称情况的出现，提升投资者的决策水平。但SEC并不去核实这些信息的真实性和可靠性，也不去判断该项股票发行能否给投资者带来收益。不过，如果投资人能证明其购买股票所遭受的损失是股票发行者信息披露不完整所致，可以请求赔偿。 在上市方面，美国发行股票选择何种上市方式，是发行人和市场之间协商的结果。各层次的市场通过建立不同层次的上市标准、上市费用等，来吸引不同情况的发行人所发行的股票来进行上市交易。美国股票的上市审核有形式审核，也有实行“蓝天法”的州实施实质审核。 3 我国股票发行上市制度的发展及其存在的问题 3.1 我国股票发行上市制度的发展我国于1990年建立了股票发行审核制度。通过分析我国股票发行审核制度的发展进程，我们可将其分为两个发展阶段，即审批制和核准制。 从1990年我国证券市场建立，到1999年《证券法》实施之前，我国股票发行审核一直采用审批制。审批制适应了我国证券市场发展初期的实际情况，但随着证券市场的不断发展，审批制的缺点也越来越明显。 核准制的发展历经了通道制和保荐人制两个阶段。通道制

关于我国股票发行制度的综述

关于我国股票发行制度的综述 摘要：股票发行制度的核心内容在于股票发行决定权的归属，主要包括注册制和核准制两 种制度安排。核准制是我国现行的股票发行制度，在降低市场的整体风险，保障投资者权益的同时也存在着诸多问题。鉴于此，文章对核准制的基本概念及其在我国的应用情况进行分析。注册制作为我国股票发行制度市场化改革的发展方向，文章对其含义进行了简要介绍。最后结合上述分析，对我国的股票发行审核制度的改革与完善提出建议。 关键词：股票发行；核准制；注册制 伴随着我国经济体制改革不断深入和我国经济社会发展, 我国证券市场从无到有, 从 小到大, 从上海、深圳地方试点到全国性市场。我国证券市场发展的特定历史背景决定了其进一步的发展离不开政府引导、扶持和管理, 一方面, 当时处在计划经济向市场经济转轨过程中, 政府在整个改革的过程中一直起主导的作用, 另一方面, 当时建立证券市场, 相关 法规、管理办法、经验都欠缺, 在这种情况下, 由政府主导市场的建设, 成为当时的必然选择。证券市场从地方试点到成为全国性市场, 充分体现了政府的主导作用, 与我国经济体制改革的总体特征一致。股票作为一种公司向社会公开募集资金的重要渠道，各国对股票发行的监管十分重视，纷纷建立和完善股票发行审核制度。股票发行审核制度，是国家证券监督管理部门对发行人利用股票向社会公开募集资金的有关申报资料进行审查的制度。其目的在于防止不良股票进入市场，保护投资者利益，并保持证券市场运行的公平、公正、有序。从1990 年至2000年为止，我国的股票发行制度实行的是带有浓厚行政色彩的审批制。根据《中华人民共和国证券法》的规定并经国务院批准，2000 年中国证监会对股票发行监管体制进行了改革, 取消额度制, 开始实行主承销商推荐制和股票发行核准制。由额度制向核准制过渡是证券发行监管市场化改革的开始, 由地方政府推荐改为由证券公司推荐是一个重大转变。 一、股票发行的核准制 核准制的内涵是对发行人实行强制性信息披露, 监管部门根据发行人申报材料披露的 信息进行合规性审查, 投资者根据发行人披露的信息作出投资决策。证券公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等中介机构在监督和指导发行人真实、准确、完整地披露信息方面发挥着不可替代的重要作用。 核准制的理念就是强化中介机构的责任, 强制性信息披露, 发挥发审委的独立审核功能, 发行定价由发行人和承销商协商确定。 以英国和法国为代表的国家实行核准制，我国大陆和台湾地区也采取此种审核制度。核准制以实质管理原则作为理论基础，是“有形之手”干预证券发行的具体体现。国家希望通过政府的特定机构加强对发行新股的把关，发行人的发行权是由证券监管机构以法定的形式授予。通过行政权力对股票发行的参与，一方面确保证券发行人公司财务、业务状况维持一定水平，并充分地披露，以作投资决策的参考；另一方面确保公司能够从证券市场筹措所需资金，发挥证券市场的融资功能。因而政府成为了股票市场的“监管者”，同时也是“监护

我国的证券发行制度

我国的证券发行制度。我国证券市场上市交易的金融工具包括股票、债权、证券投资基金、权证等。根据《证券法》、《公司法》等有关法律法规的规定，公开发行股票、可转换公司债权、公司债权和国务院依法认定的其他证券，必须依法报经中国证监会核准。 （1）证券发行核准制。在我国，证券发行核准制是指证券发行人提出发行申请，保荐机构向中国证监会推荐，中国证监会进行合规性初审后，提交发行审核委员会审核，最终经中国证监会核准后发行。核准制不仅强调公司信息披露，同时还要求必须符合一定的实质性条件，如企业盈利能力、公司治理水平等。核准制的核心是监管部门进行合规性审核，强化中介机构的责任，加大市场参与各方的行为约束，减少新股发行中的行政干预。 （2）证券发行上市保荐制度。证券发行上市保健制度是指由保荐机构及其保荐代表人负责发行人证券发行上市的推荐和辅导，经尽职调查合适公司发行文件资料的真实、准确和完善性，协助发行人建立严格的信息披露机制。主要包括以下内容：1发行人申请首次公开发行股票并上市、上市公司发行新股、可转换公司债权或者公开发行法律、行政法规规定实行保荐制度的其他证券的，应带聘请具有保荐资格的机构担任保荐机构。中国证监会或证券交易所只接受有保荐机构推荐的发型或上市申请文件。2.保荐机构及保荐人代表人应该禁止调查，对发行人申请文件、信息披露资料进行审慎核查，想中国证监会、证券交易所出具保荐意见，并对相关文件的真实性、准确性和完整性附带连带责任。3.保荐机构及其保荐代表人对其所推荐的公司上市后的一段期间负有持续督导义务，并对公司在督导期间的不规范行为承担责任。4.保荐机构要建立玩呗的内部管理制度。5。中国证监会对保荐机构实行持续监管。 （3）发行审核委员会制度。发行审核委员会制度是证券发行核准制的重要组成部分。发审委的主要责任是：根据有关法律、行政法规和中国证监会的规定，审核股票发行申请是否符合相关条件；审核保荐机构、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等证券服务机构及相关人员为股票发行所出具的有关材料及意见书；审核中国证监会有关职能部门出具的初审报告；对股票发行申请进行独立表决，依法对发行申请提出审核意见、中国证监会依照法定条件和法定程序作出予以核准或者不予核准股票发行申请的决定，并出具相关文件。

股票发行制度

股票发行制度主要有三种，即审批制、核准制和注册制，每一种发行监管制度都对应一定的市场发展状况。在市场逐渐发育成熟的过程中，股票发行制度也应该逐渐地改变，以适应市场发展需求，其中审批制是完全计划发行的模式，核准制是从审批制向注册制过渡的中间形式，注册制则是目前成熟股票市场普遍采用的发行制度。 审批制是一国在股票市场的发展初期，为了维护上市公司的稳定和平衡复杂的会经济关系，采用行和计划的办法分配股票发行的指标和额度，由地方或行业主管部门根据指标推荐企业发行股票的一种发行制度。公司发行股票的首要条件是取得指标和额度，也就是说，如果取得了给予的指标和额度，就等于取得了的保荐，股票发行仅仅是走个过畅因此，审批制下公司发行股票的竞争焦点主要是争夺股票发行指标和额度。证券监管部门凭借行权力行驶实质性审批职能，证券中介机构的主要职能是进行技术指导，这样无法保证发行公司不通过虚假包装甚至伪装、做账达标等方式达到发行股票的目的。 注册制是在市场化程度较高的成熟股票市场所普遍采用的一种发行制度，证券监管部门公布股票发行的必要条件，只要达到所公布条件要求的企业即可发行股票。发行人申请发行股票时，必须依法将公开的各种资料完全准确地向证券监管机构申报。证券监管机构的职责是对申报文件的真实性、准确性、完整性和及时性做合规性的形式审查，而将发行公司的质量留给证券中介机构来判断合决定。这种股票发行制度对发行人、证券中介机构和投资者的要求都比较高。 核准制则是介于注册制和审批制之间的中间形式。它一方面取消了的指标和额度管理，并引进证券中介机构的责任，判断企业是否达到股票发行的条件；另一方面证券监管机构同时对股票发行的合规性和适销性条件进行实质性审查，并有权否决股票发行的申请。在核准制下，发行人在申请发行股票时，不仅要充分公开企业的真实情况，而且必须符合有关法律和证券监管机构规定的必要条件，证券监管机构有权否决不符合规定条件的股票发行申请。证券监管机构对申报文件的真实性、准确性、完整性和及时性进行审查，还对发行人的营业性质、财力、素质、发展前景、发行数量和发行价格等条件进行实质性审查，并据此作出发行人是否符合发行条件的价值判断和是否核准申请的决定。 新股的发行监管制度主要有三种：审批制、核准制和注册制，每一种发行制度都对应于一定的市场发展状况。其中，审批制是完全计划发行的模式，核准制是从审批制向注册制过渡的中间形式，注册制则是目前成熟资本市场普遍采用的发行体制。具体而言：审批制在2000 年以前，我国新股的发行监管制度主要以审批制为主，实行"额度控制"，即拟发行公司在申请公开发行股票时，要经过下列申报和审批程序：征得地方政府或中央企业主管部门同意后，向所属证券管理部门正式提出发行股票的申请。经所属证券管理部门受理审核同意转报中国证监会核准发行额度后，公司可正式制作申报材料，提出上市申请，经审核、复审，由中国证监会出具批准发行的有关文件，方可发行。 核准制是指发行人在发行股票时，不需要各级政府批准，只要符合《证券法》和《公司法》的要求即可申请上市。但是发行人要充分公开企业的真实状况，根据《证券法》和《公司法》，证券主管机关有权否决不符合规定条件的股票发行申请。 注册制是指发行人在准备发行证券时，必须将依法公开的各种资料完全、准确地向证券主管机关呈报并申请注册。

新股审核制度讲解

新股审核制度讲解 一、发行审核制度演变 自证监会成立，发行审核制度大体分为三个阶段： 第一阶段，在97年前，实行“总量控制”。国务院每年确定总体发行额度计划，下达给各省市和国务院有关部委，各单位对申请发行股票的企业进行层层筛选，行政推荐，证监会对其推荐企业进行复审。在此情况下，各省市和部委在额度范围内尽量多推荐企业，从而导致被推荐企业普遍规模较小，大中型企业上市比较困难。 第二阶段，自97年到2001年3月，实行“总量控制和家数控制相结合”。国务院确定发行总规模后，证监会给各省市和各部委下达发行家数指标，对各省市和各部委上报家数进行限制。各省市对企业进行筛选后作出行政推荐，证监会在总规模内给企业核定发行规模，并进行复审。在此情况下，虽一定程度上解决了发行企业规模偏小的问题，但也弊端突出，一些地方甚至将推荐发行上市作为国企解困的手段。以上属于行政主导的审批制。 第三阶段即2001年3月以后，实行核准制。取消股票发行“指标分配、行政推荐”的办法，由公司提出发行申请，主承销商根据市场需要向证监会推荐，证监会进行合规性初审后，提交发审会审核，最终经证监会核准后发行。 该制度下主要弊端：首先，核准制会导致过度包装。企业为顺利通过发审会，粉饰财务数据，对拟上市资产进行过度包装，导致估值偏离。

其次，超额募资屡见不鲜。核准制就是政府控制你的发行规模和发行节奏，可能企业排两三年都还没排到，既然上市这么不容易，不管拟上市公司是好公司还是一般公司，都有激励去使劲圈钱。超额募资为什么能够盛行？很简单，一级市场普遍存在“承难销易”现象，新股出来认购倍率是很高很高的。从资源配置角度而言，这种方式绝对不是最佳的。第三，一级市场定价畸高。监管机构在证券发行中的主导作用使其成为上市新股的“隐性担保者”，投资者在政府机构的发行审核机制背书下，往往低估投资风险，在供不应求的情况下，上市企业和中介机构合谋出的高报价容易被市场接受。第四，权力寻租。发审制度使上市资格成为一种“稀缺资源”，上市意味着“获利”，股票发行审批中容易出现权力“寻租”现象。 不久将来，将实行注册制。证券监管部门除了进行信息披露方面的形式审查外，还对证券发行条件、公司价值判断等方面进行实质审查，并据此作出是否核准发行申请的决定。这是两者之间的最大区别。 其最重要的特征是:在注册制下证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断。 核准制以英国和德国为代表。注册制以日本和美国为代表。 二、新股定价制度演变 在沪深交易所成立以前，发行价格大部分按面值进行，定价没有制度可循。沪深证券交易所成立以后，新股发行经历定价-竞价-定价的反复演变过程，期间对市盈率的限制一直存在，如发行时行政指定20倍、30倍的市盈率。导致许多质地一般的公司蜂拥过来上市，把上

中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见

中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见 2013年11月30日 贯彻党的十八届三中全会决定中关于“推进股票发行注册制改革”的要求，必须进一步推进新股发行体制改革，厘清和理顺新股发行过程中政府与市场的关系，加快实现监管转型，提高信息披露质量，强化市场约束，促进市场参与各方归位尽责，为实行股票发行注册制奠定良好基础。改革的总体原则是：坚持市场化、法制化取向，综合施策、标本兼治，进一步理顺发行、定价、配售等环节的运行机制，发挥市场决定性作用，加强市场监管，维护市场公平，切实保护投资者特别是中小投资者的合法权益。 一、推进新股市场化发行机制 (一)进一步提前招股说明书预先披露时点，加强社会监督。发行人招股说明书申报稿正式受理后，即在中国证监会网站披露。 (二)招股说明书预先披露后，发行人相关信息及财务数据不得随意更改。审核过程中，发现发行人申请材料中记载的信息自相矛盾、或就同一事实前后存在不同表述且有实质性差异的，中国证监会将中止审核，并在12个月内不再受理相关保荐代表人推荐的发行申请。发行人、中介机构报送的发行申请文件及相关法律文书涉嫌虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的，移交稽查部门查处，被稽查立案的，暂停受理相关中介机构推荐的发行申请；查证属实的，自确认之日起 36个月内不再受理该发行人的股票发行申请，并依法追究中介机构及相关当事 人责任。 (三)股票发行审核以信息披露为中心。 发行人作为信息披露第一责任人，应当及时向中介机构提供真实、完整、准确的财务会计资料和其他资料，全面配合中介机构开展尽职调查。 保荐机构应当严格履行法定职责，遵守业务规则和行业规范，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运行，对其他中介机构出具的专业意见进行核查，对发行人是否具备持续盈利能力、是否符合法定发行条件做出专业判断，并确保发行人的申请文件和招股说明书等信息披露资料真实、准确、完整、及时。 会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等证券服务机构及人员，必须严格履行法定职责，遵照本行业的业务标准和执业规范，对发行人的相关业务资料进行核查验证，确保所出具的相关专业文件真实、准确、完整、及时。 中国证监会发行监管部门和股票发行审核委员会依法对发行申请文件和信 息披露内容的合法合规性进行审核，不对发行人的盈利能力和投资价值作出判断。发现申请文件和信息披露内容存在违法违规情形的，严格追究相关当事人的责任。 投资者应当认真阅读发行人公开披露的信息，自主判断企业的投资价值，自主做出投资决策，自行承担股票依法发行后因发行人经营与收益变化导致的风险。 (四)中国证监会自受理证券发行申请文件之日起三个月内，依照法定条件和法定程序作出核准、中止审核、终止审核、不予核准的决定。 (五)发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。老股转让后，公司实际控制人不得发生变更。老股转让的具体方案应在公司招股说明书和发行公告中公开披露。 发行人应根据募投项目资金需要量合理确定新股发行数量，新股数量不足法定上市条件的，可以通过转让老股增加公开发行股票的数量。新股发行超募的资金，要相应减持老股。

我国股票发行定价中存在的问题与对策

发行定价方式 股票发行价格是指股份有限公司将股票公开出售给特 定投资者或非特定投资者所采用的价格，通常由发行人依据 市场状况等有关因素确定。受发行人的盈利能力、社会声 誉、股市状况、政府政策等因素的影响，股票发行价格通常与 股票票面金额不一致，并依此将股票发行价格分为折价发行(即发行价格低于股票面值)、平价发行(即发行价格等于股 票面值)和溢价发行(即发行价格高于股票面值)。我国《公 司法》规定，股票不得以低于股票面值的价格发行，只能按平 价和溢价发行股票。平价发行只有国有股东和上市公司在 过去为了照顾内部职工发放原始股时才能享受，而上市公司 公开向社会发放的股票，均采取溢价发行。 国际上，不同国家股票定价方式有所不同。如，我国在 发行社会公众股时采用市盈率倍数法确定发行价格；美国股 票发行价格由承销商与发行人协商定价；法国则采用封标竞 价发行；日本采用部分招标竞价(以同类公司市价确定标 的)，另一部分(大于50％)公募招标，剩余部分实行配售；我 国台湾则根据下面公式拟定参考价为P。 公式：P=0．4A+0．2B+0．2C+0．2D 其中：A为发行公司每股税后利润×可比公司最近3年 的平均市盈率；B为发行公司每股股利何比公司最近3年 平均股利率；c为发行公司最近每股净资产；D为预计每股 股利户一年期存款利率。 四、我国股票发行定价中存在的问题 根据市盈率倍数法，股票的发行价格等于预期股票每股 收益与市盈率倍数的乘积。收益状况越好、市盈率倍数越 高，股票的发行价格也就越高。这样在上市公司发行股票募 集资金时，收益的多少和市盈率倍数的高低，对筹资规模就 起决定性作用。 1．收益确定中存在的问题 收益确定中存在的问题主要有以下两方面： 一是虚报利润。发行人为谋取上市资格，高溢价发行股 票，对上市公司进行过度包装，弄虚作假，虚报利润。如 1997年上市的红光股份(600083)，为骗取上市资格，就进行 财务造假，把亏损做成赢利。该公司上市公告称：“94—96 年每股收益为0．38元、0．49l元、0．339元。以电子显示器件研制和生产方面雄厚的技术实力为后盾，重点投资于彩色 显像管扩建项目，在扩大形成以彩管和彩色玻壳综合配套优 势为主导产品的同时，适时向显示器整机及其他门类拓展， 实现产品结构的不断优化；开发生产计算机用显示管玻壳等 产品。以实现适度规模经济效益为目标依托，用可靠的产品 质量、优质的服务和合理的价格和成本的优势去开拓国内、 国际两个市场。”而实际是该公司上市当年就产生巨额亏损， 每股亏损0．863元／股，1998年更是亏损1．442元／股，亏损

我国新股发行制度

我国新股发行制度包括审核制度、定价机制和发行方式三个方面，目前现行制度分别为保荐制度、询价制度以及网下询价配售和网上申购相结合的制度。我国现行IPO制度的基本特征是：建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。新发行制度的实施为一些股票的顺利发行创造了良好的条件，但现行发行制度在市场运行中也逐步暴露出弊端。 一、我国新股发行现行制度存在的问题 （一）定价机制不完善，影响股票市场有效性与合理性 询价制度下投资者非理性定价，违背了市场化定价原则。从我国IPO询价制度来看，发行人及其承销商征求部分机构投资者的定价信息后综合决定发行价格，前提认为他们掌握发行信息和发行经验，可以保证定价的合理性。但是一些机构投资者为了获取网下申购新股的机会，根据自身利益给出非理性定价，同时制度本身又缺乏对询价效果的评价机制，无法判断其定价是否合理，不利于实现价格的充分发现。 IPO抑价程度较高，严重干扰着我国股票市场的健康发展。我国IPO制度中比较突出的问题就是IPO抑价，它是指新股在首次公开发行时定价较低，而在股票首日上市交易时价格较高，投资者认购新股能够获得超额报酬的一种现象。IPO 定价不合理会导致发行市场不能对信息进行辨别，从而无法对企业进行选择，发行企业也不能通过发行价格来反映公司价值和体现企业发展战略，这在很大程度上削弱了发行市场应有的职能与作用。 （二）发行方式不完善，没有完全体现公平原则 过度向机构投资者倾斜，各融资主体参与机会不均。首先，机构投资者既可以参与网下配售，又可以进行网上申购，而中小投资者只能在网上申购新股。其次，网上实行按资金申购，机构投资者凭借其强大的资金优势占据股票发行总额的半壁江山，与此形成鲜明对比的是，中小投资者资金分散，中签率很小，这明显对中小投资者非常不公平。最后，机构投资者由于可以申购到很多份额，就会得到新股发行中绝大部分无风险收益，而中小投资者却很少能从中获利，体现出机制设计中对机构投资者的偏袒，不利于对中小投资者利益的保护。机构投资者可以利用内幕消息和其所占份额操纵价格。在现行IPO机制下，由于机构投资者垄断新股发行的很大部分份额，进而有着在二级市场上炒作新股的利益动机，从而将风险转嫁给二级市场，这将给二级市场带来巨大风险，致使中小投资者套牢，非常不利于中小投资者的保护和社会的稳定发展。